一、西方投资理论的理论成就

　　自从凯恩斯革命以后，西方投资理论开始作为一个相对完整的体系，出现在宏观经济学中。20世纪30年代末至60年代末，是西方投资理论快速发展的时期。在这一时期，凯恩斯学派、后凯恩斯学派、新凯恩斯学派、新古典学派对它的发展都做出了卓有成就的贡献。60年代是西方投资理论最繁荣的阶段，以艾思纳和乔根森为代表的新凯恩斯流派和新古典流派之间的激化战把投资理论的研究成果推向了最高峰。但是，步入70年代以来，投资理论的发展十分缓慢，只偶有一些对以往理论枝节上的修补，并未有影响较大的新理论出现。在目前西方流行的经济学教科书中，引述的也还是以上几种早期的投资理论，尤其是新古典派投资理论，其影响越来越大。下面将以过几种较重要的投资理论分别加以介绍和评价。

　　（一）凯恩斯主义投资理论

　　凯恩斯主义投资理论产生于20世纪30年代，是以凯恩斯《就业、利息和货币通论》中的投资思想为基础，并经过凯恩斯的追随者们进一步发展而成的。凯恩斯在《通论》中提出了资本边际效率（MEC）的概念：　“我之所谓资本边际效率，乃等于一贴现率，用此贴现率将该资本资产之未来收益折成现值，则该现值恰等于该资本资产之供给价格。”资本边际效率同利率相比孰大孰小是企业进行投资决策的标准。对任一项目而言，如果MEC>r，企业将会进行投资。利率越高，企业可投资的项目就越少。从宏观上看，资本边际效率曲线是一条向下倾斜的平滑曲线（如图1），表示最优资本存量水平和利率存在负相关关系，利率越高，最优资本存量就越低。用公式表示为：K*=F（r）。

　　凯恩斯主义者认为投资函数并不能简单地用K广-Kt-1来表示，因为如果所有的企业都扩张资本存量，资本品的价格就会上涨，使得企业的资本预期收益率下降，资本存量也就达不到计划的最优水平。因此，他们提出了投资边际效率（MEI）的概念。所谓投资边际效率，是在考虑到资本品生产成本变动的情况下增加一个单位的资本品所获得的收益率。MEI曲线也是一条关于利率向下倾斜的曲线（图2），和MEC相比，MEI向下弯曲。这是因为，MEC曲线是假设资本品价格不变时的资本边际收益曲线，而MEI曲线则考虑了资本品价格的上涨情况。当所有企业都扩大投资时，资本品价格会迅速上升，从而加剧了资本边际收益的下降。

　　MEC曲线和MEI曲线分别是凯恩斯主义投资理论中的最优资本函数曲线和最优投资函数曲线。无可否认，凯恩斯主义投资理论为投资行为的研究做出了开拓性的贡献，但其利率决定投资水平的观点并没有被实证所证实。由于现实中投资关于利率的低弹性，使得越来越多的经济学家认识到，投资的变化似乎更多地缘于利率以外的因素。

　　（二）后凯恩斯投资理论

　　后凯恩斯投资理论形成于20世纪30年代初，该理论一改“利率决定投资水平”的传统观点，认为产出（或利润）才是决定投资水平的关键因素。它包括两种理论：加速理论和利润理论。

　　加速理论的代表人物是英国经济学R.F.哈罗德。他于1939年提出了著名的简单加速理论模型——哈罗德模型，其基本形式是：

　　K*t=vYt

　　K*t表示最优资本存量，Yt表示当期预期产出水平，v是资本产出系数，即加速数。该模型认为，v是一个常量，最优资本存量唯一地取决于本期的预期产出水平。

　　哈罗德假设资本存量随时都可以调整到最优，即kt=K*t.其投资函数为：

　　It=Kt-Kt-1=K*t-K*t-1=v（Yt-Yt-1）

　　哈罗德模型至今仍有着十分深远的影响，但它在构造投资函数时忽略了投资时滞问题。1954年库约克对这一缺陷进行改进，提出了伸缩型加速投资理论。

　　库约克认为，企业的最优资本函数仍为K*t=vYt，但企业并不一定会将资本存量立刻调整到最优，他需要看清产出的变化是否持久。只有当需求增加并保持一段时间之后，企业才会下决心进行投资。这样，当期的资本存量不仅取决于本期的产出水平，还取决于以往各期的产出水平。库约克假设，以往各期的产出水平对当期资本存量的影响呈现几何级数递减，即：

