中国金融体制缺陷与ＦＤＩ需求偏好

2010-12-20 11:31　来源：胡立法

　　摘要：大多数发展中国家都对外商直接投资（FDI）有着强烈的需求偏好，中国同样如此。中国之所以如此偏好FDI，并非完全源自飞速发展的经济、巨大的国内市场、良好的基础设施等因素，也就是说，中国存在“吸引”外资的另一面因素，即中国经济本身存在的某些本质弱点，如金融体制缺陷等。中国资本市场、银行体制、利率体制和结售汇制度中存在的某些缺陷，是其偏好FDI的重要原因。

　　关键词：金融体制；FDI；需求偏好

　　一、引言及文献综述

　　据联合国贸易和发展会议2007年1月数据，中国是发展中国家中最大的FDI接受国，仅次于美国、英国、法国，位居全球第四。2007全年，中国共吸引外资747亿美元，连续15年位居发展中国家之首。那么，究竟什么原因使中国这样的发展中国家如此偏好FDI？

　　近些年来，一些文献开始从金融体制缺陷角度关注发展中国家的FDI需求偏好。魏尚进（2006）认为，金融体系不发达的国家倾向于更多地吸收FDI，因为国内融资困难多，成本高；Gourinchas等(2005)则从FDI的母国出发，研究认为，对于发达的工业化国家而言，外部资本流入在维持了经常项目逆差的同时，又以FDI的方式输出，“帮助”完成金融体系效率低的国家实现储蓄向投资的转化；黄亚生（2005）认为，中国也有“吸引”FDI的另一面，那就是中国经济体制的缺陷（其中包括金融市场的非有效性）；刘泉等（2004）认为，私有产权不明确是储蓄向投资转化的瓶颈所在，这样，外资的大量涌入就产生了；Ricardo等(2000）认为，FDI比重的上升暗示了国内资本市场运作失效、金融系统不完善以及投资风险高，本国商人将自己的公司出售给国外投资者，说明该国的市场和金融系统限制了这些公司的发展。

　　这些文献尽管从金融体制缺陷角度关注了发展中国家FDI需求偏好的原因，但它们并没有客观、详细地探讨中国这样一个当今世界吸引FDI最多的发展中国家的金融体制缺陷与FDI需求偏好之间的关系。

　　“人类在追求自身经济利益的过程中，尝试了各种经济体制，逐步淘汰了一些经济体制，这本身就是一个从不完美走向完美的过程；而一种经济体制，比如市场经济，也有一个发展过程，在任何特殊的历史条件下，在体制转轨的特殊阶段上，我们还不可能，也不应该一下子实施所谓完美的目标模式”（樊纲，2003），换言之，体制（制度）缺陷是转型国家的基本特征。我们认为，中国之所以如此偏好FDI，与中国的资本市场、银行体制、利率体制及结售汇制度中存在的缺陷有关。

　　二、资本市场不完善与FDI需求偏好

　　中国在储蓄大于投资的情况下仍然偏好外资，资本市场不完善是其主要原因之一，它导致国内储蓄不能转化为投资，使外资在一定程度上成为为国内投融资的手段。传统的经济学理论都假定社会中的储蓄能够自动在价值和实物上转换为投资。在现实生活中，这种假定是不符合实际的。这是因为，不同的实质生产资源与金融资源分属于不同的经济主体所有，要实现不同经济主体拥有的生产资源从潜在的生产力向现实的生产力转变，首先需要在价值形态上配置好潜在生产资源的价值支配权。潜在的生产资源的价值支配权在时间、规模与结构上的配置，客观上需要金融市场上各种金融机构、金融工具的出现。因此，货币、金融机构、非货币金融工具是加速储蓄转化为投资的必要条件。

