尽管目前对上市公司信息披露进行管制已是国际通用的做法，但理论界对是否管制以及如何管制仍存在分歧。非管制论主张，上市公司完全可以自愿披露信息，无需强制性信息披露，代理理论（agency theory）、通信理论（signalling theory）与个人契约是构建非管制论的三大支柱。在非管制论的支持者看来，为有效履行受托责任、争夺市场资源及向市场传递良好的信号，上市公司会自愿披露绝大部分信息，至于不足的部分可通过个人契约方式加以弥补。然而管制论从市场失灵（market failure）和会计信息公共物品（public goods）性质入手，认为需要通过管制，纠正市场失灵，消除资本市场上会计信息的不对称（information asymmetry）和会计信息质量的低下。深入进去，不难看出：两种主张既有可取的一面又有不足的地方，任何一方都无法单独维持资本市场的运作，因此有些学者折衷考虑，提出了能集两者之所长的“适度管制”观点。适度管制“要求规定上市公司信息披露的最低程度，但会计信息一经披露，则必须具备规定的质量条件”。这是强制性的信息披露。但并无披露上限，上市公司也可依照需要自主披露信息，这属于自愿性信息披露。适度管制实际上是自愿性信息披露与强制性信息披露的有机结合，是两者在实现资本市场目标过程中的均衡。那么这个度是否存在？这个度到底有多大？是适度管制必须面对的难题。我们认为，这个度显然存在，这样说是有根据的。

　　1.从会计信息的供求关系看，强制性信息披露的度是会计信息供给与需求相符合的结果。

　　人们常常用“期望差距”来形容会计信息供需上的反差。上市公司作为会计信息的供给者缺乏披露信息的足够社会动机，会计信息的供给总体不足且面临萎缩；投资者作为会计信息的需求者出于规避不确定的考虑，对会计信息的需求欲望旺盛且不断膨胀，自然就形成了“期望差距”。要缩短或消除会计信息供需上的“期望差距”，理论上有两种方式：减少信息需求和增加信息供给。而强制性信息披露正是增加信息供给的一种形式。但我们认为这种理解过于偏颇。首先合理的“期望差距”是会计发展的内在动机，根本无法消除；其次投资者对会计信息的需求并非无止境，而且上市公司的信息供给也不能无限加大。这一切都规定了信息披露合理的度。强制过度将导致会计信息过量，强制不足将导致会计信息短缺，在会计信息的强制披露中，政府应考虑有效披露原则。

　　首先，投资者对会计信息的需求并非无止境，信息披露过量就是绝佳的例证。（1）“投资者可以向投资公司、基金转让投资程序，或者向财务分析师转让部分乃至全部信息收集和处理过程”（威廉。H.比弗，1999），从而减少对会计信息的直接需求。（2）并不是每个投资者都需要会计信息。投资者可分为四类：靠大众性公开信息交易者、靠专业性公开信息交易者、靠派生信息交易者、无信息交易者。后三者的存在大大降低了对会计信息的需求。这三种获取方式都无需公开信息披露甚至连会计信息都不需要。可见“期望差距”分析是基于假定所有投资者都是“靠大众性公开信息交易者”，当投资者的专业知识和素质提高时，会计信息的需求量随之减少。（3）不顾投资者类型、目的、素质、需求，一味要求强制性披露会计信息，无疑是浪费信息资源。个人投资者最关注企业现时的财务盈利能力，而机构投资者最关注企业的成长性。这表明，披露的会计信息并非都是投资者所需要的信息。更重要的是，绝大部分投资者根本看不懂会计信息，从此意义看，我国会计信息披露显然高估了投资者的需求能力与理解能力。

　　其次，上市公司的会计信息供给能力不能无限扩大。强制性信息披露的确可以增加上市公司的信息供给，但因受到会计成本、保护上市公司合法权益的制约，其作用相当有限。强制性信息披露无疑会增加上市公司的会计成本，当披露的社会效用低于社会成本时，这种制度也就失去了存在的意义。同时强制性信息披露多少都会侵害到上市公司的合法权益，如何做到政企职责分开也是我们必须考虑的问题。

　　最后，我们作个总结。随投资者专业素养的整体提高，投资者对会计信息需求的量将呈自然减少的趋势，从而降低了强制性信息披露的操作空间。另外，由于受成本的制约，上市公司对会计信息的供给存在一个上限，强制性信息披露的作用不能超出上市公司的承担能力。

