金融衍生产品的高杠杆化，是造成美国住房次贷危机，进而演变成国际金融危机的直接原因，这已为世人所共识。金融危机发生以后，谈起“金融衍生产品的高杠杆化”，人们大多聚焦于美国及西方国家，殊不知，国内深受其害的企业大有所在。

　　近些年来不少中央企业（简称央企）为了追逐投资性收益、规避风险、短期投机套利等目的，投资于具有高风险的金融衍生产品。其中，确有企业达到了自己的投资目标，实现了套期保值，获得了较好的利益；但不少企业则严重亏损，付出高昂代价。特别是去年以来接连披露的中航集团和东航集团的航油期权业务、中远集团的远期费用协议合约（FFA）、中国中铁和中国铁建的外汇结构性存款业务以及中信泰富投资杠杆式外汇产品和深南电原油期权合约等等，都发生巨额浮亏和损失，引起社会各界的广泛关注。为什么这些企业投资金融衍生产品会发生如此普遍如此严重的损失？原因何在？企业能否从事金融衍生产品业务？如何有效防范风险？对此，有必要深刻反省和探讨。

　　一、中央企业金融衍生产品业务的总体情况

　　从目前调查了解到的情况看，央企金融衍生产品业务呈以下主要特点。

　　1.参与企业多，业务品种广，亏损数额大。根据调查统计，目前有68家央企从事金融衍生品业务，主要涉及商品期货、汇率掉期、利率掉期，以及期权、结构性存款等品种。截至2008年10月底，央企从事金融衍生品业务合约市值为1250.0亿元，形成了114.0亿元的浮动净亏损（浮盈49.8亿元，浮亏163.8亿元）。在境内的合约市值为357.4亿元，形成了1.3亿元的浮动净亏损（浮盈4.5亿元，浮亏5.8亿元）；在境外的合约市值为894.6亿元，形成了112.7亿元的浮动净亏损（浮盈45.3亿元，浮亏158.0亿元）。

　　2.非标准化合约多，交易对手集中，交易风险高。目前有26家央企是自行在境外从事场外金融衍生产品业务（OTC），且大都与交易对手私下签订的是“一对一”的非标准化合约，交易风险大，透明度不够。如东航集团、中航集团和中远集团在2008年6—8月国际油价达到历史最高点（140美元/桶）时，与高盛、美林、摩根斯坦利等境外投行签订了高额石油期权合约，在买入看涨期权同时卖出看跌期权（即结构性期权），签约后不久油价快速跌破了约定的行权价，这3家企业不得不双倍赔付交易对手，截至2008年底共赔付折合人民币8.06亿元（东航1.5亿元，中航4.38亿元，中远2.18亿元）。赔付后的合约浮亏仍高达161亿元（东航62亿元，中航68亿元，中远31亿元）。截至2008年底，合约市值92亿元，浮动净亏199亿元。而且中航已将2.4亿美元信用证交付美林公司，作为对其合约负市值的担保。

　　3.产品设计复杂，合约期限较长，风险敞口很大。据了解，有 8家企业集团通过工、农、中、建、交行和国开行6家银行购买了其推介的摩根斯坦利、美林、花旗等境外投行设计的结构性利率掉期和互换产品。这些产品设计极其复杂，不但与若干年掉期利率指数挂钩，而且都借助数学模型进行市值估算。如某集团在航油期权上，竟使用了含有6种模型工具的结构性产品。由于这些模型非一般数学专业知识的人所能弄懂，所以风险难以识别。

　　二、中央企业金融衍生产品业务亏损的原因

　　央企金融衍生产品业务发生的巨额亏空和损失，教训深刻。究其原因，企业追逐高额利润套利投机是要害所在，另外，违规越权操作、风险控制不力、内控机制不健全等原因也值得深刻反思。