　　储蓄不能及时高效转化为投资表现为储蓄和投资的非均衡。陈金明（2004）认为，产生储蓄和投资非均衡的原因很多，但其中主要有以下三方面的普遍性原因：第一，储蓄者和投资者的分离。在自然经济生产方式下，储蓄者与投资者是同一主体。在货币经济中，金融机构的产生，才使得储蓄者和投资者发生了分离，投资者并非是直接储蓄者，直接储蓄者也并非是直接投资者。第二，货币的同质性和物质产品的异质性有可能造成储蓄难以及时高效转化为投资。储蓄全部转化为投资表现为储蓄与投资的价值总量和实物总量的双重相等。当人们在讲储蓄、投资和储蓄到投资的转化时，是把储蓄与投资的价值形式（货币）与物质形式（实物）两者都包含在一起的。但事实上货币是同质的，它被掌握在消费者手中，可以随时转化为消费，也可以随时转化为储蓄。同样，掌握在生产者手中的货币可以被随时转化为投资或随时转化为储蓄。这就产生了货币同质性与物质异质性的矛盾，使货币有可能脱离物质而增加或减少。第三，金融市场的不完善，使储蓄和投资可能不相等，储蓄难以转化为投资。储蓄全部或有效转化为投资是建立在发达、健全的金融市场基础上的。

　　我们认为，中国对FDI需求偏好的背后，资本市场不完善是主要原因之一。中国资本市场的不完善主要表现为：缺乏实现长期融资的金融产品，如企业债券，金融风险过多集中在银行，长期性的投资受到抑制；资本市场还远没有达到层次多样、品种丰富和制度完善，需要通过资本市场融资的投资受到抑制由于中国资本市场十分落后，法律体系也很不完善，这就决定了在资本账户上只能实行严格管制，国际资本流入中国无法通过“证券投资”这一渠道实现，而主要采取FDI这种单一形式。近几年，在中国所有的外资流入结构中，FDI占了95％的比例。；资本市场科技型、创新型风险投资发展滞后等。所有这些因素也阻碍了储蓄向投资的顺畅转化。于是，对于特定行业或性质的资金需求者，当从资本市场、信贷市场无法或无法充分获得资金时，投资者就不得不通过放弃一部分所有权，吸引外资入股，再马上结汇后获得人民币，从而得到融资。尤为重要的是，地方政府也把当地企业能成功吸引外资，看作是在全国金融大盘子中争得一部分金融资源，促进本地经济发展和就业的最为便捷的融资方式，因而制定各种优惠措施吸引外资留在当地。中国的外资流入以中长期的FDI形式为主，说明了外资实际上成为中国国内中长期投资融资的重要手段。

