[摘 要] 随着人民币汇率制度改革的进行，房地产价格的大幅波动引起了广泛的关注。本文通过建立房地产价格的VEC模型对中国现阶段的房地产价格波动及其影响因素之间的关系做动态分析，最后得出相关结论和提出政策建议。

　　[关键词] 人民币升值 房地产价格 动态分析

　　人民币升值以来，我国房地产市场泡沫的产生，特别是进入2008年后房地产市场陷入低迷，前几年聚集起来的房地产泡沫进入破灭期。本文将立足人民币升值和房地产市场现状采用2005年7月～2008年9月的最新数据实证分析人民币升值预期对房地产泡沫的影响。

　　在中国走向对外开放的背景下，投资者将有一个全球的投资组合视野，使国内资产价格产生相对于汇率变动的贴水和升水，一国货币的汇率变动将成为其国内资产价格变动的重要影响因素。本文认为房地产泡沫的产生受人民币汇率变动和热钱因素的影响，若以ER、HP、HM分别表示人民币实际有效汇率、房屋销售价格指数和热钱（用外汇储备代替）。人民币升值预期和房地产泡沫之间的VAR关系模型可以表示为：

　　αi为方程的系数，μ是白噪声误差项，t表示时间，i表示滞后阶数。

　　作ADF平稳性单位根检验可知，变量本身并不是平稳的，在经过一阶差分以后变成平稳时间序列。变量同阶平稳通过ADF单位根检验，说明变量之间存在着协整关系，可以进行协整检验。根据AIC和SC值进行判断决定用滞后一阶，即选用VAR（1）模型。本文基于VAR方法的协整系统检验，检验结果如表1：

　　注：*表示在5%的水平上拒绝原假设。

　　协整检验结果表明，实际有效汇率、房屋价格指数和外汇储备之间存在着长期的均衡关系，协整方程为：

　　㏑HP=-0.048339㏑ER+0.003009㏑HM+4.803418+μ

　　（-1.661745）（2.742939） (46.86884)

　　则白噪声误差项μ=㏑HP+0.048339㏑ER-0.003009㏑HM-4.803418

　　对白噪声误差项μ进行根检验，则

　　说明残差本身是平稳的，所以存在协整，远期是均衡的。建立VAR动态模型：

　　㏑HP=5.30207-0.000286㏑ER(t-1)+0.856916㏑HP(t-1)-

　　0.001546㏑HM(t-1)

　　实际有效汇率、热钱对房地产价格有一个负的影响，即实际有效汇率的增长会导致房地产价格的下降，这似乎与人们的直觉相悖，然而由于人们对人民币升值空间存在一个理性区间，当人民币升值到一定程度时，人们对人民币升值预期减少，中国房地产预期收益度相应上升，人们开始抛售，房地产价格应声下跌。以上分析是一种长期均衡，更加深入的分析需要通过误差修正模型来进行。在VAR系统的基础上，相应的误差修正模型（VEC）为：

　　△㏑HP=-0.022919ECMt-1-0.139649ECM t-2+0.341095△㏑HP t-1+0.02837△㏑HM t-1+0.027381△㏑ER t-1-0.001003

　　误差修正模型系数项为负，说明房地产价格对长期趋势的偏离不能在短期内得到纠正，另上一期的房地产价格对当期房地产价格在短期内的影响也很显著。

　　根据房地产价格对人民币实际有效汇率和外汇储备的冲击的响应，在第一期给人民币实际有效汇率一个正冲击后，房地产价格先上升后下降，在第五期达到低点后上升，在第九期达到最高点，总体而言人民币升值对房地产价格的增长是正的影响。第一期给外汇储备一个正的冲击后，房地产价格随即开始逐渐增加，在第四期达到最高后回落。这表明房地产价格受到热钱冲击后随即产生影响，而且这个影响有逐渐上升的趋势。

　　泡沫对一国金融安全的威胁来源于泡沫膨胀期间不断积累的金融风险，泡沫破裂后金融危机的爆发不过是已有风险的释放。本文在此背景下得到如下结论:

　　1.在泡沫和金融不安全传递过程中，制度变迁提供了制度环境，宏观经济政策的变化起着助推作用，预期发挥着动力作用，而经济主体的行为变异则最终促成泡沫经济和金融不安全相互传递的实现。

　　2.保持外汇储备的适当规模，保证储备资产的多元化以减少在本币升值过程中对冲美元贬值的损失；对在利益驱使下通过各种渠道渗入我国进行套利、套汇的国际游资进行防范与控制，完善国际游资投机目标市场的监管，减少投机获利区间，利用税收措施抑制国际游资的大进大出。

　　3提高宏观调控预期性和有效性，真正提高宏观调控的质量。从根本上转变宏观调控方式和宏观调控指导思想。对宏观调控措施更多地采用适时适度微调，灵活多次“点刹”，把握好调控节奏和力度，提高宏观调控的技巧性以有效解决经济运行中的矛盾和问题。

　　4.从全球视野的角度，全面调整中国宏观经济调控政策的战略定位和工具选择；强化货币政策的国际协调，防止单边调整带来的巨大宏观经济风险，积极通过双边和多边体系进行汇率协调和资本监管协调；在金融交易展开相应的国际价格形成机制的干预。

　　参考文献：

　　[1]周建军 鞠 方:房地产泡沫经济的虚拟经济决定论及其实证检验[J].财贸研究,2008 (3)

　　[2]杜敏杰:人民币升值预期与房地产价格变动[J].世界经济,2008 (1)