　　kt=v（1-λ）ΣλiYt-i　　　　　　（0<λ<1）

　　kt-1=v（1-λ）ΣλiYt-i-1　　　　　 （0<λ<1）

　　则：kt-λKt-1=v（1-λ）ΣλiYt-i

　　-v（1-λ）Σλi+1Yt-i-1

　　=（1-λ）vYt

　　于是，其投资函数为：

　　It=Kt-Kt-1=（1-λ）vYt-（1-λ）Kt-1

　　=（1-λ）（K*t-Kt-1）

　　该式表明，企业第t期的投资量取决于本期的产出水平、上期的资本存量以及v、λ值的大小，其中λ被称资本调整系数，它的大小对资本存量的调整速度起着至关重要的作用。当v一定时，如果λ=0，就变成了简单加速模型。

　　与加速理论同时期，还存在一种利润理论。该理论认为，企业的投资行为是由以往的利润水平决定的，如果以往的利润水平持续较高，企业将会扩大投资规模。因此，企业的最优资本水平应是以往累计利润（Ⅱt-1）的函数，用公式表示为

　　K*t=f（Ⅱt-1）

　　利润理论和加速理论存在着相似之处，在做出企业追求成本最小化的假设之后，累计利润可以看作是以往各期产出的函数，即Ⅱt-1=g（Yt-1，Yt-2，……，Yt-n.）。相比之下，加速理论更看重本期预期产出的大小，而利润理论则偏重以往各期实现了的利润水平的高低。

　　后凯恩斯投资理论在西方投资理论中占有十分重要的地位，其主要贡献在于提出了产出（或利润）是决定投资水平的关键因素，并对投资时滞进行了比较深入的研究，得出公式化的宏观投资函数，较凯恩斯学派的MEI曲线是一个很在的飞跃。其不足之处在于过于注重产出（或利润）的作用，而忽视其他经济因素对投资的影响。另外，企业追求成本最小化的假设是加速理论和利润理论成立的前提之一，这一假设后来也受到了许多经济学家的质疑。

　　（三）新凯恩斯投资理论

　　新凯恩斯投资理论形成于60年代初期，主要侧重于对投资时滞的研究，代表人物是美国经济学家R.艾思纳。该理论认为，企业在进行资本调整时必须要支付一笔费用，如重组生产线、训练工人等等，这笔费用称为调整成本。艾思纳假设调整成本具有边际递增的特性，即随着投资率增加，调整成将以更快的速度上升，这导致了企业不能将资本存量立刻调整到最优。因为如果调整得过快，企业的边际调整成本就会大于因调整而获得的边际收入，使企业蒙受损失。根据利润最大化原则，理性企业应选择一个最优调整速度，在该速度下，企业的边际调整收入正好等于企业的边际调整成本，这样，企业的资本调整需要经历一段时间才能达到最优水平。

　　新凯恩斯投资理论得出的投资函数为It=v（K*t-Kt-1），v是调整参数，它介于0和1之间，具体数值是由各种经济因素共同决定的，其中利率量一个重要的影响因素，一般认为，高利率将会使调整过程变得缓慢。

　　新凯恩斯投资函数同伸缩加速理论投资函数颇为相似，但在滞后的解释上有所不同。新凯恩斯投资理论对投资时滞的研究可谓独辟蹊径，通过引入调整成本概念和边际分析方法，根据企业边际调整成本和边际调整收入的交点来确定各期投资水平，从而为宏观投资函数的导出提供了必要的微观基础。

　　（四）新古典投资理论

　　新古典投资理论是由美国著名经济学家D.W.乔根森在60年代初发展起来的。该理论冲出几十年来凯恩斯主义者对投资理论的研究框架，具有很多新古典特征：边际分析方法、市场完全竞争、生产要素相互替代可能等，其中生产要素的相互替代可以说是乔根森投资理论的一大特色。乔根森力图克服以住投资理论单纯从宏观上分析问题的缺陷，认为对投资行为的研究应从微观经济主体——企业出发，通过生产函数的现值最大化来确定投资水平。乔根森运用新古典的边际分析方法，结合柯布一道格拉斯生产函数，根据生产者的利润最大化原则，充分考虑了经济中影响投资水平的各种因素，得出了新古典投资理论的最优资本函数：

　　K*t=αPtYt/ct

　　参数α表示资本产出弹性。该式说明了企业的最优资本存量K*t取决于当期的产出水平Yt、产出价格Pt及资本的使用者成本ct的大小，K*1与Yt、Pt同方向变动，而与ct反方向变化。

