现金流量表以现金收付制为编制原则，不受权责发生制会计的应计、递延、摊销和分配程序的影响，因此通常认为经营活动现金流量（以下简称经营活动现金流或经营现金流）与权责发生制的会计盈余相比，不容易被操纵，是相对可靠的“硬”数字。然而，现金流量表并非远离“偏见”（bias）和“噪音”（noise）的净土，现金流量表准则的“三分法”为经营活动现金流的确认提供了“会计选择”余地，债权债务管理等各种理财策略的运用可以调节经营现金流在不同会计期间的分配。这就为经营现金流的操纵提供了技术性空间。随着现金流量表的价值逐渐受到证券市场投资者的重视，经营现金流及相关指标用于某些隐性契约（如新股发行的审核关注内容），上市公司经理人员自然关心经营现金流量的形象，为了美化利润“含金量”或为满足监管的需要而萌生操纵动机。本文将按照图1所示的逻辑展开讨论。

　　现金流量“操纵”的动机研究

　　本文从现金流量的决策有用性和会计监督对现金流量的运用两个角度分析现金流量“操纵”的动机。这是因为：1，只有现金流量的决策有用性被市场认可，股票价格越来越充分地反映包括现金流量在内的会计信息，上市公司经理人员才有操纵现金流的动力。2.随着经营现金流及相关指标成为监管考核指标体系的组成部分，也会诱发公司操纵现金流的行为，为满足监管目标而操纵现金流量。由于第一种动机恰恰与盈余管理研究中的“资本市场动机”类似，第二种动机与“机会主义行为”相契合，我们因此称之为现金流操纵的“资本市场动机”和“机会主义动机”。

　　一、现金流量信息在证券市场中的有用性逐渐被接受

　　1.现金流量的决策有用性

　　决策有用性是财务报告的立身之本。关于决策有用性的确切含义，上世纪70年代美国会计界的权威文献就已经达成共识：“为投资者和债权人提供以便预测、比较和评价预期未来现金流量的金额、时间及其不确定性的信息。”（FASB，1978）这种表述唤起了对会计盈余耳熟能详的投资者对现金流量的重视（林勇峰，2002）。尽管美国会计准则制定机构始终坚持会计盈余比历史现金流量信息更能够充当预测未来现金流的“指示器”，但这＿论断却不断受到来自证券市场经验证据的否定（Rober M.Brown，1986；Catherine A.Finger，1994）。

　　现金流量信息在财务分析和证券估价实践中备受重视。会计盈余可视为由经营活动现金流和应计项目（accruals}构成。前者以可验证的现金收付为基础，不受权责发生制会计的应计、递延。摊销和分配程序的影响，因此通常认为可操控性不强。应计项目主要包括非货币性营运资本（经营性应收应付款项、存货等）和非付现费用（折旧、摊销、资产减值准备等），存在大量依赖估计的“酌定性”（discretlonary）因素。区分从现金流中产生的“硬”性数字和依赖估计的应计项目中的“软”性数字就成为会计质量分析的重要内容，也是盈余管理等实证会计领域的重要研究方法。

　　2001年美国安然公司破产案件更让人们加深了“现金为王”（cashis king）的印象。安然公司从事能源交易中介业务确认了巨额收入，使之在按照营业收入排名的2000年《财富》美国500强中高居第7位，但现金流动却每况愈下，最终发生债务问题，陷入破产危机。我国著名造假公司银广夏在东窗事发前3年每股收益平均高达0.58元，而每股经营活动现金流平均只有0.047，经营活动现金流与会计收益相比始终处于较低的水平。如果市场能够及早重视现金流分析，就不难识破银广夏的业绩神话。

　　2.证券市场有效性与现金流量的有用性——我国证券市场的经验证据

　　现金流量表准则在1998年正式实施后，其有用性是否受到证券市场的认同？或者说现金流量是否已经具有在会计盈余之外的增量信息？如果答案是否定的，或者说我国证券市场目前仍存在“功能锁定”现象（赵宇龙、王志台，1998、1999），则意味着上市公司可以通过操纵公司账面盈余达到蒙蔽市场的目的，现金流量没有在公司估值上发挥应有的作用，那么，公司经理人员操纵现金流岂不是多此一举、杞人忧天？

　　我国目前在现金流量的信息含量方面的研究综合起来可归纳出这样的结论：越是最近年度，或者剔除“资产重组股”。“概念股”（曾静，2000），或者随着观察期限的延长（吴世农、字常青、陈碧华，2000，郑炜玲，2001），经营性现金流量越明显地含有与价格相关的信息。这表明现金流量的决策有用性逐渐为我国投资者接受，同时也为探讨我国开始出现的现金流操纵问题提供了理论基础。

　　二、现金流量信息在会计监督中的重要性逐渐增强

　　尤其特别的是，监管部门逐渐注意到净资产收益率单﹁指标作为再融资硬性条件的局限性，开始在强制性信息披露和合规性审核中综合考察关联交易、非经常性损益、应收账款周转率和存货周转率、现金流量和经营活动现金流量等多方面因素。随着监管部门对现金流有关指标的关注，我们有理由警惕具有圈钱动机的公司在经营业绩不佳时萌生操纵现金流的动机，或者为配合利润操纵而兼顾经营现金流的操纵。

　　1.操纵非经常性损益与现金流量表准则、年报编报规则的发布

　　证券市场发育初期，不少公司为了取得配股资格或避免特别处理、退市等监管处罚而包装利润指标，依靠关联交易、资产重组等方式获得巨额“线下项目”的收益（Haw，1998）。这种做法通常不会增加现金，形成所谓的“纸上富贵”。在中国证监会的促使下，现金流量表准则于1998年1月1日正式实施，显然是应证券市场的危机对准则的需要（刘峰，2000）。

