社会保障基金是国家为保障社会劳动者未来的一种有效的资金储备和保障制度。保障基金建立与运用与资本市场有着密切的联系。在主要市场经济国家，社会保障基金积累了大量的资产，是资本市场上举足轻重的机构投资者。更引人注目的是，近年来，发展中国家纷纷改革现收现付的养老计划制度，建立基金制的养老体系；居民的养老金收入不再来源于下一代的缴费，而是自己个人账户的积累。这使养老金的资产规模迅速膨胀，占GDP的比重越来越高。由于养老基金的投资绩效直接影响居民退休后的收入，许多国家都很强调养老保险基金利用资本市场进行多样化投资，这极大地促进了本国资本市场的发育成熟。

　　（一）制约社会保障基金进入我国资本市场的制度因素

　　1.社会保障制度不完善的制约。不同的社会保障制度对资本市场的作用是不同的。主要表现为社会保障资金的来源渠道的影响：一是现收现付的社会保障基金没有较大的发展空间，难以促进资本市场的发展。这是因为，社会保障基金可用于长期投资的积累并不多，而且通常由政府部门管理，投资较保守，主要集中在政府债券和银行存款；二是强制缴费还是自愿缴费。强制缴费使可用于投资的社会保障基金的总量迅速增加，对资本市场发展有利。但从另一方面看，在强制缴费的情况下，政府对养老基金的投资限制较严格，可能不利于资本市场的超常规发展。三是收益固定型还是缴费固定型。通常缴费固定型养老计划所提供的养老金是不固定的，在很大程度上取决于养老金的投资回报，与资本市场的联系较紧密。四是社会保障基金的结构。如果政府对社会保障基金缺乏统筹规划，养老基金过多，规模太小，则资产难以分散化，不利于资本市场的发展。

　　目前我国社会保障基金己把现收现付的保障基金制度转变为社会统筹和个人账户相结合的部分积累（基金）制度。如果新制度运行良好，养老基金的总资产将迅速增加，据世界银行估计，到2030年将达到1.8万亿美元。但目前社会统筹部分的替代率仍高达80％以上，使企业补充养老保险和个人储蓄性保险难以发展起来。个人账户虽然设立了，但实际上是空账。目前尽管管理当局试图通过提高企业缴费来解决养老体制的隐性债务问题，为了减轻企业负担，绝大多数地区实行统筹基金与个人账户基金的“混账”管理，向个人账户透支，以后再补充个人账户。从实际情况看，个人账户不但不能补实，反而缺口越来越大。社会保障基金体系建立不起来，新的社会保障制度面临向现收现付的旧制度蜕变的危险。同时，社会保障基金的来源不足，直接制约了向资本市场的有效投资。

　　2.国内金融市场的基础不完善，资本市场风险较大。社会保障基金进入资本市场需要一定的前提条件，如金融市场稳定、商业银行和保险体系较为健全、金融监管较有效、资本市场规则运行等，否则，社保基金进入资本市场也就无从谈起。而目前在中国资本市场最大的问题是资本市场不健全，投资风险大。表现为：一是投资工具少。国债发行市场化程度低，发行利率偏高，短期和长期国债比重较小；企业债券长期发展不起来；金融衍生产品更是缺乏，投资者无避险工具。二是上市公司质量每况愈下，股票市盈率过高，隐含较大的风险。三是证券经营机构尚未形成有效的内部制约机制，内幕交易、操控市场等违法违规行为时有发生。四是证券监管部门仍存在相当程度的行政干预，会计审计。律师事务所、信用评级公司等“金融警察”的作用没有真正发挥出来。

　　3.社会保障基金的监管模式的制约。从国际社会保障基金发展的过程看，由于资本市场不发达，发展中国家刚建立社会保障基金时，对社会保障基金进入资本市场进行严格的限量监管无疑是很必要的。但随着资本市场的发展，如不及时放松管制，它们可能成为资本市场发展的“瓶颈”。一是如果社会保障基金只能进行非资本市场的投资，保险公司、共同基金等金融机构与该市场无缘，会抑制社会保障基金在市场上的竞争，导致基金管理高成本、低效益，减弱社会保障基金的吸引力，最终不利于资本市场的发展。二是如果限制基金的投资组合，严格控制社会保障基金投资股票、金融衍生工具和外国证券，基金的运用将进一步萎缩，不利于社会保障基金的最终发展。

