一、盈利预测信息的作用、特点

　　盈利预测是指预测主体在合理的预测假设和预测基准的前提下，对未来会计期间的利润总额、净利润、每股收益、市盈率等重要财务事项做出的预计和测算。1994年，美国注册会计师协会在《论改进企业报告》的研究报告中指出：“目前，信息使用者信息需要变化的一个显著特点，是从关注历史信息转向对未来信息的关注，信息使用者要求提供有关企业未来经济活动和有助于预测、评估企业未来财务状况和经营成果的经济指标和有关信息。”盈利预测信息反映了企业在预测期间内可能达到的营业收入、利润总额、净利润、每股收益、市盈率水平，提供了对企业未来合理预期的相关信息，能够帮助投资者、债权人以及其他信息使用者评价企业未来现金流量的时间、金额、不确定性，从而有助于做出合理的经济决策，是极为有用的会计信息。Watts and Zimmerman（1986）在《实证会计理论》中也论述了盈利预测能够传递有关现金流量的信息，可以作为未来现金流量的替代。盈利预测信息的有用性还表现在：有助于降低公司管理当局与外部信息使用者之间的信息不对称，一定程度上减少用于信息生产、传播、分析和解释的资源耗费，以及信息管制和私人搜集信息的成本；有助于防止内幕交易，从而消除一些投资者利用优势地位获取未公开信息而做出侵害其他投资者利益的行为；能弥补会计信息的效用与用户的决策之间的差距（蒋义宏，2002）。

　　由于盈利预测信息的主要特点是预测主体往往缺乏现有数据来证实其预测的准确性，主要基于主观估计和评价，是一种事前信息，具有内在的不确定性、风险性，提供者在充分揭示这种风险的前提下，信赖与否以及多大程度上信赖完全是投资者个人的选择。证券监管者和立法者所能做到的是如何保证公司披露的盈利预测信息建立在合理的基础之上，并且本着诚实信用的原则披露。

　　在市场经济成熟的国家，基于证券市场对信息的有效需求和完善的证券法规的制约，盈利预测信息的提供者有公司管理当局和财务分析师。我国由于证券市场起步较晚，发展不成熟，目前市场上公开的主要是公司管理当局提供的预测信息，财务分析师预测没有形成规范的市场供给，即使有，也是对内提供，没有正式公开的财务分析师预测信息。下面仅就企业管理当局披露盈利预测的相关问题进行分析论述。

　　二、盈利预测信息披露动机分析

　　投资者保护原则和效率原则是信息披露制度的两项基本原则。信息披露制度应适当权衡保护投资者与降低发行人披露成本之间的关系，在保护投资者利益的前提下，减少不必要的披露要求，提高信息披露制度的整体效率。强制披露盈利预测信息能确保投资者及时获取所需信息，有助于提高证券市场的有效性。但在盈利预测信息对企业不利或涉及企业过多商业秘密时，强制披露要求会促使企业管理当局操纵盈利预测，提供虚假预测信息，误导投资者。这样的结果是，盈利预测信息逐渐失去在证券市场中的应有作用，证券市场的有效性也受到影响。自愿披露制度安排能够在一定程度上缓解企业管理当局操纵盈利预测信息，这也是目前大多数国家和地区对盈利预测信息采用自愿披露制度安排的原因。国外有关企业管理当局自愿披露盈利预测信息的动机理论主要有：

　　代理理论。公司越大，代理成本越大，而代理成本越大则公司管理当局越可能通过主动提供盈利预测信息来降低其代理成本（Gaber，，1985）。

　　信息均衡理论。自愿披露其盈利预测信息的公司，往往有较好的业绩表现，相反，获利能力较差的公司往往不会主动披露其盈利预测。公司管理当局具有减少存在于股东之间信息不对称的动机。当公司管理人员从他们自己的预期中观察到财务分析师预测的重大偏差时，他们也会主动披露盈利预测以影响市场预期（Han，1994）。