　　资本的使用者成本ct，又被称为“模糊的”资本使用价格。假设qt为资本品的市场价格，r为实际利率，δ为折旧率，qwt为资本品的时间收益，则ct为：

　　ct=qt（r+δ）-qwt

　　在对投资时滞的分析中，乔根森认为这种滞后主要是由资本品的交货时滞造成的。由于存在资本品的供给约束，使得资本的瞬时调整十分困难。其投资函数为：

　　It=w（L）（K*t-K*t-1）　其中w（L）被称作分布滞后函数。

　　乔根森的新古典投资理论的成就主要集中在对最优资本函数的缔造上，该函数K*t=αPtYt/Ct中包含了价格、产出、利率等多种经济因素，是一个相对全面、相对完善的动态资本函数。相比之下，他对投资时滞的研究则比较粗糙，他的投资函数是两期最优资本存量缺口（K*t-K*t-1）的滞后函数，这和以往用（K*t-Kt-1）表示缺口存在着明显的差别。乔根森的这种构造是不依据任何理论的，无论在逻辑方面还是在严密性上都存在着较大的漏洞，难以与后、新凯恩斯学派的投资时滞分析相媲比。在乔根森之后，又有一些经济学家，如卢卡斯、古尔德、托宾等人，对乔根森理论的时滞分析做改进，力图完善他的投资理论，但这些观点影响较小，缺陷也很多，难以形成权威性结构。尽管如此，新古典投资理论仍然是目前影响最大的宏观投资理论之一。

　　二、西方投资理论的发展趋势

　　纵观西方投资理论的发展和演变，可以发现以下几个明显的趋势：

　　（一）西方投资理论由相对静态分析转向动态分析。相对静态分析是凯恩斯主义投资理论的基本特征，无论是资本边际效率曲线还是投资边际效率曲线，都是在不同时期的静态水平上进行研究，而对各时期之间的连续性考虑较少。从加速理论开始，投资的分析进入了一个动态化过程，这突出地表现在对投资过程中时滞因素的分析。在动态分析中投资被假定为一个连续的动态的过程，当年的投资水平要受到以往各期资本缺口的影响，我们可以用连续函数的极值方法求得投资水平的最优点。投资动态理论的建立与完善，贯穿着西方投资理论的发展始终，成为西方投资理论发展演变的主要特征。

　　（二）与宏观经济学发展的大趋势相适应，西方投资理论在发展过程中逐渐重视对宏观经济行为的微观基础的研究。在早期的理论中，微观和宏观是完全分开的，投资理论作为宏观经济理论的一部分，在构建理论模型、确定研究方法、考虑影响因素等方面一直只停留在宏观的领域内。这就大大束缚了投资理论向实用性的精密性发展。这一束缚在20世纪60年代终于有所突破。乔根森率先提出，总量和个量之间存在着密切的关系，总量应是全体个量共同抉择的结果，因此，投资理论的研究应充分重视企业的目标和行为。尽管当时理论界并没有对宏观理论的微观基础有过专门的论述，但新古典投资理论无疑代表着这一发展方向，即不满足单纯宏观范围内的总体的粗略的探讨，力图把宏观投资理论与精密的微观经济模型联系在一起，进而通过个体的经济行为推导出整体的投资水平。为宏观投资理论构建微观基础，使得新古典投资理论更具有说服力、实用性和精确性。

　　（三）西方投资理论的基本分析框架由凯恩斯主义转向新古典主义。在现代西方经济理论中，新古典主义以其结构完整、形式优美、包容性大和解释力强而成为西方经济学中的主流，其它学派的经济理论一般只是对新古典理论起批评和补充作用。虽然近年来新凯恩斯主义崛起，其影响力在不断加大，但仍然无法从根本上动摇新古典主义的统治地位。这种大的格局影响了西方投资理论的发展，使从凯恩斯主义中产生的西方投资理论，不断地被注入新古典主义的分析方法和内容，以至于西方投资理论的基本分析框架也被重新构造，使之建立在新古典主义一般均衡理论的基础上。

　　（四）随着投资理论的发展，投资时滞研究逐渐深化和细致。由于投资本身具有的周期性较长的特点以及经济中不确定性的存在，投资时滞及其对宏观经济的影响是经济学家必须重视的一个重要问题。投资时滞是从最优资本函数推出宏观投资函数的关键一环，对它的分析成为各种理论的不可回避而又颇有难度的课题。从凯恩斯到库约克、艾思纳，投资时滞理论有了长足的发展。微观行为研究和工具的介入，使得对时滞原因的分析日益完善，对时滞结果的估算更为精确。凯恩斯主义投资理论认为投资时滞归于供给约束而造成的生产要素价格上升，后凯恩斯理论则把投资时滞区分为决策时滞和交货时滞，用含有不同权数的以往各年资本水平来确定投资水平，而艾思纳则独具匠心地把时滞归结为企业存在递增边际成本的结果。

