[摘要]近年来，我国理论界和有关部门一直在积极探索从多角度、多方式上拓宽我国企业的筹资渠道，但作为现代企业基本融资渠道之一的企业债券筹资却始终在我国发展缓慢。本文主要通过对现阶段我国企业债券筹资的分析，指出其中存在的问题，并提出发展我国企业债券筹资的一些建议。

　　[关键词]企业债券；融资方式

　　一、我国企业债券筹资现状

　　目前，我国企业债券还仅仅是企业融资一种补充手段，不作为企业正常融资的主要渠道，因为只有少数企业经过批准后才可发行企业债券。与此同时，企业债券一般都采取固定利率，且国务院规定“企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄定期存款的40%”，所以企业债券的利率并不高，市场上除了铁路、三峡等信用等级极高的企业债券比较畅销之外，投资者对其他企业债券的购买都比较谨慎。到2000年底，中央及地方企业债券余额，约为900亿元，只占企业全部资金来源的1%左右，如果按流动资产额计算，也只占流动资产的2%左右，企业债券市场相当狭小。2002年是我国企业债发行的高峰年，全年累计发行总量达到290亿元，但与发达国家的债券市场相比仍相去甚远。此外，从挂牌上市的企业债券来看，企业债券不仅上市规模小、而且品种少、流通性低。到目前为止，在深交所、上交所挂牌发行的企业债券个数只有不足三十只，其中还包括了十只可转换债券。

　　二、当前我国企业债券筹资存在的主要问题

　　（一）发行审批管理体制有缺陷

　　一方面，企业债券的审批管理体系存在漏洞，存在管理不到位的情况，形成了“有人批，无人管”、“只管发行，不管对付”的局面。根据《企业债券管理条例》，发行企业债券的审批程序是“计委负责审批项目，人民银行负责履行手续”。在项目获得审批通过以后，计委不再负责任何有关企业债券发行后的监管工作，使得对企业债券发行的事后监管工作严重脱节，导致大量的旧企业到期无法兑现的问题。另一方面，由于与股票市场和国债市场相比企业债券市场缺乏作为宏观经济调控手段的可操作性，因此国家在当前政策上倾向于发展股票市场和国债市场，对企业债券市场采取了严格的额度管理制度，并且限定了企业债券的最高利率。这不仅使得企业债券对投资者缺乏吸引力，而且出现了一些无法获得额度的企业私募债券的现象。

　　（二）企业债券的规模小、种类少、期限结构不合理

　　首先，我国企业债券发行规模较小。虽然与上世纪80年代相比，我国的企业债券发行量已经上了一个新的台阶，特别是92年达到了历史最高的683.71亿元，但总的来看我国企业债券发行额占国债发行额和GDP的比重较低。自1994年以来，企业债券的发行额占国债发行额的比重一直徘徊在10%到20%之间，占GDP的比重不到1%，不论是绝对数还是相对数都与发达国家有很大的差距。其次，从一般意义上说，企业债券的种类很广，例如迄今为止在美国市场上共发行了25种不同种类的企业债券。但在我国发行的企业债券中主要是普通企业债券，以及少量的可转换债券，企业债券的种类十分有限，这严重限制了不同偏好的投资主体进入我国企业债券市场。此外，在我国发行上市的企业债券中，以短期债券为主，中期债券次之，长期债券几乎没有，还款期大多集中在2至5年，债券期限结构非常不合理。

　　（三）二级流通市场发展缓慢和不匹配的问题

　　由于我国企业债券的流通体系尚未健全，企业债券长期处于“有发行、无交易”的状态，尤其是地方发行的企业债券。从发行市场来看，基本以区域性市场为主，即地方企业债券一般向当地投资者出售，但从流通市场来看主要集中在上交所和深交所，这种设置反映出发行市场和流通市场的不匹配。事实上，由于政策原因，大量地方债券是无法实现易地交易的。与近几年股票市场和国债市场的迅速发展相比，企业债券二级市场发展缓慢，使得企业债券交易呆滞，几乎没有流动性。这无疑会加大投资者对于企业债券的风险预期，纷纷回避购买企业债券，企业债券市场的规模发展更显得无力。

　　（四）信用评级制度不健全

　　目前企业债券的信用评级由于受到诸多条件的限制，如评级机构设置不合理、过多依赖于行政单位、中介机构与各方的利益没有完全脱钩等因素，使得信用评级的有效性大大降低。与此同时，各种中介机构的评级方法不统一、由于评级指标设置不科学、各评级机构之间缺少必要的沟通，使得评级结构缺乏科学性、规范性和统一性，总的来说信用评级工作比较混乱，这既不利于投资者对于企业债券信息的识别，也不利于政府对于企业债券的监管。此外，由于在实际经济工作中，存在企业为了保证发行成功，以各种补贴方式提高给中介机构的报酬，使得暗箱操作的事件时有发生。