　　新资本需求假说。公司管理当局披露盈利预测信息的原因之一，是希望吸引新的资本投入公司运营。新资本需求是美国公司管理当局主动向外界披露盈利预测信息的决定因素（Ruland，Tung andGeorge，1990）。

　　以上介绍的几个有代表性的实证研究结果表明，公司管理当局披露盈利预测信息的直接效益是明显的。比如，企业对外筹集资金，如果提供的盈利预测反映了公司良好的盈利能力，企业就可能以较低的资金成本筹集到所需资金；当企业面临被兼并和被收购的危机时，可以通过盈利预测信息来进行反兼并和反收购。良好的盈利预测有助于维护和提高公司股票的价值，树立企业良好的形象，在激烈的市场竞争中处于优势，从而获得间接效益。当然，公司管理当局披露盈利预测信息相应要发生成本，直接成本主要包括盈利预测编制成本、审核费用等，间接成本主要指披露的盈利预测信息有重大偏差时，公司可能遭受法律诉讼而发生的或有费用或损失以及公司披露盈利预测信息的外部性所带来的潜在损失（徐宗宇，1998）。这些成本因素又阻碍了盈利预测信息的供给。总之，自愿披露盈利预测信息，是公司做出的一种向市场显示证券价值的努力。公司良好、诚信的形象，可增加投资者信心，降低其筹资成本和代理成本，促进企业价值的增大。盈利预测信息的供需均衡应当符合成本效益原则，从理论上讲，只要效益大于成本，就应当提供盈利预测信息。

　　三、盈利预测信息披露的监管

　　由于“经济人”的自利动机，企业有一种“报喜不报忧”的天然倾向。公司管理当局可能为了自身利益操纵盈利预测，而任何的欺诈又会使向市场显示证券价值的努力落空，并增加向市场显示可信赖证券价值的成本。因此，披露盈利预测信息的合适种类和数量在留给市场决定的同时，还需要证券监管部门和立法者制定相应的规范和法律制度，来保证披露信息的质量，保障投资者利益。徐宗宇（1998）研究指出，为了防止公司管理当局的机会主义行为，减少其操纵盈利预测信息的行为，市场管理要求：（1）盈利预测必须具备鉴证功能，鉴证功能系指由第三者提供审核验证（例如注册会计师审核）；（2）盈利预测信息必须提供品质保证或保险功能，保证功能是指投资者因盈利预测信息的重大误差遭受损失时，公司必须负有赔偿损失的责任，这种保证可以是保险；（3）盈利预测必须具备类似反欺诈条款及必要的法律责任，来保证公司管理当局提供较高质量的盈利预测信息。

　　竞争性的盈利预测信息提供机制。在市场经济成熟国家，盈利预测信息的提供者有公司管理当局和财务分析师。从某种意义上说，他们在盈利预测信息的提供上是有竞争的。管理当局从自身利益出发提供盈利预测信息，以提高企业的市场价值，而处于相对独立地位的财务分析师基于市场需要提供盈利预测信息，既弥补了管理当局提供信息的不足，又对公司管理当局产生一种无形的约束，吸引投资者的目光，对管理当局施以监督，有利于市场对公司价值给以恰当评价。

