摘要：本文从分析金融开放条件下金融中介的结构性和功能性变化入手，探求金融开放对金融运行机制的影响，论证金融开放会削弱货币政策与金融监管的有效性，提出要适应金融开放的要求，对货币政策与金融监管的目标、手段、功能等进行重新定位，实行货币政策与金融监管的专业性分工，建立统一的金融监管制度，健全货币政策与金融监管之间的协调机制，以保证金融业的健康发展。

　　货币政策与金融监管的机构设置和功能作用，在不同国家甚至同一国家的不同时期，都因其经济、社会、政治条件的不同而有所变化，世界上不存在恒定、不变的货币当局（或中央银行）和金融监管当局体制。本文重点研究，金融对外开放过程中，金融中介会发生结构性变化和功能性变化，使原有的货币政策与金融监管的效率有所降低，它们之间的既定关系被打破，需要改革和完善货币政策与金融监管的制度框架。

　　一、金融开放条件下金融运行机制的变化

　　金融开放既是一种政策，也是一种状态。作为金融体系处于一个特定的发展状态，金融开放是指一个国家（或地区，下同）的金融机构、金融市场分别与外资金融机构、国际金融市场融合的过程。从这个意义上看，金融开放具有普遍性，因为金融全球化、一体化的趋势下，几乎所有的国家都在不断增强金融领域的国际合作。尽管如此，金融开放对发展中国家（或新兴市场经济）来说具有特别重要的意义，因为这些国家的金融体系是在封闭经济状况下建立起来的，这种金融体系受到相应的经济发展阶段和水平所制约，而金融开放则是要将这种封闭的金融体系加以调整，使之与国际金融体系融合与统一。

　　金融开放会对发展中国家的金融制度产生深刻的变革和影响，其中，最为重要的是使金融运行机制发生变化。这种变化的基础在于：金融运行的主体发生结构性变化和功能性变化。一方面，外资金融机构的加入使金融中介发生结构性变化；另一方面，国内金融机构的经营行为也会相应发生变化，其参与国际金融市场的频率与规模明显增加，致使国内金融中介发生功能性变化。

　　金融运行机制的变化体现在：国内外金融机构业务的混合，使金融体系的融资功能和价格形成机制具有新的特点。与封闭金融相比较，金融开放条件下，金融中介既包括国内金融机构，又包括外资金融机构；金融市场既有国内金融市场，又有国际金融市场；金融调控和金融监管主体，既有货币当局和监管当局，又有国际金融组织（包括国外货币当局和监管当局）。这便使得金融运行的格局和机制发生了变化（见图1）。

　　金融开放使金融运行的调控主体、监管主体、金融中介以及金融市场呈现多元化，尤其增加了新的市场主体和调控主体，使其对外依赖程度大为增强，原有的金融运行机制受到冲击，具体表现在以下几方面：

　　第一，货币调控与金融监管对象（客体）的不可控性有所增强。金融对外开放过程中，国际化经营的外资金融机构大量进入，加上国内金融机构与境外金融机构业务往来日益密切，这样，不论是货币调控，还是金融监管，都会遇到较大的外在约束。如当东道国采取紧缩的货币政策或严厉的金融监管时，大量的金融活动可能会向境外转移，致使国内资金供给的变化被金融中介对国际金融市场需求所抵消。

　　第二，货币政策和金融监管的效率趋于减弱。金融开放条件下，国外金融中介和国际金融市场的变化会对国内金融运行产生重大影响，甚至可能产生传染效应或蔓延效应，导致国内金融运行的失控。在金融运行过程中，境外金融机构运作会对国内金融运行产生传递和影响，而货币当局和监管当局却不能对其进行有效的调控和监管。因而，不可调控的境外金融中介和国际金融市场，使金融调控面临新的困难。

　　第三，金融开放条件下，金融中介业务日益多元化、国际化，对境外金融中介实施监管，需要寻求密切的国际协调，以保护国内金融业的稳健运行。这里所称国际协调，不仅包括与国际货币基金组织、世界银行、国际清算银行、世界贸易组织等国际组织进行的协调，而且包括与国外货币当局、金融监管当局等进行的协调。换言之，既有参与有关国际金融组织的多边协调，又有与有关货币当局和监管当局进行的双边合作与协调。

