摘要：2007年8月，美国次级债危机全面爆发，并迅速波及世界金融市场。研究次级债的概念，并对次级债危机的成因进行分析。对此次次级债危机对我国商业银行的影响进行分析和评价，认为我国商业银行在此次危机中并未受到实质性影响，但其中仍有许多经验值得我国商业银行认真的思考和总结。

　　关键词：住房抵押贷款,资产证券化,次级债

　　Abstract：In August 2007，the sub-prime debt crisis suddenly hit the United States，and quickly spread to the world financial markets. This paper explains what sub-prime debt is and the real reasons for this crisis. By analyzing its impact on Chinese commercial banks，it finds that the impact is actually rather limited；but there are still many useful experiences that Chinese commercial banks can draw on in it.

　　key words：mortgage loan；securitization；sub-prime debt

　　2007年8月，美国次级抵押贷款出现还款困难，进而引发级债危机。危机引发美国股市强烈震荡，造成美国多家房贷机构破产，并且殃及许多全球知名的商业银行、投资银行和对冲基金。瑞银集团2008年2月29日发布报告称，次债危机对银行、券商及保险公司造成沉重打击，预计全球金融机构将面临至少6 000亿美元的次债相关损失。各国央行纷纷向市场注入流动性资金以缓解危机，美国次债危机迅速成为全球关注的焦点。

　　一、什么是美国次级债危机

　　(一)什么是次级住房抵押贷款市场

　　美国住房抵押贷款市场依据借款人的信用状况(信用分数、收入水平等)分为三类：优质贷款市场(Prime Market)，“ALT-A”贷款市场，和次级贷款市场(Subprime Market)。不同市场的贷款利率是不同的，优质贷款市场贷款利率一般在6%-8%之间。“ALT-A”贷款的全称是“Alternative A”贷款，其利息普遍比优质贷款产品高1%到2%。次级贷款市场的利率平均比优质住房抵押贷款高四个百分点。目前美国住房抵押贷款存量达10.9万亿美元，其中次级抵押贷款存量约为1.4万亿美元，约占住房抵押贷款总额的14%。

　　2001年到2004年，美联储实施低利率政策刺激了房地产业的发展，次级抵押贷款成了信用条件达不到优质贷款要求的购房者的首选。次级抵押贷款的特点是，在还款的开头几年，每月还款额很低而且固定，但在几年之后，借款人的每月还款负担不断加重，从而留下了借款人日后可能无力还款的隐患。

　　(二)次级住房抵押贷款的证券化——次级债

　　由于住房抵押贷款具有借短还长的特点，从而影响到商业银行资产负债结构。为了获得更好的流动性安排，商业银行通常愿意部分或全部出售其住房抵押贷款。借助于发达的资本市场，商业银行可以通过住房贷款证券化来达到这一目的。所谓住房贷款证券化是指商业银行将其住房抵押贷款的收益权打包出售给一个具有风险隔离功能的特定目的机构(SPV)，并由这一机构公开发行以此为基础资产支持的住房抵押贷款支持证券(Mortgage-backed Securities，MBS)，其发行募集的资金用于支付购买抵押贷款的价款，而投资者相应获得主要由住房抵押贷款利息构成的收益权。[1]

　　根据打包资产的质量不同，MBS可分为由优质住房抵押贷款支持的MBS和由“ALT-A”贷款支持的MBS以及由次级抵押贷款支持的MBS。前者被称之为优级住房抵押贷款证券，由“ALT-A”贷款支持的MBS被称为良级住房抵押贷款证券，而由次级抵押贷款支持的MBS被称之为次级住房抵押贷款证券。事实上“ALT-A”贷款的风险并不见得低于次级抵押贷款。因此，可以将除优级住房抵押贷款证券外的住房抵押贷款证券都称之为次级债。

　　(三)美国次级债危机的原因

　　2000年年底，网络股泡沫破灭，美国经济陷入衰退，美联储为了刺激总需求增长，促使美国经济复苏，从2001年1月开始的短短2年半时间，将联邦基金利率从6.5%调低至1%。如此低的利率水平直接促进了美国房地产市场从2001年到2005年的繁荣，美国的房价随之大幅上涨。随着美国经济的繁荣，房地产金融机构在利益的驱使下，产生了强烈的放款冲动。在基本满足了优质客户的贷款需求后，房地产金融机构把眼光投向次级抵押贷款市场和“ALT-A”贷款市场，导致次级抵押贷款猛增。

　　美国经济从2003年开始全面复苏，通货膨胀压力重新显现。为此，美联储改变了利率政策，以减少流动性，抑制通货膨胀。从2004年6月到2006年6月两年的时间连续17次上调联邦基金利率，至2007年1月利率达到5.25%。美联储连续加息最终致使美国的房地产价格上涨步伐明显放缓，房地产市场逐渐降温。雪上加霜的是，基准利率的提高使得住房抵押贷款的利率相应上升，使得潜在购房者望而却步，进一步压缩了住宅房地产市场的需求。[2]