　　法律制度安排的影响。有研究表明，处于不同的法律环境，公司管理层对预测信息的披露选择会有所不同，信息质量也有差别（Frost，2001 and Johnson etal 2001）。在一个很少因预测信息披露而被起诉的国家，公司管理层自愿披露预测信息的倾向较高。比如在加拿大，因该国较宽松的法律环境，无论是盈利预测的好消息还是坏消息，管理层都愿意披露，预测信息的准确性较高，预测期时间跨度较长。但相对于好消息的披露而言，加拿大公司却较少披露盈利预测坏消息。而在与加拿大有着相同市场经济环境的美国，每当公司盈利预测高于实际实现状况时，哪怕是很小的差别，都会很快引起公司股票价格的下挫并且遭到财务分析师的指责；如果差异很大，往往还会引起股东对公司的起诉，其理由多是不实陈述或误导性陈述甚至欺诈。因此，当出现盈利预测坏消息时，公司会频繁披露有关预测信息，虽然信息准确性较差，时间跨度较短。其原因在于美国证券法规中严厉的民事赔偿制度，使上市公司承受着巨大的压力，害怕承担法律责任是促使公司及时披露盈利预测坏消息的动因（Baginskietal，2002）。在美国，正是通过股价、财务分析师以及心怀不满的投资者机制实现对盈利预测实现状况的监督，其体现的是市场倾向的监督机制。

　　盈利预测的独立审核。盈利预测审核，是指注册会计师接受委托，对被审核单位盈利预测所依据的基本假设、选用的会计政策及其编制基础进行审查与复核，并发表专业审核意见。加强注册会计师对盈利预测的审核，是目前各国为提高盈利预测信息质量而较为普遍采用的一种外部监督保障机制。通过注册会计师对盈利预测的独立审核，能提高投资者对盈利预测信息的信赖程度，增加盈利预测信息的价值。但必须明确的是，注册会计师的审核责任只是保证所出具的审核报告是真实的和合法的，并不为盈利预测能否实现提供保证。

　　我们知道，盈利预测需要以一定的预测假设为前提。按公司管理当局对预测假设的可控性将其分为内部假设和外部假设。内部假设包括投资项目假设、营销计划假设、生产计划假设等，一般而言，公司管理当局对这些假设有一定的控制能力，而对外部假设，如政策法规假设、市场环境假设、税率假设、利率假设、汇率假设、不可抗拒因素等则缺乏控制能力。当预测假设的合理性存在问题时，就会影响盈利预测的可靠性。预测基准是编制盈利预测的基础，一般包括：公司历史财务报表；企业现有的生产经营能力、产品市场需求预测情况；公司采用的会计政策等。也就是说，合理确定预测基准既需要考虑公司历史财务报表提供的信息，又要掌握公司目前的生产经营状况，还要对未来做出合理估计，这就需要占有充分有效的信息。不合理的预测基准也会影响盈利预测的可靠性。正是因为预测假设、预测基准对盈利预测的重大影响以及盈利预测内在的风险性，注册会计师的审核风险一般限于未审核出企业盈利预测编制过程中存在重大不合理假设，未发现编制基础与已确定的编制基础不符，或是选用的会计政策与实际采用的不一致。注册会计师的审核并不能免除被审核企业的编报责任。在监管层处罚没有实现盈利预测的上市公司时，不能把上市公司与注册会计师捆在一起，应区分两者各自不同的责任。为保障广大投资者利益，在具体实践中，既要加强落实注册会计师审核的法律责任，又要明确其所应承担责任的度，以促进注册会计师职业的健康发展，充分发挥其市场中介的监督作用。

　　四、我国上市公司盈利预测信息披露状况

　　在20世纪90年代初，中国刚开始发展股票市场及其后的一段时间内，中国证监会要求初次发行股票上市公司必须披露公司的盈利预测，并将此作为审核上市的指标之一。由于强制披露盈利预测的不合理性，从1993年起改为自愿披露盈利预测。但由于股票发行价格是依据每股盈利预测数与发行市盈率的乘积来确定的，所以，在我国股份制改组上市的实践中，许多公司还是不得不计算并披露盈利预测。为防止上市公司盈利预测高估行为，中国证监会于1996年12月26日发布的《关于股票发行工作若干规定的通知》中规定：“上市公司年度报告的利润实现数低于预测数10%或高于预测数20%，应当详细说明产生差异的项目和造成差异的原因；上市公司年度报告的利润实现数低于预测数10%～20%，发行公司及其聘任的注册会计师应在指定的报刊上做出公开解释并致歉；若比预测数低20%以上的，除要做出公开解释并致歉外，中国证监会将视情况实行事后审查，对有意出具虚假盈利预测报告误导投资者的，一经查实，将依据有关法规对发行公司进行处罚；对盈利预测报告出具不当审核意见的会计师事务所和注册会计师，证监会将予以处罚。”上述规定对约束上市公司盈利预测高估行为有一定作用，但10%、20%的划分，也不可避免地造成我国上市公司为逃避法律责任而上演盈利预测区间管理的问题。