　　总之，金融开放条件下金融中介的结构性变化和功能性变化，会导致国内外金融市场的融合，增加金融运行的外在约束，产生金融风险的传递和蔓延，使货币政策与金融监管面临新的挑战，加大国内、国际金融政策协调的难度。

　　二、金融开放会削弱原有货币调控的有效性

　　金融开放对货币政策的影响是深远的，主要原因是货币政策调控的对象发生了变化。货币政策调控的对象是金融中介，而金融开放使金融中介发生结构性变化和功能性变化：一方面，结构性变化表现在，金融中介不仅包括国内金融机构，其中国内金融机构可以跨越国境开展业务，而且包括外资金融机构；另一方面，功能性变化表现在，金融中介的融资渠道有所增加，尤其是国内金融机构能增强与外资金融机构的业务联系，参与国际金融市场，相应增强其融资能力，从而加大货币政策调控的间接性，货币当局的调控能力也因此被削弱。

　　金融开放条件下，货币政策调控的有效性趋于减弱，具体体现在以下几方面：

　　一是，货币政策工具运用的调节力有所下降。金融开放条件下，与中央银行进行交易的金融机构的数量将日趋减少，早期几乎所有的金融机构都要求并且能够从中央银行获得信贷支持，后来金融机构更多地通过金融同业市场获得资金融通。当中央银行更多地运用公开市场操作与交易对手进行资金融通时，货币政策作用的间接性进一步增强。然而，与中央银行进行资金交易的金融机构越来越少，在美国，公开市场操作交易商（纽约联邦储备银行的交易对手）已经从20世纪80年代末的45家下降到90年代中期的37家。2000年仅有29家，21世纪初进一步下降到25家（钱小安，2001e）。从全球视角来看，货币政策工具的运用呈现市场化趋势，中央银行与金融机构传统的“一对一”融资活动逐步减少，取而代之的是中央银行通过参与金融市场交易，间接影响金融机构的经营行为。

　　二是，中介目标的稳定性趋于减弱。金融开放条件下，金融中介的结构性变化使金融运行机制相应发生变化，从而改变宏观经济指标之间的相关性。新的情况下，中央银行货币政策中介目标不再行之有效，需要调整中介目标的度量（如调整货币供应量口径），或者选择其他变量作为货币政策中介目标（钱小安，2000b）。20世纪70年代，美国学术界曾批评美国联邦储备委员会当时为了抵消商业周期性影响而以货币供应量为中介目标，结果导致经济的不稳定，这是因为以货币供应量为中介目标来控制经济活动需要等待一段长时间才能奏效，同时货币通过何种途径来影响经济活动也难以肯定（卡吉尔、加西亚，1989，第62页）。关于中国货币政策作用时滞的实证研究进一步表明，货币政策对实体经济影响的时滞为1年半左右（钱小安，2000a）。

　　三是，货币政策最终目标需要进一步界定。金融开放条件下，货币当局不能直接控制对外金融活动，尤其是外资流动规模及其流向，使得国际收支的不可控性有所增强（钱小安、李自力，2001），进而影响到国内经济活动。这样，如果货币当局仍以控制汇率为目标，便会发生较大的社会成本。金融开放条件下，对外经济金融关系的调节需要通过汇率政策而不是货币政策来实现。在汇率制度选择方面，不宜采取盯住汇率制度或放任自由的浮动汇率制度，而应采取有管理的浮动汇率制度（钱小安，2001d）。此外，从中长期来看，货币政策对经济增长、充分就业的影响力较小，甚至存在货币中性的倾向。经验表明，一个国家实行经济开放政策，这个国家就会更加关注通货膨胀，因为国际贸易和国际资本流动与通货膨胀密切相关，而且汇率制度对通货膨胀具有重要影响（胡代光，1997，第254页）。因此，货币政策最终目标应该是保持货币币值的稳定，并以控制通货膨胀为目标。