　　1.企业套利投机是造成重大损失的主要原因。金融衍生产品，作为一项投资理财和避险的工具，如果审慎选择，操作得当，可以有效地规避风险，锁定成本。若忽视其高杠杆性、价格波动性等特点，盲目使用，过度投机，就必然酿成大祸。纵观接连发生的一起起金融衍生产品业务巨额亏损，无一不是为了追逐高额利润套利投机而忽视其风险所致。1997年的株冶锌期货事件、2004年中航油新加坡事件、2005年刘其兵国储铜事件，莫不如此。

　　2.企业风险管控机制缺失是造成重大损失的重要因素。分析这些金融衍生产品投资损失的案例，不难发现其一个共同原因，就是企业的风险管理存在重大缺陷，未能发挥应有的控制及管理作用。企业管理层风险意识淡薄，风险控制能力薄弱，侥幸和赌博的心态更加催化了事件爆发的进程。据调查，目前从事金融衍生产品业务的中央企业，大部分没有设立专门的风险管控机构。有些甚至将产品的买卖、资金的清算和交易的管理等本该分离的职能放在一起，失去制衡和监督。

　　3.法人治理结构不完善是造成重大损失的制度缺陷。完善的公司法人治理结构、健全的内控机制、严格的风险管理程序等是防止企业发生重大投资损失的重要保障。国资委2006年就出台了《中央企业全面风险管理指引》，对企业风险管理工作提出了明确要求，但不少企业未能严格执行。据对29家集团公司管理层调查，有17家未对下属企业开展金融衍生产品业务情况实施实时监控和定期审计，8家下属企业未向集团公司定期报告，以致总部无法全面及时掌握整个企业的业务开展情况。从董事会决策层面看，有17家企业未在董事会下成立风险管理委员会，未能统一管控本企业高风险业务；有13家企业把金融衍生产品业务作为一般事项授权给总经理或分管负责人审批，没有经过董事会专项审议。这种决策不科学、程序不合规、机制不健全、监管不到位、责任不落实的风险管理，必然造成重大投资损失。

　　4.企业违规操作是造成重大损失的又一原因。目前获得国家批准同意在境外从事期货套期保值业务的企业共有31家，其中央企16家，有26家央企是未经批准擅自在境外从事期货、期权等场外（OTC）交易业务，这些产品不通过交易所正规交易，也不通过清算所进行合约清算，而且这些产品都由投行设计兜售，通过双方私下协定，因而交易行为不透明，难以有效监管，企业一旦“入了套”，签了合同，面临的就是“无底洞”式亏损的万丈深渊。另外，一些企业在从事境外金融衍生产品交易中违规操作，也预埋下了亏损的“伏笔”。

　　5.专业人才缺乏是造成重大损失不容忽视的因素。据了解，目前央企从事金融衍生产品业务管理的绝大多数都是财务人员，真正具有金融工程专业知识和实践经验的很少，有些不会估算合约市值和浮动盈亏，有些连产品模型都搞不明白，更不用说识别风险，有的甚至看不懂英文合同只能凭投行介绍，专业水平与国际投行差距太大，在业务交往中往往处于下风，很难做到对等谈判和公平交易，只能被动让对方牵着鼻子走，与交易对手抗衡的能力很弱。

　　6.一些国际投行的欺诈行为是造成重大损失的推手。央企投资金融衍生产品业务普遍发生浮亏和损失，当然首先要从企业自身找问题，但也与国际投行恶意兜售带有欺诈性的、设计复杂的高杠杆产品有很大的关系。在一定程度上说，中国企业遭遇金融衍生产品投资滑铁卢，一些国际投行是罪魁祸首。

　　三、中央企业该不该从事金融衍生产品业务

　　既然金融衍生产品具有很高的风险，央企从事这项业务又造成重大损失，那么今后该不该从事这方面的投资业务呢？回答是肯定的，我们不能因噎废食，不能因为出了问题而否定金融衍生产品的功能和积极作用。可以这么说，在经济全球化迅速发展，经营、投资日益国际化的今天，如果不能利用金融衍生产品的规避风险和价格发现功能，无论对一个国家经济和一个国际化的企业来说，都是巨大的风险。