　　目前我国社会保障基金的投资管理和监管合为一体，都由各级社会保障部门负责，透明度低，信息披露制度不健全，缺乏监督，导致养老金被挤占、挪用等现象时有发生。特别是基金投资渠道狭窄，绝大部分养老金只能购买国债或存入银行，随着银行利率和国债利率的一再下滑，社会保障基金的投资效益越来越差。虽然2000年9月，国家成立了社会保障基金理事会，负责管理全国社会保障基金，基金的来源主要是国有资产减持的收入、财政拨款、彩票发行收入等。原则上，理事会不直接介入基金的管理，而是委托专业资产管理公司管理，这向养老金市场化管理迈出了重要一步，但更为重要的基本养老个人账户仍由社会保障部门管理，并且只能投资于国债。显然，养老金投资管理体制仍未完全理顺，带有强烈的过渡色彩。

　　4.社会保障基金缺乏专业的经营管理机构。竞争将迫使基金管理者充分利用资本市场，提高养老金的投资回报。若养老金由政府部门管理，竞争的压力小得多，即使不出现挪用等违规现象，管理人员也普遍存在怕事求稳的心理，影响投资绩效。因此，养老金私营化管理是一种趋势，美国最近越来越多的地方公营基金也采用竞争性私营基金的运作模式，一些专业化管理的公营基金的投资绩效甚至优于私营基金，而且波动较小。目前我国还没有专业化、市场化的社会保障基金运营机构，而与社会保障基金投资关系密切的商业保险公司、证券基金管理公司仍存在许多不容忽视的问题。保险公司的主要问题，一是资产规模小。保险公司的经营原则是大数法则，其规模越大，越容易分散风险，效益越好。二是资本金严重不足。据世界银行的测算，未来5年内我国保险公司的资本金缺口将达1000亿元以上。随着业务的发展和利差损失的累积，保险公司本金不足的问题将变得更加严重。三是缺乏资产管理能力。多年来保险公司的资金只能用于购买国债或存入银行，从1999年末开始，保险资金可通过购买证券投资基金间接进入股票市场，但总体来看，保险公司投资渠道偏少，普遍缺乏资产管理能力。证券基金的主要问题，一是仍存在较严重的利益冲突。如基金内部人建暗仓，动用基金资产为控股股东的新股承销、配股甚至自营业务服务，通过高买或低卖等方式向控股股东输送利益等。二是操控市场，做庄或与其他金融机构联手做庄博取高额收益。三是缺乏股票综合指数等可供基金规避股市下滑风险的工具。四是目前契约型基金的制度设计存在一个致命缺陷，即混淆托管人和信托人的区别，导致信托人缺位，基金及其投资者的利益无人代表和保护。

　　（二）中国社会保障基金进入资本市场的途径选择

　　1.建立以基金制为主的社会保障体系，强化企业补充社会保障资金。我国社会保障体系应该走基金式的途径，主要目的是通过基金的筹集和运行保障社会劳动者基本生活和养老，并且通过基金筹集更多的资金和减轻国家的财政负担。建立基金式的社会保障制度最重要也是最基础的一环是强化企业补充社会保障基金的能力和作用。在转轨时期，要充分考虑企业的实际困难和负担，国家应降低基本养老保险过高的替代率，通过税收优惠等措施强化企业补充保险，并实行企业和个人的强制缴费。基本保险个人账户不但要严格与社会统筹账户相分离，条件成熟后还应纳入企业补充养老保险的范畴。