　　随着房地产价格的下降，住房抵押贷款的还款违约率不断上升。次级抵押贷款的违约率的上升正是此次美国次债危机的导火索。随着次级抵押贷款违约率的上升，首先受到冲击的是房地产金融机构，它们必须承受未实施证券化的债权的违约成本，大量的次级债供应商因此而纷纷倒闭或申请破产保护。紧接着，由于抵押贷款违约率上升导致次级债的市场价值缩水，购买信用评级较低次级债的对冲基金和投资银行因此蒙受了巨大损失。与此同时，各大评级机构纷纷调低次级债及其相关金融产品的信用评级。这使得购买信用评级较高次级债的商业银行、保险公司、共同基金和养老基金等也面临较大损失。机构投资者一旦遭受损失，便纷纷抛售其所持有的部分非流动性资产，其结果使得全球固定收益产品市场和股票市场大幅下跌，市场上流动性趋紧。

　　从金融监管的角度来看，监管部门监管不力是造成此次危机的一个根本原因。美国政府和美联储过分地看重资产泡沫促进实体经济的积极意义，积极鼓励金融机构在“保证”风险控制的基础上去发展次贷业务，使得次贷规模迅速膨胀，从而导致房贷市场风险大增。监管部门忽视了住房抵押贷款证券化过程中市场参与者之间的信息不对称和利益冲突的问题。结果标的资产(次级住房抵押贷款)的信用风险通过资产证券化扩散到衍生品市场，形成非常严重的标的资产市场和衍生品市场的双重危机。正如美国太平洋资产管理公司(PIMCO)董事总经理比尔·格罗斯(Bill Gross)所说的，次级债市场长期以来缺乏透明度，信息严重不对称，监管层置身事外，这使得该市场上积累的问题在蛰伏很长时间后，出现了大爆发的情景，等无辜的消费者意识到风险时，一切为时已晚。[3]

　　另外，与次级债相关的金融衍生产品的结构越来越复杂，在信息不对称的情况下，投资者无法准确把握产品的内在价值与风险，无法理性判断美国次债危机的影响力，因而动摇了投资者的信心，纷纷抛售手中原本没有受危机影响的债券等其他金融资产，从而使危机趋于恶化。

　　二、美国次级债危机对我国商业银行的影响和启示

　　(一)此次美国次债危机对我国商业银行的影响

　　总体而言，此次美国次债危机对我国商业银行的影响并不大。我国部分商业银行主要通过投资资产支持证券和债务抵押证券等方式对美国次级抵押贷款市场进行间接投资。美国次级债相关债券在我国商业银行全部证券投资中占比很低，因此对中国商业银行整体财务状况不会造成实质性影响。根据各商业银行公布的数据，国有银行和股份制银行当中，少数银行略受影响。2007年8月24日标准普尔的报告显示，我国商业银行目前的盈利能力和资本实力适当，其业务的稳步发展和不断下降的外汇敞口为估值提供了支持，并预计美国次级房贷支持证券的相关投资所带来的潜在损失应不会大幅侵蚀其资本基础。[4]与之相对应，惠誉评级公司(Fitch)并未降低我国主要商业银行的评级。

　　(二)对我国商业银行的几点启示

　　此次美国次级债危机虽未对我国商业银行产生实质性的影响，但是却为我国商业银行提供了非常重要的启示。

　　首先，它引起了国内对于我国商业银行住房抵押贷款风险的普遍关注。毋庸置疑，我国住房抵押贷款的质量明显高于美国次级住房抵押贷款。随着近年来我国房地产市场的持续繁荣，对应于1元贷款的抵押物平均市值已超过2元。但也应该看到住房抵押贷款背后隐藏的风险。在房地产市场繁荣时期，住房抵押贷款的确是优质资产，但是一旦房地产市场持续走低，这种优质资产很可能演化成不良贷款。近年来，我国商业银行面临的违约风险有加剧的趋势，2006年银监会相关部门负责人就已明确指出，我国商业银行已经进入个人住房抵押贷款的风险释放期，在市场环境低迷的情况下，个人住房按揭的风险会更高。北京、上海等地房贷违约案已出现快速上升的情况。2004 年，上海的中资银行房贷的平均不良率只有0.1%左右，但到2006 年，上海中资银行个人房贷的平均不良率已经上升到超过0.8%，也就是说，两年多的时间，上海房贷的不良率上升了7 倍多。我国商业银行房贷违约率上升主要有以下几个原因。第一，央行多次提高存贷款利率，房贷借款人的偿付压力逐步增大。第二，我国商业银行的征信系统建设落后，不能准确调查和评价申请人的资信状况。第三，我国的房地产评估机构以及房价评估方法混乱，不能对房地产价格做出比较客观的评估。因此，必须建立和完善个人征信系统，实施严格的贷款条件和审核程序，国外成熟的房贷市场往往以“3C”原则为基础制定指标来考察借款人的资信状况，所谓“3C”是指，品质(Character)、能力(Capacity)、抵押(Collateral)。我国应该参照此标准制定和完善贷款资格审查细则，加强银行征信系统得建设，加大对住房贷款审查力度。政府还应该加速完善中介立法，规范房地产评估机构——这一新出现的中介机构的行为，明确界定其设立条件、业务范围等，以维护市场秩序。