　　2.从资本市场的目标来看，强制性信息披露的度是兼顾效率与公平的结果。

　　经济问题无外乎效率与公平两类，资本市场也不例外。效率是指能使资本市场中的一些人处于更有利的地位而无人处于更不利的地位的一种状态即帕累托最优；公平则与财富如何在市场参与者之间进行分配有关。政府与这两类问题均有关联。一般来说政府有很多方式来处理这些问题，如“私人合约的执行、产权界定与执行、税收、规范乃至直接控制”（威廉。H.比弗，1999）。具体到资本市场，证券法提供了反欺诈条款和强制性信息披露两种形式。尽管借助法律阻止欺诈已习以为常，但强制性信息披露却是证券规范所独具的特色。俗话说，“只有买亏的没有卖亏的”，但并没有哪条法令要求卖方提供有利于公平的信息。可见，政府干预的理性因事而异。

　　强制性信息披露的支持者们一直以效率与公平作为评价强制性信息披露合理性的基础。“经验数据有力证明了强制性信息披露的运用减少了价值的偏离，增强了资本市场配置的效率”（小约翰。科菲，2002）。在另一些评价中，公平是主要的评价因素，认为强制性信息披露可防止欺诈，保护投资者信心与利益。在美国，人们对公平因素更加注重，2000年8月美国证监会（SEC）通过法令，“即公平披露制度（fair disclosure），要求上市公司公开财务信息时对证券分析师和中小投资者一视同仁”。

　　会计信息是分配财富和配置资源的主要依据，因此会计信息在市场参与者间的分布状态自然影响到公平与效率。然而会计信息的分布又是极不均匀的，不仅表现在上市公司与投资者间信息的严重不对称，而且表现在大中小投资者信息拥有量上的不平衡。强制性信息披露有利于减少会计信息分布不均的状态，我们看到，强制性信息披露过去一直致力于解决上市公司的信息垄断问题，如今又开始着力解决中小投资者的信息劣势问题。从此意义上看，会计信息强制披露的过程其实就是一个帕累托改进过程。

　　但强制性信息披露更多是出于对投资者这一弱势群体的保护，是通过强制性规定迫使会计信息从上市公司向投资者流动的过程，它所维持的公平是投资者的公平。可以这样设想，如果在实现投资者公平的过程中上市公司的利益不变或略有增加，达到帕累托最优，强制性信息披露是卓有成效的；但如果上市公司的利益受损，投资者公平的实现仅仅只是强制性地将利益从上市公司转移给投资者，以对上市公司的不公平换取对投资者的公平的话，资本市场的公平根本无法实现，此时强制性信息披露也就多余了。本文的出发点是，强制性信息披露在保护投资者时，是否顾全了上市公司的利益。现阶段，我国对信息披露的规定越来越多，投资者对会计信息现状也越来越不满，政府有加大披露范围和强度的趋势，不得不让人有上述担扰。在我们看来，上市公司和投资者利益的帕累托最优，是强制性信息披露最合理的度。

　　3.制度性边界也界定了强制性信息披露的度。

　　由于技术与制度资源的稀缺性，社会经济总存在一个边界。如果一定时期的技术资源不变，无论如何优化制度安排，经济产出都无法超过某一范围，此为经济的技术性边界（technical frontier）；如果一定时期的制度资源不变，无论如何利用技术，经济产出也无法超过某一范围，此为经济的制度性边界（institutional frontier）。好比一元两次方程式，定义域和关系式确定了值域范围，如果关系式不变，无论自变量取何值，因变量的值都不会超出值域的范围，反之亦然。推及本文，无论我们是将会计信息披露视为一种技术资源，还是将信息披露的有关规定视为一种制度资源，都必然会限定资本市场的最大产出，单纯的制度安排徒劳无益。

　　支持强制性信息披露制度的理论较为复杂。除了法学界对英国早期普通法中反欺诈（刑法、合同法）、受托人义务（代理法、公司法）、平等权利（宪法）等概念及其相关理论的诠释、引申以外，这一体系中还融汇了许多经济学、伦理学、社会学方面的理论。但总的来说，是为了对付证券市场上不断出现的欺诈行为，为了减少市场上利用自身特定优势而形成不公平地位的机会。基本上我们持该立场，不同的是我们还强调强制性信息披露的适度。可以这样比方，虽然阳光可被认为是最好的消毒剂，但是过多的阳光照射会使人得皮肤癌；同样过份地依赖于公开信息披露制度也会使该制度建立的初衷受到破坏。我们希望在保护广大投资者利益的同时，也应顾及上市公司的承受力。