摘　要：文章简要分析了国际资本流动中直接投资和间接投资相融合的新趋势。

　　关键词：国际直接投资　国际间接投资　融合

　　一、国际直接投资和间接投资的传统区别

　　哪里有能带来足够的利润的投资机会，资本就有向哪里流动的趋势，当这样的机会出现在海外时，国际投资的发生就顺理成章。像国内投资分为直接和间接一样，国际直接投资也有这样的分法：把钱交给别人使用然后拿利息的间接投资，自己管理资本、自己控制项目运作以赚取利润的直接投资。

　　逐利的本性决定了资本扩张的必然。在自由竞争时期，资本主义扩张的主要手段是“商品输出”，但作为掠夺资源输出商品之辅助的对外投资也是新兴资产阶级热衷的活动。它可以追溯到18世纪时期东印度公司、哈德逊湾公司等为进行掠夺性贸易而在殖民地进行的各种投资活动。到了垄断资本主义时期，“过剩资本”的大量出现使得国际投资（尤其是以借贷为主的间接投资活动）大张旗鼓地展开，并把资本主义的生产方式带到文明世界的每个角落。

　　二战后，这种产业资本的跨国流动得到了更迅猛的发展，并表现出与传统的资本流动迥然不同的特点。首先，二者最大的区别在于直接投资对国外企业控制权的要求。直接投资既全部或部分的拥有国外企业，又直接或间接的经营国外企业。而间接投资则很少涉及到这一问题。第二，从资本移动的形式上看，直接投资不只是单纯货币形态的资本转移，而是货币资本、技术设备、经营管理知识和经验等经验资源在国际间的一揽子转移。第三，直接投资具有实体性，它一般通过投资主体在国外创设独资、合资、合作等生产经营性企业得以实现；而间接投资则通过投资主体购买有价证券或发放贷款等方式进行，投资者按期收取股息、利息，或通过买卖有价证券赚取差价，其投资具有虚拟性。最后，由于直接投资直接参与企业的生产经营活动，其投资回报与投资项目的生命周期、企业经营状况密切相关，通常周期较长，风险较大；而间接投资则更具流动性，风险也相对要小。

　　传统的资本流动理论对这种日益流行的海外直接投资也越来越没有解释力。直接投资并不绝对的取决于东道国的利率水平，而且很多情况下东道国的利率并不高于母国利率。海默是最早注意到直接投资和间接投资之不同的西方学者，并开创性地提出了大型跨国企业之所以热衷于海外直接投资乃其拥有东道国企业无法比拟的垄断优势，通过对外直接投资，他们可以充分地利用这些垄断优势，实现利润最大化。英国学者伯克雷和凯森从内部化的角度解释了这种直接投资行为，他们认为，海外直接投资是跨国公司为克服海外市场的不完全性（由于政府管制、信息缺失和不对称、垄断的市场结构等造成）而进行的内部化行为。邓宁的折衷理论是有关FDI理论的集大成者，他认为FDI的进行取决于所有权优势、内部化优势以及区位优势三方面因素。

　　二、直接投资和间接投资的融合趋势

　　当理论界对直接投资和间接投资条分缕折地分而论之时，这二者的界限在实践中却并非同样地泾渭分明。在越来越多的场合它们相伴相随，有时甚至很难在它们之间划出界线。这主要表现在以下几点：

　　（一）资本市场的高度发达使大量对外投资行为既有直接投资的内涵，又有间接投资的手法和特点

　　在资本市场上，资产表现为以下四种基本形式：（1）现金资产：各种货币资产；（2）实体资产：表现为各种固定资产、流动资产、无形资产等生产资料；（3）信贷资产：各种债权债务；（4）证券资产：表现为股票、债券、商业票据和各种投资收益凭证等证券。实体资产的国际流动是FDI的本质特征，而间接投资则侧重于其他金融资产的流动。然而在现代经济中，实体资本的转移必然大量的借助于各种金融资产的流动。当柯达投资于中国的彩卷行业时，它不是简单地把生产线、管理人员、专利技术等搬入中国，而是通过股权投资、信贷安排、长期合同、现金流动等多种方式进行。随着资本市场的高速发展，在金融中介和各种金融工具的帮助下，这四种资产的相互转化变得越来越便利和快捷。从FDI的发起看，FDI中涉及间接投资因素的情况简要列举如下：

　　1.兼并收购（M＆As）在FDI中的比例越来越高，方式也日趋复杂。较之新建方式的直接投资，并购具有独特的优势：首先，它可以让投资者在进入东道国市场的同时就消灭一个竞争者；而且，它可以让投资者获得公开市场上不易获取的被收购企业的商标、技术、管理经验、关系网、销售渠道等等；并购方式建设周期短，使投资者可以迅速进入东道国市场，迅速扩展产品线和营销渠道，从而有利于降低经营中的不确定性；并购方式还可以让投资者利用东道国货币贬值、股市大跌、东道国企业面临财务危机等情况廉价地获取资产从事海外经营。

　　托宾（JamesTobin）的Q理论为投资者对并购或创建方式的选择提供了理论解释和指导。假设R1，R2分别为收购和新建两种方式的投资收益率，C1，C2分别为两种投资所须资本的成本。Q1=R1/R2，Q2=R2/C2，如果Q1>Q2，且Q1>1，则跨国公司应选择收购方式进行投资，反之，如果Q2>Q1，且Q2>1，则跨国公司应选择新建方式进行投资。