　　同时，要加快住房抵押贷款证券化进程，分散市场风险。次级债的设计和发行提供了更为多元化的投资工具，满足了不同风险偏好的投资者的需求，也解决了住房抵押贷款机构自身的流动性问题促进了金融市场的繁荣，这点是值得肯定的。对商业银行来说，经过此次危机需要反思的是如何在不断推出创新的金融产品的同时控制其风险，降低于之相关的信息不对称，而不是否定金融创新本身。在我国，住房抵押贷款证券化对商业银行有着重要的积极意义。一方面，证券化能够有效地将商业银行抵押贷款违约风险转移资本市场。另一方面，我国商业银行发放住房抵押贷款的资金来源主要靠居民银行存款，一旦长期居高的储蓄率下降，就可能导致银行面临资金短缺危险。从2006年初开始，大量存款流入股市，国内储蓄率急剧下降。另外，目前我国商业银行存在“存短贷长”的问题，以国有商业银行为例，五大国有商业银行中有四家(除建行外)的中长期贷款比(该指标主要衡量银行资产的流动性，反映了商业银行的中长期资产负债结构的匹配程度)均超过了120%的监管要求。[5]商业银行发放抵押贷款可能的资金短缺问题不容忽视。加快住房抵押贷款证券化，发行抵押贷款债券，引进抵押贷款投资者可以有效解决商业银行资金问题。自20世纪90年代初，我国便开始了住房抵押贷款证券化的探索，但目前尚处于试点阶段，并没有全面展看。究其原因，一方面，我国信用制度不健全、法律环境不完善；另一方面，我国商业银行发放的住房抵押贷款的规模小，在其信贷资产中所占比例低，未对其流动性构成太大压力。根据国外的经验，只有当房地产抵押贷款占全部信贷20%以上时才会对商业银行流动性造成较大影响，再加上房贷被普遍认为“高收益，低风险”因此商业银行没有内在动力发行房贷证券化产品。另外，房贷证券化产品收益率相对于股市过低，往往遭到投资者的冷遇。但随着我国住房抵押贷款规模的不断扩大，资本市场的不断发展，住房抵押贷款证券化在我国大规模推广已经为期不远。

　　其次，随着国际金融一体化的发展，我国商业银行走出国门为全球范围内的客户提供金融服务，积极参与国际竞争已经是大势所趋，此次风波对我国商业银行而言正好是一次难得的学习和锻炼的机会。经过此次风波，我国商业银行一方面要积极加快金融产品的研发，因为创新始终是金融市场乃至整个经济活力的源泉，没有创新就没有发展。我国商业银行完全没有必要因为此次危机而在裹足不前。另一方面，要学习国际上先进的风险管理策略，建立和完善现代商业银行风险内控机制。

　　最后，要加强金融监管。通过此次美国次债危机可以看到，即便在美国这样一个金融体制相对完善的国家，金融机构出于逐利的需要而不断创造新的金融产品，这在繁荣了金融市场的同时，也导致了风险的积累。一旦经济情况出现较大负面变化，这些风险往往会突然完全暴露出来，引起连锁反应，导致危机的出现。因此，我们在鼓励金融机构创新同时，更要积极学习发达国家先进的监管理念和制度，及时发现和化解风险，保证我国金融市场的健康、平稳的发展。此次美国次债危机也揭示出了美国金融监管模式的更深层次的缺陷，对此我们要有清醒的认识，认真总结其中的经验教训，不断完善我国的金融监管体制，避免重蹈美国的覆辙。

　　参考文献：

　　[1] 曹远征.美国住房抵押贷款次级债风波的分析与启示[J].国际金融研究，2007(11)：5、10.

　　[2] 张明.美国次级债危机的演进逻辑和风险涵义[J].银行家，2007(9)：98-99.

　　[3] 孙立坚.收益和风险的“背离”[J].世界经济文汇，2007(5)：79-80.

　　[4] 边卫红.美国次级抵押贷款危机影响有限，各方重拳出击重塑信心[J].国际金融研究，2007(11)：26.

　　[5] 2006-2007年全国性商业银行竞争力评价报告[R].