　　四是，货币政策的外生性有所增强，由于国内外金融市场的融合与统一，外部因素对货币政策制定和执行的影响加大，因此，制定和执行货币政策时，不仅要看国内经济金融形势变化，而且要看国际金融市场的趋势以及国外货币当局的政策取向。金融开放使货币政策更容易产生“射击过头”反应，因此，在货币政策规划过程中，需要充分考虑外生变量的影响，通过模型设立、模拟、预测，把握金融开放条件下货币政策发生作用的规律，建立合理的货币政策框架。

　　五是，货币政策的功能发生变化。金融开放条件下，金融中介的结构性变化，将逐步弱化货币政策原有的保护单个金融机构稳健性的功能。其主要原因在于，金融机构业务具有外向性、综合性特点，货币当局负责单个金融机构风险管理的潜在成本和风险较大，甚至不可能仅仅通过运用货币政策工具来保证金融机构的稳健经营。

　　三、金融开放将促成金融监管体制的变革

　　金融开放会对金融监管产生较大影响，使被监管主体、监管内容、监管方式、监管体制产生较大的变化，具体表现在以下几方面：

　　第一，从被监管主体来看，金融开放既会增加新的监管对象，又会改变原有被监管对象的经营行为。具体说来，实行金融对外开放，外资金融机构将从利润最大化、业务国际化的经营策略出发，增加对东道国金融活动的参与，致使东道国外资金融机构的数目大量增加，金融机构的结构也相应发生变化。与此同时，外资金融机构的进入还会促使国内金融机构采取模仿行为，推出新的金融工具，开展新的金融业务，其经营行为也发生变化。

　　第二，从监管内容来看，金融开放将使原有金融市场的外延有所扩大，金融创新不断推进。然而，传统的金融监管主要在于发行执照、审批业务、现场稽核、合规检查等。重点在于审批业务和现场检查，其采取的监管方式多半具有计划性、行政性，这种金融监管方式不再行之有效。其主要原因在于：一方面，外资金融机构按照现代法人治理结构进行管理，风险与收益之间能较好地权衡，因此，原有的金融监管对它们的约束力较小；另一方面，外资金融机构以国际金融市场为背景，过度监管容易使其寻求国际金融市场作为替代，产生转移效应和溢出效应。对于金融监管当局来说，要么实现从审批制向备案制转变，允许金融机构按照业务发展以及风险控制要求进行金融创新；要么抑制金融机构的创新动力，促使金融活动向境外转移，产生替代效应和溢出效应。

　　第三，从监管方式来看，封闭金融条件下，金融监管是通过直接监管来防范金融风险，保证各金融机构的安全运行。这种计划性监管方法执行起来很简单，但是其效率却较低，这是因为：一方面，审批性监管方法，不利于金融机构开拓业务，因为金融机构每开办一项新的业务都需要事先经金融监管当局批准。然而，这种执照管理方法缺乏动态跟踪，即使有的金融机构经营状况和处境发生了不利变化，金融监管当局也不能在对其业务的审批方面得到体现；另一方面，过度依赖现场稽核和检查，容易导致外部监管代替金融机构内部控制的弊端，不利于金融机构建立法人治理机构。

　　第四，从监管体制来看，随着不同种类金融机构业务的日益交叉，以及金融（银行）控股公司的出现，金融业综合经营、混业经营的趋势将有所加快。新的金融环境下，如果仍采取分业监管体制，一项新业务的推出往往需要经过多个部门的协调才能完成，从而发生较高的政策协调成本。同时，交叉性业务的出现，既可能导致监管重复，也可能出现监管缺位。因此，为了提高金融监管效率，增强金融业竞争实力，需要建立统一的金融监管制度（钱小安，2001a；2001c）。

　　第五，金融开放使金融监管的国际合作变得不可缺少。由于金融开放条件下的金融中介活动具有国际化、专业化的特征，尤其是一些国际性的金融机构（如集团公司）实行全球化经营战略，这样，仅靠单个国家实行金融监管不能有效控制其经营风险。一些具有高杠杆性投资功能的金融机构（如各种基金）的潜在风险更大，迫切需要全球性经济组织对其信息透明、风险控制加以监管。金融全球化、一体化趋势下，迫切需要加强各国金融监管当局、国际金融组织之间的合作，制定统一的风险监测和控制体系，提高各有关国家金融监管的效率，保证全球金融体系的稳健运行。