　　三、西方投资理论的特点

　　特点总是相比较而言的。与西方经济学中的其它理论相比较，西方投资理论是其中比较复杂的一个理论，因为它一方面与储蓄理论相关，另一方面又与资本理论有密切的联系，所以，西方学者认为“投资行为的理论和测定，是职业经济中最有争议的领域之一……这个题目本来就是困难和复杂的。”

　　与我国的投资理论相比较，西方投资理论具有鲜明的特点。

　　（一）在基本假设条件上，西方投资理论假设经济中唯一的投资主体是企业，而企业又是以追求利润最大化或成本最小化为目标的。在西方投资理论中，政府不是作为一个投资主体而出现的，投资理论中研究的只是企业的投资。之所以如此，主要是因为在发达的市场经济国家，政府的投资支出是有限的，基础产业和基础设施基本上都是由私营部门进行投资，政府只是对其进行规和管理。虽然政府也会进行一些纯粹的公共投资，但它们在整个国民经济中所占的比例很低，并且这些公共投资也不是按市场的原则并在市场机制的调节下进行的，而是作为市场失灵时的一种补充，因而它们在投资理论的研究中被舍象掉了。这说明“自亚当。斯密以来，经济学有着很大的进展，但是，他的基本论点在过去的两个世纪中仍然具有很大的吸引力。”而在我国的投资理论中，政府长期被看作是唯一的投资主体，企业没有自己独立的投资来源，没有独立的投资决策权利，不能享受独立的投资利益并承担独立的投资风险。虽然近年来，我国的投资理论研究有了很大的发展，但是在基本假设上仍然是政府和企业两个投资主体，没有明确假定企业是以利润最大化为自己行为准则的。在这一点上，我国的占统治地位的投资理论与西方投资理论是显然不同的。

　　（二）在研究方法，西方投资理论所运用的是实证分析法。40年代以来，在“证伪主义”科学观的指导下，西方经济理论在研究过程中广泛地采用了实证分析法。这种方法的一般过程，从逻辑角度可以概括为四个步骤：　（1）提出理论假说的有关假设条件。（2）建立理论假说模型，并推理出主要结论。（3）对理论假说模型进行经验验证。（4）验证理论假说，并由此展开深入的理论分析。由于采用了比较科学的实证分析法，从而基本上保证了西方投资理论研究中的理性原则、可检验性原则、对应原理和简单性原则。但是，我国投资理论的研究方法与西方投资理论的研究方法有较大的差异。我们虽然常常说，经济理论的研究方法应是马克思主义的抽象分析法，即从具体到抽象，然后从抽象再回到具体中去。但在实际研究中，如何确定其研究方法的具体程序、手段，如何具体检验理论的标准、方法等问题是含混不清的；而往往是从模糊的、不严格可靠的概念出发，在十分粗略地使用某些并不健全的逻辑规则之后，就匆忙地做出某种武断的结论。而某种理论的正确与否往往并不是以其分析推理是否可靠和经验检验结果为依据，而是凭个人的直观感觉或某种社会上的权威来做出判断。这样，由于研究方法上的落后和混乱，使我国的经济理论研究（包括投资理论研究）陷入了僵化而混乱的状态，严重地妨碍了我国理论研究的顺利发展。

　　（三）在分析工具上，西方投资理论运用了大量的数学。由实证研究的特点所决定，西方投资理论在分析工具上，采用了大量的数学工具。这是因为在实证研究过程中，投资理论中的许多问题可以归结为“稀缺资源的最优利用”、利润或收益“最大化”、“成本”最小化“和经济系统的”稳定性“等问题，而这些问题正适合于用数学工具来进行详细的数量分析。数学工具本身具有简洁性、精确性和客观性等优点，它在投资理论研究中的运用，对于科学地概括和提炼各种经济变量，精确地阐明变量之间的数量关系，从而提高经济理论的精确性和实用性，无疑具有重要意义。然而，过于繁杂的定量分析，也可能给理论的发展带来负面的影响。有人指出，建立在严格假设基础之上的高深数学模型，过于理想化和抽象化，存在着明显的脱离现实的倾向。片面强调定量分析，也是80年代以来投资理论没有实质性突破的重要原因之一。与西方不同，我国的投资理论研究中几乎不使用数学工具，这不仅影响了理论的精确化，而且无法保证它的正确性，因为连数理逻辑的检验都没有。