　　当前，伴随着我国经济的快速发展和全球化竞争的日益加剧，我国对能源、原材料、矿产资源等大宗商品的需求量与日俱增，在国际市场上是名列前茅的大买家，形成了影响全球商品价格的“中国因素”，而国际市场相关商品的价格波动给我国带来的冲击也是巨大的。从中国经济发展趋势分析，当前及未来相当一段时期我国对外部资源和能源的依赖程度将继续提高，使国内企业不得不面对国际市场上商品价格波动带来的巨大风险。同时上述产品价格的高位运行及不断上扬，对于消费需求旺盛的中国而言，势必产生重要影响。

　　以石油为例，随着世界经济的复苏，世界石油需求快速增长，尤其中国的需求增长量占到很大一部分。2003年中国石油表观消费总量2.67亿吨超过日本，成为排在美国（9.14亿吨）之后的全球第二大消费国，2005年超过3亿吨，2008年达到3.65亿吨。1996年我国成为原油净进口国，到2008年原油进口量达1.79亿吨，进口石油依存度达48%。

　　其他一些大宗商品，如大豆、铜精矿、铁矿石、氧化铝等，与石油一样，进口量已经占到国内消费的50%以上，且国际市场价格还在节节攀升。由于我国企业对国际市场进口商品的依存度越来越高，因此，国际上大宗商品价格的不断上涨，必然大大增加我国企业的进口成本，作为国内企业利用境外期货市场进行套期保值，以规避价格波动风险，成为企业有效管理风险，实现稳健经营的一种重要手段。越来越多的企业需要利用这些工具来规避价格风险已成必然趋势。

　　同时，国内的一些资源开采型的生产企业，在国际市场行情不断高涨的情形下，虽然不开展期货套期保值有可能获取更加丰厚的利润，但市场行情未来的趋势谁也无法准确预测和掌控，为了防止大涨以后的大跌，企业需要舍弃伴随可能高利润的风险，而利用这些工具锁定未来的预期利润。

　　另外，目前中国国内金融体系还在不断完善，而国际金融市场汇率、利率变动频繁，对于我国大量进出口企业来说，利用金融衍生工具规避汇率、利率风险，能够增强我们参与国际竞争的能力和实力。以人民币汇率制度改革为例，对于那些附加值比较低或者主要靠价格优势出口的企业来说，人民币汇率的任何变化都会给他们带来较大影响，有些企业的利润率本来很低，如果不采取措施规避汇率、利率风险，可能将面临严峻的生存危机。因此，对于已经习惯于原有固定汇率机制的贸易企业，除了尽快适应新的汇率机制，努力增加自身抗风险能力之外，还需要依靠各类不同的金融衍生工具来规避风险，扩大盈利空间，保持平稳持续发展。

　　可以看出，如果不让企业从事金融衍生产品交易，就相当于把它们的手脚捆起来，这些企业在不能对冲风险的情况下，就难以和国外公司抗衡。一个好的企业，一个有国际竞争力的企业，必须努力规避自己无法控制的风险。因此，央企应按照自身业务发展的要求，在提高风险控制能力的前提下，审慎理性地开展金融衍生产品投资业务，对于企业规避风险，提高国际竞争力具有非常重要的意义。

　　四、中央企业从事金融衍生产品业务应注意的问题

　　综上所述，央企不仅可以而且应该正确利用金融衍生产品工具来增强企业的竞争力。但是，这一工具的运用是有必要条件的，否则，将会事与愿违，适得其反。

　　1.要严格合规。境外金融衍生产品业务得到批准的才可以做，没有得到批准的不能去做。目前国家只批准31家企业有资格从事境外金融衍生产品业务，其中央企有16家，大多数央企显然不具备直接从事境外衍生产品投资的资格和条件。应该鼓励央企通过国内金融机构购买符合自身业务性质和风险状况的产品，或者在境内期货交易所开展套期保值业务。对于有资格投资境外金融衍生产品的企业，也要根据自身的实力和业务水平审慎投资。一是不要涉足不熟悉领域，不参与不熟悉业务。二是投资必须与自身规模、需求相适应。三是遵循境外法律和投资规则，合规操作。