　　总之，金融开放条件下的金融监管具有综合性、审慎性、有效性、独立性、前瞻性、历史性特点（钱小安，2001c），这就要求金融监管当局加强金融监管协调，防止出现监管重叠、监管遗漏或空缺的现象。为了适应混业经营发展的需要，应实行金融监管的专业化和功能化，同时注重协调不同类型金融机构的监管政策。

　　要从防范金融风险的角度出发，制定并实施保证金融机构稳健运行的政策措施，以国际惯例和规则为基础，实施审慎的监管，注重市场准人和退出的动态管理，积极运用市场化规则，以审慎监管原则为指引，以及时的信息披露为手段，以健全的内部控制为基础，以规范的市场法则为纪律，督促金融机构建立健全内控机制，提高信息透明度，建立风险预警系统，实现低成本、高效率的金融监管，保证金融体系的稳健运行。

　　四、货币政策与金融监管的分工与协作

　　金融开放不仅会削弱货币政策和金融监管的有效性，而且会成为两者之间专业性分工与协调合作的动力。

　　（一）货币政策与金融监管的专业性

　　金融开放条件下，货币政策难以直接控制单个金融机构的风险状态，因此，不宜运用货币政策对单个金融机构进行风险防范，货币政策的专业性体现在对宏观经济的预测和调控上。事实上，中央银行往往不再关心单个金融机构的风险情况，而更多地关注金融机构的系统性风险。金融开放条件下，货币政策调控的对象是一个开放经济，国外需求成为经济运行的重要变量，其中，既包括贸易往来，又包括资本流动，这两种变量的可变性很大，使得宏观调控的专业性、复杂性更强。在货币政策工具运用方面，中央银行更多地使用市场化工具（如公开市场操作），贷款便利（或再贷款）等计划性工具则很少运用。

　　金融开放会加快金融业务的综合化、多元化趋势，这意味着原有的机构性监管不再行之有效，换句话说，监管当局不宜实行“人盯人”的机构性监管策略，而应按照金融业务的风险性实行功能性监管。事实上，金融机构的综合经营产生了统一金融监管体制的要求　　（钱小安，2001c）。从全球73个国家的金融监管体制来看，至少有39个国家采取不同形式的统一监管，统一监管的国家占比为53.4％（见表1），这反映了金融监管体制必须适合金融业务发展的需要。

　　（二）货币政策与金融监管之间的职能分离

　　金融开放条件下，货币政策与金融监管的专业性有所增强，它们之间功能差异不断扩大，由此产生了两者之间职能分离的需要。

　　从功能划分来看，货币当局主要应负责监测并实现宏观经济发展目标，通过货币政策操作来控制通货膨胀，保持经济的可持续发展。正是由于货币政策的宏观性和指导性，货币当局主要关注金融机构的系统性风险，而不在于单个金融机构的营运风险。与之相对应，金融监管当局则主要负责金融机构的稳健经营，其监管目标不在于金融机构的盈利性，而在于其风险性。即，金融监管当局不以金融市场价格水平为目标（如股票市场价格指数、债券收益率等），而以防范金融机构的风险为目的。

　　由于金融开放条件下货币政策与金融监管功能差异的进一步扩大，两者之间需要进行合理分工。国际货币基金组织的工作人员在总结有关国家经验时提出：中央银行与金融监管应该分设（Abrams，and　Taylor，2000，p.21）。事实上，如果货币政策与金融监管合二为一，可能会产生如下一系列问题：

　　首先，公众认为不同种类的金融资产会得到中央银行相同的保护，从而产生道德风险。如果货币政策与银行监管统一，银行业可以有货币当局的“最后贷款人”支持，而证券业、保险业的风险防范却没有对应的“最后贷款人”支持，因此，会造成金融部门资金支持的不对称，使银行业产生道德风险，并相应提高通货膨胀预期水平。

　　其次，货币当局在运用货币政策执行“最后贷款人”功能处理外资金融机构问题时会面临“两难处境”：如果对国内金融机构和外资金融机构保护区别对待，却会违背加入WTO有关金融服务的“非歧视原则”，如果对外资金融机构使用“最后贷款人”予以支持，则会使国内纳税人的钱支持外资金融机构。