　　三、以国有银行为主导的银行信贷体制与FDI需求偏好

　　改革开放以来，中国的银行部门市场化制度转型不断推进。尽管如此，由于政府对金融的过多保护与干预，经过20多年的发展，到目前为止，中国的银行结构仍以国有银行为主导，多层次的金融中介市场还无法建立起来（张军等，2004）。Nicols（1967）、O′Hara（1981）等认为，私营商业银行相对国有银行、合作银行经营效率高是因为健全资本市场的监督作用。这种监督作用主要表现在如下几方面：一是股东直接参与公司（银行）治理；二是资本市场的信息监控功能；三是资本市场对企业（银行）所有权的争夺机制对提高企业效率起着积极的作用。而中国的国有银行是国有股一股独大，内部却处于“所有者缺位”状态，很少有人真正关心企业（银行）效益；对外，由于政府是出资人，金融活动时不时受到行政指令的支配。这是导致国有银行低效率的重要原因之一。胡炳志等（2002）也持相似的观点，认为，这种低效率的根源在于政府创造并分配政策性租金的行为，即政府通过垄断的国有银行体制以低于市场均衡利率的储蓄存款利率吸收居民储蓄存款，然后以较低利率(注：如下文所述，对一些国有企业，政府会通过各种优惠利率、利息的减免、补贴、股票上市、债转股等政策手段直接和间接地减轻国有企业的负担，从而使它们实际支付的利息水平大大降低。)贷款给国有企业，这样，即使国有企业能按时还本付息，产生于垄断国有银行体制的，以超过竞争性收益率的形式表现出来的租金也已大部分转移给国有企业。政府创造并分配政策性租金的行为导致了两个结果：首先，它阻碍了政府不过度干预金融的合理金融制度的形成。要发挥资本市场在配置资金资源中的监管作用，必须明确资本市场上的产权关系，但是，政府长期以来创造并分配政策性租金的行为却破坏了这一产权关系。之所以这样，原因有：（1）这一行为诱发的“寻租”活动使银行体系积累了大量坏账，扭曲了资金资源的所有者、分配者和使用者之间的权责关系；（2）这一行为导致了资金“黑市”、“灰市”的产生，而“黑市”、“灰市”市场本身就存在着严重的产权问题。其次，政府创造并分配政策性租金的行为也阻碍了合理的间接融资市场结构的形成。当前以国有银行为垄断主体的间接融资市场，是政策性租金的“生产器”。作为租金的生产者，国有银行在尽可能多地吸纳储蓄存款这一点上，与作为租金分配者的国家的目标是一致的。尽管长期以来国有银行不能参与这种租金的初次分配，但它可以通过接受资金资源最终需求者的“寻租”行为，参与租金的再次分配。在这个意义上来说，国有银行没有太大的利益动机去改变这一市场结构。于是，政府在改变间接融资市场结构上面临着一种两难选择：一方面，政府急需政策性租金去补贴一些国有企业；另一方面，政府也深刻理解创造和分配政策性租金造成的间接融资市场配置资源效率的损失和潜在的金融风险。这种两难局面，使得政府到目前为止尚不敢大刀阔斧地解决国有银行业的垄断问题。

　　进一步地，以国有银行为主导的银行信贷体制的低效率，造成了如下两个结果：第一国有银行除了积累大量的不良资产以外，更主要的是它还导致了国内储蓄无法顺畅地转换成投资，特别是无法转换成非国有经济所急需的投资，形成主要是针对非国有经济的巨大的“储蓄—投资缺口”。资产（信贷）扩展本身就是获取回报。作为国有企业和国有银行的双重出资人，国家具有迫使后者给前者提供信贷支持的激励。于是，中国国有银行所吸纳的大部分储蓄资金主要是廉价提供给国有经济部门，非国有经济部门所能取得的信贷支持极为有限。这不仅使国内储蓄资金被迫远走他乡，不得已通过FDI这种投资方式重新回到国内，形成虚假FDI、迂回FDI（胡立法，2007），还造成在资金上弥补企业特别是非国有企业缺口的主要是FDI。再加上中国长期以来一直对FDI采取鼓励政策、财政分权以及地方政府寻求高速经济增长而上上下下为“招商引资”不遗余力，FDI大量涌入中国也就不难理解了。第二，一些领域投资过剩，必须靠出口消化；而另一些领域则投资不足，必须靠引入外资弥补资金缺口。祝丹涛（2007）认为，给定已经实现转化的投资，储蓄向投资转化在配置上的低效率，会使一些领域投资过剩，必须靠出口消化；而另一些领域则投资不足，必须靠引入外资弥补资金缺口。近两年来，我国新一轮投资主要集中在制造业，尤其是钢铁、水泥、电力、电解铝等资本密集型产业，加大了这些行业的产能过剩，需要靠出口来消化。民营和中小企业却在市场准入、银行借款和上市融资等方面面临障碍，投资受到抑制。许多需要大力投资的领域，包括高技术装备、与居民消费结构升级密切相关的服务业、“社会瓶颈”领域等也出现投资不足。资金配置结构上的低效率，一方面导致相对于社会最优水平资金配置过多的行业出现产品过剩，不得不靠出口消化，推动贸易顺差增大；另一方面导致相对于社会最优水平资金配置不足的行业，不得不靠引入外资来弥补资金缺口，这同时也导致了中国资本项目的顺差。