　　在这里，对跨国公司而言，对外投资，不论是间接还是直接，都可以被抽象为一种数字的决策。而对东道国来说，这种投资又具有间接投资的某些特点。从经营管理的控制权来看，很多情况下跨国公司只是部分地拥有被收购企业的控制权，同时，为了充分利用被收购企业的当地优势，跨国公司对被收购企业的经营管理也并非面面俱到。从资源转移的角度看，资源首先是通过货币资本的形式支付给被收购企业的原股东的，而随着并购方式的日趋复杂，并购的支付方式可能是股票等有价证券。而其他技术、管理经验等经营资源的转移则视需要而定，有时这些资源并非由投资者转向被收购企业，而是相反。当被收购企业在东道国是上市公司时，投资者既可以通过被收购企业每年的赢利收回投资，也可以通过出售其股票的形式收回投资。

　　2.少数股权投资。这种投资虽采用股权形式，但并不要求对受资企业的控制权，同时也有别于单纯追求股票升值的间接投资。通常，它是企业间欲达成某种联盟而采取的形式。随着经济全球化和科技的迅猛发展，如今的商业竞争比任何时代都要激烈、复杂，即使是像500强这样的大企业也没有能力在各个方面保持领先。为了在竞争中立于不败，很多企业积极地在技术、产品、市场等方面寻求与同行乃至其他行业的优秀企业的合作，以求强强联合，优势互补。通过对对方进行股权投资（有时这种投资是相互的），可以在加强这种联盟关系的同时保持各自经营管理上的独立性。

　　3.从FDI的资金来源看，跨国公司海外直接投资的资金来源可以归结为四个方面：（1）公司集团内部的资金。（2）母公司以外的母国资金，主要指母公司利用母国资本市场获得的资金。（3）东道国当地的资金，主要指跨国公司利用东道国当地资本市场获取的资金，或从东道国的合作伙伴处获取的股东资金。（4）国际资金，指利用国际资本市场获得的资金。从第二和第四种资金来源看，直接投资和间接投资只是一线之隔。跨国公司的直接投资行为是由其母国乃至第三国的无数投资者的间接投资行为所支撑的。

　　4.从FDI的回收来看，传统的直接投资是通过海外企业的赢利逐步收回，而在资本市场高度发达情况下，企业还可以利用各种资产证券化的方式转移风险、收回投资，从而使得FDI在回收上要利用间接投资的回收手段。

　　（二）一些投资机构的国际投资行为往往兼有直接投资和间接投资的特征

　　1.国际资本市场风险大、技术要求高，能在这样的舞台上提供大量资金的多为商业银行、投资银行、保险公司、各种基金会等机构投资者。相对于个人投资者，它们的投资通常数额大，期限长，注重通过投资组合降低风险。传统上，机构投资被认为是间接投资，但由于其投资规模庞大，为保证投资的安全性和收益性，它们通常与被投资企业有着非常密切的联系，并常常作为战略投资者成为被投资企业的一员。这又使得它们的投资具有直接投资的特点。它们虽不直接参与企业的经营管理，但时时监督着企业的运营状况，并对企业的发展方向、利润分配乃至一些关键人员的变动都有着重要的影响。另一方面，它们虽不会直接向企业提供技术、管理经验等经营资源，但却可以成为被投资企业获取这些国际经验的桥梁。

　　2.风险投资基金作为一种特殊的投资基金，更是兼具直接投资和间接投资的双重特性，它以权益资本的形式向那些新兴的快速发展的小企业（通常为高科技企业）提供创业资金。它是一种直接投资，因为它提供的是权益资本，而且常常占有风险企业的大部分股权；风险投资不仅为企业提供资金，而且提供技术上和经营上援助，帮助企业发展业务计划，促成企业成长；风险基金在投资时必须对风险企业有全面的了解，从技术水平到产品的市场前景乃至管理团队的综合素质等，只有这样，它才能对企业的发展潜力有适当的判断。同时，它也是一种间接投资，因为风险投资的目的不是控股，也不是直接经营企业，而是通过资金和技术的帮助，促进受资企业的发展，从而使资金得到增值。受资公司的经营管理仍是由原管理层负责，即使风险投资者可能是大股东，原管理层也不必担心失去企业的控制权；从风险投资的退出看，风险资本越来越多地通过企业上市、管理层收购、大企业收购等途径退出，反映了其追求资本增值的本性；风险投资往往通过组合投资的手段同时投资于多家不同领域的风险企业，以降低风险。

　　三、直接投资和间接投资的融合带来的启示

　　1.引进外资需要加大资本市场的开放程度。如前所述，外商直接投资的发生往往和间接投资是相伴相随的，对金融资本流入的限制也会阻碍直接投资的进入，特别是在兼并收购在FDI中的比例越来越高的情况下，限制国内企业向外商发行或出售股票、债券等有价证券也变相地限制了直接投资的流入。同时，直接投资和间接投资的融合也使得直接投资一定程度上带有了间接投资灵活性、流动性的投机性的特点，这又让资本市场在金融监管尚不完备的情况下的开放成为一柄双刃剑。因为一些“热钱”可能会趁机进入，进行高风险的投机活动，从而加大金融市场的不稳定性。

　　2.两者的融合趋势，既反映了金融中介力量的发展，也对金融中介提出了更高的要求。没有金融中介的穿针引线，它们的紧密结合是不可想象的。收购、兼并、各种资产的证券化、相关信息的收集等等，都需要大量的专业知识和技能，需要金融中介提供专业服务才能顺利而高效地进行。同时，在这种条件下生产企业对金融中介也有更高的要求，它不仅要能够提供从资金融通到投资顾问的全方位金融服务，而且要能够在全世界开展业务提供服务，为跨国公司的国际拓展提供金融支持。

　　参考文献：

　　1.何小凤，黄崇。投资银行学。北京大学出版社，2002（7）

　　2.肖卫国。跨国公司海外直接投资研究。武汉大学出版社，2002（2）

　　3.陈明森，林述舜。中国资本运营报告。中国发展出版社，2003（5）