　　（五）缺乏有效的市场监管和担保机制

　　市场监管的缺陷主要体现在发行债券企业的信息披露问题上。目前企业一般只在发行债券时进行信息的披露，而在债券发行期间基本上不披露信息，加之债券二级市场尚未建立，无法通过价格机制有效地传递企业信息，这使得投资人的风险大大增加了。一旦出现发行人无法按时兑付的问题，将造成极大的社会不安定因素，最后还得由政府出面加以解决。此外，虽然一部分企业在发行债券之前找到了担保企业，但是由于担保企业法制意识淡薄，经常出现拒不履行担保义务的现象，最后不得不对簿公堂，打一场旷日持久的诉讼大战。

　　三、发展我国企业债券筹资的建议

　　（一）理顺我国企业债券发行的管理体制

　　首先，计划部门与人民银行应该分工协作，共同做好审批及审批后的管理工作。在整个过程中，计划部门应起主导作用，加强对企业债券发行的管理，充分发挥其全面协调、综合平衡的职能。对于违规发债的企业，可以暂停其新债的发行审批或给与行政处罚。其次，发行管理方式应当逐步从过去的行政性的额度审批制向以严格的财务指标为基础的考核制过渡。这样一方面可以减少在债券发行审批过程中的寻租现象，同时又减少了不必要的发行手续和发行费用，从而吸引更多的企业发行债券，促进市场的健康发展。此外，企业债券的利率也应当进一步市场化。如过去规定企业是发三年的债券，其利率不得高于同期银行存款利率的40%，这个限制今后可以有所放宽。

　　（二）扩大企业债券发行规模和种类，改善发行的期限结构

　　首先，我国应当加大对企业债券的政策扶持力度，减少各种不必要的限制条件，扩大企业债券的发行规模。特别是由于我国已经加入了WTO，政府可以进一步推进我国企业债券的海外发行和上市。因为国际资本市场的资金充裕，且利率较低，企业可以以较低的成本迅速募集到所需的资金。其次，金融机构应当积极协助有条件的部分企业增加企业债券的发行品种，以满足不同层次投资者的需要。当前，可以从加大可转换债券的发行力度着手。第三，改变我国以短期企业债券为主的期限结构，大力发展中长期债券。这样，一方面可以避免某一时间段内企业债券的集中偿还，另一方面也可以促使国有企业管理者改变经营活动的短视行为。当然，这需要企业提高自身的盈利能力，以提高投资者的投资信心。

　　（三）培育企业债券的二级流通市场

　　上文中提到的改革发行管理体制、扩大企业债券的发行规模和品种是培育企业债券二级流通市场的前提。在此基础上，应当按照《证券法》的有关公司债券上市的规定，让更多的企业债券上市流通。这样，企业债券在兑付期前的经营风险和政策风险才能得到有效的释放，才能有利于企业债券市场的长期稳定发展。同时，应当培育场内交易市场和场外交易市场相结合，今后不同发行方式和规模的企业债券可以选择不用的交易方式。如，对于规模较小、以实物券发行的企业债券可以选择场外交易为主；而对于规模较大、以记账式发行的企业债券可以选择场内交易为主。此外，还可以考虑在一些中心城市组建区域性的场外交易市场，以丰富流通市场的层次结构。

　　（四）建立规范的信用制度

　　首先，应当规范信用评级的中介组织，使信用评级机构成为拥有独立财产权，并承担责任，行使职权客观、公正、规范、权威的经济实体。如果这些机构进行虚假的信用评级，那么他们将不仅失去信誉，而且必须用其财产（包括个人财产）对投资者进行赔偿。只有这样，信用评级中介机构才能真正发挥其在企业债券发行过程中的重要作用。其次，要完善担保发行机制。如借鉴香港对公司发行债券的有关规定，企业债券必须有国家机构、国营企业、银行、资产评估机构等作为其担保，一旦出现问题担保机构将承担联带责任。对于没有担保的企业，要求其净资产额必须达到一定的数量。第三，可以考虑建立偿债基金。发行债券的企业每半年或一年根据净利润或销售收入，向交易所指定的基金管理人支付一定的资金，以应付到期无法兑现的局面。对于信用等级高、财力雄厚的企业可以免除这项义务。

　　（五）完善企业债券的司法监管体系

　　一方面，要完善我国企业债券监督管理的立法工作，对《企业债券管理条例》、《公司法》、《证券法》等有关法律法规进行修订，明确各个层次的企业债券监管主体、监管内容、监管客体、监管方式和程序等，在法律层面上构件一个全方位的监管网络，防止管理者的缺位现象。另一方面，应当根据市场经济的本质要求，理顺发债企业、投资人、监管部门与司法部门多方之间的关系。政府职能部门的工作应当定位在宏观规划和项目审核上，而企业与投资者之间的债权债务纠纷只能由人民法院依法加以裁决，政府有关部门不应加以干涉。

　　参考文献：

　　[1]乔炳亚， 当前我国企业债券问题研究[J].金融理论与实践1997，7.

　　[2]孙健、韩广智、林红玲， 发展我国企业债券市场初探[J].金融科学，总第50期。

　　[3]李明璋， 影响企业债券市场发展的问题与对策[J].财经贸易，2000，3，

　　[4]倪德锋， 我国发展企业债券融资的思考[J].财经纵横，2002，1.

　　[5]何德旭， 关于我国企业债券市场发展问题的思考[J].中央财大学报。2002，8，