　　四、国内银行与外资银行的不完全竞争与FDI需求偏好

　　加入世界贸易组织（WTO）以后，中国在服务贸易领域的开放力度是空前的。在按WTO规则分类的160多个服务贸易部门中，中国已经开放了104个，接近发达成员的平均水平（108个）。在包括金融在内的诸多重要服务部门，中国都严格履行了入世承诺，提供了广阔的市场准入机会。在银行业方面，截至2006年5月底，已有71家外国银行在中国设立了197家营业性机构，并可在25个城市开办人民币业务(注：外资金融机构在2006年底已经涉足国内居民的人民币业务。)。但是，外资银行若要经营人民币业务，首先必须获得银行从业牌照，这将耗费相当长的时间。其次，银行即使获得了两个牌照（银行从业牌照和人民币业务牌照），业务还要受限，因为这些牌照禁止外资银行经营人民币或外汇的衍生产品、结构性存款、银行卡或国债一级交易等业务。再次，中国目前实施的是巴塞尔协定中8％风险调整资本的要求。当前外资银行每家分行都要满足8％的资本充足率，如要转入增加分行的资本就需要申请，这一过程可能会耗费相当长的时间。最后，所有银行要遵守相同的利率准则。根据规定，在存贷款的基准利率之间约有300个基点的利差。这意味着，有经验的银行可以更精确地控制中小企业的信贷成本，更有效地管理相应的风险。但由于实行利率下限管制，外资行在这一业务上的相对竞争力也受到限制。此外，在外债限额、分行形式变更以及参股中资银行等方面，外资银行都将面临许多不确定性。

　　对外资银行人民币业务的种种限制表明，当前国内银行和外资银行之间的竞争仍然是不完全的。刘芍佳等（1998）依据超产权理论（Beyond property right argument）研究发现，只有提高银行业市场的竞争程度，才能改善银行效率；他们并不认为利润激励与经营者努力投入有必然的正向关系，只有在银行市场竞争的前提条件下，利润激励才能促使银行经理人不断努力，从而提高银行效率。因此，对中国而言，一个缺乏竞争氛围且又以低效率的国有银行为主导的信贷体制，不仅抑制了通过外资银行为国内投资提供资金的渠道，还在某种程度上强化了国内金融机构的低效率，进一步阻碍了国内储蓄向投资的有效转化。此时，也就只有通过引进FDI来弥补国内投资特别是非国有经济的投资不足了。

　　五、利率管制与FDI需求偏好

　　利率管制是指政府部门对利率水平的变化设置一个最高限度（一般是对金融机构吸收存款的利率）和一个最低限（一般是指贷款利率），利率只能在限定的范围内浮动或者不允许浮动。它是国家或政府出于特定目的，将资金利率压低到市场均衡利率之下的一种政策措施。各国的发展历程表明：许多国家都曾经选择或者正采取利率管制政策，试图借此达到促进经济增长的目的。但从上世纪70年代开始，各国利率管制的弊端逐渐显现。20世纪80年代以来，利率市场化开始成为世界性潮流。西方国家如美国和日本，分别于1986年和1994年全面实现了利率市场化。许多发展中国家也掀起了利率市场化的高潮。但时至今日我国依然对利率定价实行国家管制原则。有研究认为，中国是世界上利率结构最复杂的国家；所有利率均由中央银行统一制定，实施管理（唐正康，2006）。