　　1999年末，中国证监会修订了年度报告准则，要求上市公司在定期报告的“主要会计数据和财务指标”中披露“每股经营活动产生的现金流量”指标。“每股经营活动产生的现金流量”与“扣除非经常性损益后的每股收益”两个指标相辅相成，分别从收付实现制和权责发生制两个角度反映“每股收益”的质量（林勇峰，2002）。“每股经营活动产生的现金流量”信息的披露，得到了投资者（特别是以证券投资基金为代表的机构投资者）的拥护和重视，在一定程度上抑制了少数上市公司不正当运用权责发生制手法来操纵利润的行为。

　　2.操纵应计利润与再融资事后监管的加强

　　突击获得非经常性利润（与“线下项目”的内容基本重合）的做法随着会计规则的严格越来越难以维系，倚重经营活动范围内的应计项目作为调节手段似乎更为可行。应计项目总额等于净利润与经营现金流量的差额，它受权责发生制会计程序的影响较大，如坏账准备计提、固定资产折旧等，也受业务发生时点的影响，如提前或延后票据出票时间、改变交货方式等。在实务中，操纵应计项目最普遍的方式为通过应收账款、存货项目管理（李东平。2001），实现提前确认收入、多计存货成本（李志文，2002）。但根据权责发生制会计的特点，在特定会计期间人为调高的应计项目将在以后期间转回，不可避免地造成利润下滑，前些年愈演愈烈的公开发行股票后的“变脸”现象就是证据（李志文、宋衍蘅，2000）。

　　针对“变脸”问题及其对证券市场造成的恶劣影响，中国证监会从2002年开始，对于新股发行当年或次年净利润下滑50%或亏损的，对公司及担任新股发行主承销商的证券公司、为新股发行申报财务报表出具审计报告的注册会计师采取了约见谈话、通报批评甚至立案稽查等措施，在一定程度上遏制了公司操纵应计项目行为（一个恰当的例子是2002年发行新股的48家公司在发行当年无一出现净利润或主营业务利润下滑超过50%）。

　　3.核准制改革与新股发行硬性指标的改进

　　2001年中国证监会的核准制改革标志着股票发行的额度控制退出历史舞台，体现强制性信息披露与合规性审核相结合的股票发行审核制度初步建立。在新股发行方面，证监会于2001年上半年连续出合了三个体现核准制精神的文件——《关于做好上市公司新股发行工作的通知》（下称《通知》）、《上市公司新股发行管理办法》（下称《管理办法》）和《中国证监会股票发行审核委员会关于上市公司新股发行审核工作的指导意见》（下称《指导意见》）。尽管《通知》仍沿袭了1994年以来以净资产收益率的刚性指标作为新股发行的选择标准，但《管理办法》和《指导意见》明确提出在审核和核准新股发行时，要综合考虑关联交易、非经常性损益、应收账款周转率和存货周转率、现金流量和经营活动现金流量等多方面因素。例如《管理办法》开始明确要求，担任新股发行主承销商的证券公司必须重点关注并说明公司是否存在“公司现金流量净增加额为负，且经营活动所产生的现金流量净额为负、可能出现支付困难”，“与同行业其他公司相比，公司重要财务指标如应收账款周转率和存货周转率异常，可能存在重大风险”等情况。《指导意见》列举了发审委委员审核上市公司新股发行申请时应当特别关注的问题，同样包括上述内容。

　　由此可见，证监会已经注意到新股发行公司通过应计项目操纵净资产收益率的问题，在审核工作中扩展了财务指标评价的广度和深度，开始综合运用利润结构、来源和现金流等多元化指标体系。由于三张财务报表的勾稽关系，操纵会计利润的同时兼顾利润质量、并且保持以后年度不出现利润大幅下降无疑困难较大，而且成本较高，上述措施无疑有利于抑制利润操纵行为。但是，经营现金流在实务中也不乏操纵空间。

　　经营现金流操纵的行为类型

　　经营现金流操纵的手法可分为三种类型：一是利用现金流量表准则提供的判断空间与选择余地；二是利用理财策略影响现金流的发生时间；三是直接造假。在实务中三种类型手法经常“相辅相成”、“相得益彰”。

　　1.利用现金流量表准则提供的判断空间与选择余地

　　我国现金流量表格式采纳国际上较普遍的“三分法”，将现金收支分为投资，筹资和经营活动。这种“三分法”给现金流量表的分类留下了一定的判断余地和选择空间。公司出于美化经营现金流的需要，将实质上属于投资、筹资活动的现金流入纳入经营活动现金流，将某些经营活动现金流出移至投资、筹资活动的现金流项目。于是产生了现金流量表的“会计选择”问题。

　　2.利用理财策略、营销手段影响现金流收付的发生时间

　　具体包括加快货款回收、清理资金占用、延长采购付款期限、通过关联方代垫费用支出等方式。这种方法也可以与现金流量表分类的选择结合使用。这些方式往往只能带来经营活动净流量一次性的提高，甚至是以牺牲未来经营活动现金流量为代价。

　　3.对经营活动现金流直接造假

　　在实务中常见三种做法：一是将非经营活动甚至违规行为所得计入主营业务收入，同时计入销售收现，结果导致利润和现金及现金等价物余额都获得提高。二是配合收入造假虚构销售收现，同时通过虚构投资支出消化虚增的现金。三是为避免主营收入缺乏现金支撑的质疑而粉饰销售收现能力，虚增“销售商品、提供劳务收到的现金”，同时虚增“购买商品、接受劳务支付的现金”将虚增的现金部分抵消掉。