　　为了充分实行盈利预测自愿披露原则，中国证监会在1999年7月29日和2000年2月14日先后发布了《关于进一步完善股票发行方式的通知》、《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》。根据这两项通知，新股发行定价不再以盈利预测为主要依据，而改为向机构投资者询价后，由证券承销商和发行公司协商确定。这便从根本上保障了公司是否披露盈利预测的选择权，也在一定程度上降低了上市公司操纵盈利预测以扩大筹资额的倾向。有研究表明，我国上市公司存在着通过操纵盈利预测扩大筹资额的倾向，而在盈利预测对股票发行定价的影响下降后，上市公司盈利预测偏差度显著下降（李林杰等，2002）。我国对盈利预测信息披露的现行规则是，《招股说明书的内容与格式准则》中规定：“如果发行人或其财务顾问或其承销商认为，提供盈利预测数据将有助于投资者对发行人及其所发行的股票做出正确的判断，且发行人确信有能力对最近的未来期间的盈利情况做出比较切合实际的预测，则发行人可在招股说明书中提供盈利预测的数据。”盈利预测应是：“在对一般经济条件、营业环境、市场情况、发行人生产经营条件和财务状况等进行合理假设的基础上，按照发行人正常的发展速度，本着审慎的原则做出。”《年度报告的内容与格式准则》中规定：“原则上不要求公司编制新年度的利润预测，但公司若在年度报告中提供新一年度利润预测的，该利润预测必须经过具有从事证券相关业务资格的注册会计师审核并发表意见。”从以上规定分析，盈利预测属于选择性披露事项，其披露与否的依据主要是：是否有助于投资者决策和是否有能力做出切实的预测。

　　蒋义宏等（2002）的研究表明，在新股发行价格以盈利预测为依据的1996、1998、1999年，为获取更多的募集资金，我国上市公司存在明显的高估盈利现象；而在盈利预测对股票发行定价的影响下降后的1997年和2000年，为规避处罚（证监会对盈利预测的监督处罚措施主要是针对高估盈利），上市公司盈利预测又出现低估趋向。由此可见。我国上市公司盈利预测信息披露中机会主义比较严重，盈利预测不是以向股东提供一项有用的会计信息为出发点，而是以获取更多的募集资金或者规避证监会的处罚为目的，投资者据此做出投资决策具有较高的风险性。同时，由于我国缺乏完善的市场竞争机制和有效的证券市场，再加上并没有形成像美国那样，投资者可以因不实或误导性陈述向公司及有关责任人提出民事诉讼的法律机制和法律环境，对于预测性陈述，投资者充其量是不满或愤怒而已，几乎没有向法院起诉的动机。即使有动机，也因中国证券法没有对受损害投资者提供民事赔偿和救济的制度性规定，使得投资者诉讼没有适当的程序规则或先例可沿用而不了了之。这些因素致使披露盈利预测信息的发行人缺乏来自于市场的压力和民事责任的威慑力，所披露盈利预测信息的可靠性、完整性、及时性更无保证。