　　2.要明确目的。央企投资金融衍生产品，目的是为了规避风险，锁定成本，绝不是为了投机营利，这是一条不可逾越的“红线”。企业应该是衍生产品的使用者，而不应该成为做市商（出售者）。中央企业在现有的管控能力和投资水平下，做金融衍生产品业务主要就是套期保值，发挥其规避风险、锁定成本的功能。做套期保值业务，严格遵循期货套期保值中“数量相等、方向相反；期货盈（亏）、现货亏（盈）”的原则，业务量要与企业的需求及规模相适应，切不可越过红线套利投机。期货与现货是套期保值产品的统一体，要综合核算，不要以单一方面盈亏论输赢。

　　3.要确实弄懂。所谓弄懂，就是要熟悉产品，搞清风险，明确责任。对决策层来说，关键是要所聘请的财务顾问机构把全部风险罗列出来，不能风险敞口，不能承担必要成本以外的风险，所有可能存在的风险都要有止险措施，并要财务顾问承担未告知风险的责任，以合同形式确认，严格把住这一关，否则就坚决不做。而对企业运作机构来说：一是要有较高的投资业务水平。金融衍生产品投资专业性极强，合同既涉及经济金融，也涉及法律；既涉及财务和投资知识，也涉及较高深的数理知识甚至英语技能。要真正搞懂合同内容，就必须具备相应的知识水平。因此，必须注重这方面的人才培养和引进，企业管理者也要相应不断提高自身的专业水平。二是要确实搞清风险。投行在兜售产品时，必须要求对方把可能存在的风险讲全讲清讲透，把有关风险点逐一罗列出来，这样才能预知风险，权衡利弊，科学决策。三是要重视评估咨询。对产品投资的可行性要组织专家团队认真咨询评估，可聘请熟悉金融衍生产品业务、独立于投行的咨询机构担任财务顾问，并特别注意其与投行、投行与对家有无关联关系。四是要明确法律责任。一份合同就是一份法律责任文书，在审核合同和双方谈判时，必须明确交易中双方及财务顾问各自的权利责任以及可能遇到的法律风险，不能稀里糊涂地亏了血本还要承担法律责任，切实运用法律武器维护自身的权益。

　　4.要控制风险。企业从事金融衍生产品业务，必须高度重视风险的防范和控制。一是要树立正确的风险管理理念，真正理解金融衍生产品高收益、高杠杆、高风险的固有特性。要有正确的投资动机、良好的投资心态，消除赌徒心理，审慎投资，理性操作。二是切实执行风险管理制度和内控制度。要建立有效防范和监控市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险、法律风险等管理制度。要建立风险的识别、预警、评估和应对止损机制。一旦出现风险要尽快采取措施果断止损，切忌翻盘心理。要建立完整的内部控制程序，规范业务流程，前中后台一定要严格分开，相互制约。要建立投资决策与授权机制，按照公司治理结构的要求进行投资决策和执行事项授权并权责明确，确保企业管理人员和业务人员在规定的权限内尽职尽责开展业务。要实行风险监控部门独立报告制度，并定期进行审计。要定期对制度执行情况进行自查自检，对发现的问题及时纠正。要建立风险防范的法律救助体系，使企业的风险管控有切实的法律保障。三是要重视人才、技术的保障作用。加强高素质专业人才的培养、引进和使用，提高管理人员的业务技能，挖掘风险管控中“人”的首要因素。还要注重运用信息化等技术手段，提高管控水平和效率。四是要建立责任追究制度。企业要严格按照国家有关政策规定，建立内部责任追究制度，明确相关人员的责任，并加强对违规事项的责任追究和处理力度。对在金融衍生产品业务中违反国家法律法规进行违规操作（即使盈利）或疏于管理造成重大损失的责任人员，以及在日常监管中虚假披露、隐瞒损失、不配合监管工作的企业及其相关责任人员，要按照有关规定进行严肃处理。