　　再次，如果中央银行在金融监管方面出现失误，由于信心和责任心的连带作用，货币政策的声誉和可靠性就会受到损害，并导致公众对货币当局丧失信心，使货币政策的作用趋于减弱，并容易产生金融震荡。

　　最后，中央银行负责金融监管时，可能会因关注金融企业的稳健性而实行放松的货币政策，形成较高的通货膨胀。中央银行运用“最后贷款人”（或再贷款）的特权保护商业银行不致于倒闭，会导致低质量信贷资产的刚性增加。实践表明，中央银行同时负责银行业监管的国家，要比中央银行不负责银行业监管的国家具有更高的通货膨胀，高出的幅度为50％以上，这是以24个国家从1960—1996年有关数据为样本进行研究得出的结果（Noia，　and　Di　Giorgio，1999）。此外，中央银行的功能越大，其受到的政治压力或外在控制就越大，可见，应将金融监管从中央银行职能中分离出来（Briault，1999，p.27）。

　　（三）货币政策与金融监管之间的协作

　　金融开放条件下，虽然货币政策与金融监管之间需要进行职能分工，但是它们之间的联系仍然十分密切，具体表现在：一是，政策目标上的一致性。货币政策与金融监管共同作为重要的金融政策，两者都要遵循保护金融稳定、促进经济发展的基本目标；二是，政策措施上的协调性。货币政策的有效实施需要以稳健的金融机构和金融市场环境作为条件，而审慎的金融监管又要以一定的宏观经济政策为背景，尤其要以适当的货币政策为背景；三是，信息传递上的共享性。货币当局和监管当局面临共同的金融机构和金融市场，在制定与执行货币政策时，需要引导金融机构经营行为，因此，保证金融机构经营的稳健性是制定货币政策的基础，也是执行货币政策的前提。对于金融监管而言，保持金融机构的稳健经营又与一定的货币政策环境有关，货币政策的松紧趋势会对金融机构的资产价格风险产生重要影响，进而对金融机构的稳健性产生影响。

　　总之，为了适应金融对外开放的要求，要在实行货币当局与监管当局职能分工、机构分设的前提下，加强两者之间的协作，共同维护金融业的稳健发展，主要应注意以下问题：

　　第一，加强两者之间的信息共享。及时、准确、全面的金融信息统计是了解金融运行的第一手材料，要尽快建立统一、独立的金融信息中心，形成集中、统一、高效的金融信息来源，这样做，可以防止数据统计的重复计算或统计遗漏，使之具有权威性、科学性、独立性。要避免银行业、证券业、保险业分业统计可能产生的问题，防止金融机构从规避金融监管的角度，随意转移金融资产，进行违规操作。

　　第二，建立金融稳定机制。协调货币政策与金融监管之间以及金融监管各部门之间的关系，是保证金融平稳运行的政策基础，因此，有必要在货币政策和金融监管之间建立金融稳定机制，协调金融机构风险与金融系统风险之间关系。在制度设计上，要在货币当局与金融监管当局之间健全高级管理人员相互参与制度，设立货币政策与金融监管联席会议制度，对金融运行的重大问题进行定期磋商。在具体操作上，可以考虑每季度召开一次联席会议，通报货币政策与金融监管的政策执行情况及其取向，加强货币政策与金融监管之间的协调。联席会议制度有两种选择：一是，可设在货币当局（中央银行）内；二是，可设在货币当局与金融监管当局之上某个更具权威的决策机构内。第一种方案的好处在于，可以减少机构运作的成本，不利之处在于其权威性较差，独立性不够；第二种方案的好处在于，具有权威性和独立性，但是可能会增加一定的运作成本。

　　第三，增强货币政策与金融监管的透明度。由于金融运行的主体是金融机构，引导金融机构和公众预期行为是提高金融运行的有效措施。要以提高透明度、引导公众预期为手段，定期公开货币政策和金融监管的运行情况，向公众表明货币当局和金融监管当局对当前金融运行的态度和看法，积极引导金融机构的经营行为，通过市场手段调节金融中介，防止或减缓金融市场对金融政策预期产生的震动，保持金融市场的稳健运行，促进经济金融的健康发展。