　　五、结语和建议

　　每个国家的证券监管都不可避免地面临一个两难的选择：一方面必须鼓励所有上市公司向投资者披露充分的盈利预测信息，使投资者更好地决定如何投资，让市场价格更好地反映证券价值，从而使市场趋于更为有效的状态；另一方面又必须考虑在对不实或误导性信息披露者施以法律制度约束的时候，又不要损伤诚实信用的发行人披露预测性信息的积极性，防止投资者对基于善意披露的盈利预测信息因事后变化而提出无理由的诉讼。毕竟预测性信息具有内在的不确定性和风险，这便要求证券法律制度通过积极有效的制度设计，寻找到一种比较合适的平衡点。

　　结合本文前述，就我国目前盈利预测信息披露提几点改进建议：

　　第一，应当重视盈利预测信息在证券市场中的作用，鼓励公司披露盈利预测信息。只要这些信息建立在诚实信用和合理假设的基础之上，都可以在任何公开的文件中使用，并且不限于首次公开发行股票的公司，上市后的公司也应公布盈利预测信息，这样才能真正发挥盈利预测的功能，同时起到保护投资者的作用。我国在预测性信息披露制度建设方面可借鉴美国的做法，采用预先警示理论与安全港制度：预测性信息应当用适当的方式表达，并伴有充足的陈述，以便投资者能据此做出自己的投资判断。如果有关的盈利预测信息是建立在合理的预测假设与基准之上，并且以诚实信用的方式披露，即使现实情况与预测出现不符，也不认为是虚假的或误导性的。如果投资者起诉，则必须举证说明预测缺乏合理的基础，披露缺乏诚信。这样，既不损伤诚实信用的发行人披露盈利预测信息的积极性，防止投资者对基于善意披露的预测信息因事后变化而提出无理由的诉讼，又可以保证投资者能获取所需信息，促进资本市场的有效性。

　　第二，努力培养一批权威性的盈利预测机构和高素质的财务分析师，发挥财务分析师在盈利预测中的作用。在国外成熟的证券市场中，盈利预测信息的提供者主要有公司管理当局和财务分析师，他们互相竞争、互相牵制，共同促进了盈利预测信息披露的完善。国外研究表明，财务分析师作为公司外部的独立专业人士，其提供的盈利预测优于管理当局提供的盈利预测。这样，盈利预测信息来源的多样化，也在一定程度上可防止公司管理当局提供质量较差的预测信息。

　　第三，建立健全以民事和救济为核心的信息披露民事赔偿责任制度。信息披露监管法律责任立法的根本目标有两个：一是实质性地增加现有证券监管系统的有效威慑作用；二是提供给受侵害投资者救济与补偿的手段，并同时力图避免对无辜市场参与者不正当的惩罚。其根本目标的实现要求刑事、行政和民事责任的具体制度与规则在功能上的分工和协调。刑事责任旨在惩罚严重违法者，行政责任旨在保护投资者和证券市场的信誉，民事责任旨在救济赔偿投资者所受的损失。以威慑预防为己任的刑事责任和行政责任虽然可以成为民事责任的有益补充，但这无法替代或稀释民事责任固有的价值与功能，民事救济赔偿的存在与可能性具有一定阻却违法的效果（齐斌，2000）。由股东出面，要求公司管理层承担民事赔偿责任构成了一种日常监督力量，能有效监督公司盈利预测信息披露违规行为，而不是等事态发展到具有严重社会危害后果时，才由政府出面，依法追究有关责任人的刑事、行政责任。

　　第四，充分发挥市场中介的监督作用，加强注册会计师对盈利预测的审核。独立性是注册会计师执业的灵魂，为确保其客观、公正地发表审核意见，保护广大投资者利益，既要加强、落实注册会计师的法律责任，又要明确其所应承担责任的度。在监管层处罚没有实现盈利预测的上市公司时，不能把上市公司与注册会计师捆在一起，应区分两者各自不同的责任。注册会计师的审核责任只是保证所出具的审核报告是真实的和合法的，并不为盈利预测能否实现提供保证。信息提供者在充分揭示盈利预测信息的风险的前提下，信赖与否以及多大程度上信赖完全是投资者个人的选择。

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