　　2.多渠道补充社会保障基金，使个人账户名与实相符。建立我国社会保障基金的前提是国家通过多渠道筹集资金，解决政府的养老隐性负债问题。除发行认可债券和彩票、调整财政支出结构等方式外，国家减持国有资产最有可能解决实质性问题。减持国有资产的途径主要有以下几种：一是国有股存量发行。自2002年国务院22号文件颁布后，股份公司初次发行和将来新股发行时，10％的国有股也要以市场价发行，所得收入用于补充社会保障基金。虽然此举有助于弥补当年养老保险缴费与给付的缺口，但仍不足以解决巨额隐性债务问题。而且国有股以市场价发行争议较大，近期内有可能面临调整，不确定性较大。二是己上市公司的国有股减持。到2000年底，占上市公司总股本58％的国有股仍不可流通，根据国务院22号文件，少数上市公司的国有股可定向转让给本公司的其他股东，或由公司回购，国有股减持的规模和时机取决于股市的状况。由于国有股减持可能对股市造成较大的冲击，近期国家可向社会保障基金无偿划拨上市公司的部分国有股，其上市流通待日后分阶段进行。三是国有资产出售给上市公司。上市公司用部分股票发行收入收购国有企业 （通常是其母公司），国有资产转让收入上缴财政，用于补充养老基金。四是国有资产向战略投资者私募发行。但是，无论采取何种方式，都应依法进行，充分披露信息，做到公开、公正，切实保护有关各方的权益，特别是小投资者的利益。如果为了补充社保基金而使证券市场的行为发生扭曲，则得不偿失。

　　为社会成员提供社会保障，是现代社会政府的一项重要职能。而充足的社会保障资金是社会保障制度存在、发展和不断完善的基础；因此，确立合理的社会保障基金筹资模式是一国社会保障体系构建中的核心问题。通过各种渠道筹集社会保障基金，做实个人账户，是统账结合制度的基础，也是社会保障基金保值增值的关键。只有填平个人账户的“空账”，解决历史遗留下来的隐性负债问题，才能实现社会保障制度改革的顺利进行。否则，就体现不出新制度模式的科学性和完善性；统账结合的制度就形同虚设，必将逐步蜕变为现收现付制度，改革的成果将荡然无存。

　　3.努力提高社会保障基金管理和监督水平。一是通过立法明确社会保障基金管理的根本目的是基金持有人的福利最大化，避免行政干预。二是建立合理的基金管理架构。社会保障基金应实行专业化管理。随着社会保障基金个人账户逐步作实和积累，个人账户的保值增值将变得十分迫切。为了体现专业化管理和避免机构重叠，社会保障基金的管理部门不宜直接运作，但可以委托有关投资机构进行经营，以降低成本和促进竞争。只要符合条件，保险公司、证券基金管理公司都可参与养老金管理。企业强制性补充社会保障基金制度建立起来以后，应成立由企业管理人员、职工代表和社会中介组织代表组成的企业社会保障基金管理委员会，委员会负责聘请合格的资产管理公司并对其进行监督。三是培育精算、会计、审计事务所和风险评级公司等中介机构，动员社会力量加强对基金的监督。中介机构应加快市场化改革步伐，与原挂靠单位脱钩，通过市场竞争提高服务质量。

　　4.拓宽社会保障基金投资渠道，进一步完善商业保险业和证券投资基金业。目前，国务院己允许一定比例的商业保险资金通过证券基金投资于股票市场，从进入资本市场的途径看，对社会保障基金也可这样做。刚开始可以规定较低的比例，以控制风险。此外，可进行私募的、面向社会保障基金的开放式基金试点。这样做的好处是：便于社会保障基金随时购买和赎回证券基金份额；私募的方式比较容易操作，基金营销成本较低；社会保障基金作为证券基金长期的机构投资者，能对证券基金的运作进行监督，等等。为了促进竞争，开始可以考虑设立几家开放式基金。随着资本市场的发展，社会保障基金对资本市场投资的限制还应进一步放宽。

　　5.利用国际资本和经验促进中国社会保障基金的管理。尽快制定相关法规和管理办法，促进证券基金、保险公司的对外开放；合资公司的中方应尽可能是金融性公司而非一般性公司，以利于吸收先进的管理经验，充分维护我方的权益。