　　在中国，利率管制下，政府不仅通过决定中央银行基准利率，金融机构的法定存、贷款利率直接控制利率水平，还通过各种优惠利率、利息的减免、补贴、股票上市、债转股等政策手段直接和间接地减轻国有企业的负担，使它们实际支付的利息水平大大降低，有的企业甚至连利息和本金都不必偿付（唐正康，2006），而非国有企业的情况却截然相反。政府的这一系列举措极大地影响了金融市场、利率结构和利率水平，使利率难以在资金配置中发挥决定性的杠杆作用，并使借贷主体的行为变形。另一方面，对利率的管制和控制，却使非法银行和金融机构具有足够的刺激向民营企业和私人提供贷款。这些机构向储蓄者提供更高的利率，而借款者也愿意支付更高的利息费用。于是，当市场上有许多的项目具有更高的回报率时，与国有企业相比，民营企业却无法接近金融资源而被迫转入地下融资。当政府依法打击非法金融机构而使民营企业的融资渠道受阻时，民营企业的次优选择就是转而寻求外部资源的帮助，这其中最好的外部资源就是各级地方政府普遍鼓励与欢迎的FDI。

　　六、结售汇制度与FDI需求偏好

　　1．强制结售汇制与FDI需求偏好

　　1994年中国开始实施强制结售汇制度，历时13年(注：2007年8月13日，国家外汇管理局发布了《关于境内机构自行保留经常性项目外汇收入的通知》，标志着我国强制结售汇制度向意愿结售汇制度的转变。)。在强制结售汇制度实施期间，出口企业在有了外汇收入之后只能卖给中央银行。强制结售汇制度对企业来说至少有两大不利之处：首先，结售汇制度的强制性，带有明显的行政干预色彩，在一定程度上扭曲了经济资源的有效配置。在强制结售汇制度下，企业外汇结算账户限额为上年经常项目收汇额的30％或50%，超过部分必须结汇，从而使企业不能按预期存储自有外汇，只能卖给外汇指定银行，需用外汇时，又得从银行购汇，增大了企业的运营成本。同时，企业缺乏充分的外汇支配权，不能根据金融市场的变化情况开展套期保值、外汇期货、期权等运作以规避风险、增加收益，一定程度上削弱了企业的资本营运能力，束缚了企业参与市场竞争、进行市场融资的手脚。其次，强制结售汇制度还衍生出一种利益再分配效应，即企业一部分利润被强制转移给银行，客观上导致银行赚取了较高的结售汇收益而使企业付出了过高的成本，利益分配有失公允。因此，强制结售汇制度下，一些企业往往会转而寻求引进FDI，这不仅能解决企业融资难的困境，而且还可借助于外资优惠政策降低企业的经营成本，于是，引进FDI成了一些企业的次优选择。

　　2．意愿结售汇制与FDI需求偏好

　　虽然我国当前实施的是意愿结售汇制度，企业有根据自身经营保留外汇的“选择权”，但从短期来看，企业未必会行使这种权利，比如在本币处于升值过程时，企业可能不会选择舍弃本币而保留外币；只有在本币处于贬值情况下，企业才会考虑舍弃本币而保留外币。此外，由于我国外汇市场还不发达，外汇避险工具也不完备，企业相关的外汇专业人才仍然匮乏，因此，从目前情况来看，企业倾向于在收汇之后马上到银行结汇，而不是保留外汇。在这种情况下，对于资金短缺的企业特别是非国有经济企业而言，如果不能从国内融资渠道获得资金，那么，企业的首选还是各地普遍欢迎与鼓励的FDI。

　　虽然发展经济学中还有很多值得争议的理论，但是资本、人力、技术等因素还是被普遍认为是经济的增长动力。尽管FDI近年来在中国受到的争议和怀疑颇多，但却改变不了它对中国经济增长的基本作用。对于发展中国家而言，还需要更多的资本投入才能解决众多的劳动力就业、温饱和发展问题。因此，对于缺少资本的国家，FDI还是越多越好。但对中国这样一个储蓄率接近50%的国家来说，当务之急还是要依靠丰裕的国内资金资源推动经济增长，减少对外资的过度依赖。为此，需要全方位、多层次地推进中国金融体制改革，提高金融体系的效率，减弱不必要的FDI需求偏好。

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