编者按：
房、车、路是自2001年中国进入新一轮经济快速增长周期的领头羊，房地产又是其中的最大力量。房地产是否过热？政府是否应该加以宏观调控？在大多数人买不起房子的背景下，为何房地产屡调不“空”？都是工商业界人士普遍关心的问题。
本文认为，目前构成房地产上涨的最大动力来源于投资性购房，而不是自住性购房，并且这轮自2003年起的投资性需求将持续下去。
截至2005年末，中国城镇居民人均住房建筑面积超过26平方米，住房私有率高达80%，我们认为就整体而言，中国已经渡过住房短缺的阶段。但是在中国城市已经不缺房子的今天，房价却不断上涨，越来越脱离基于自住用途的购买力。原因在于巨大的贫富差距。我们认为当前的住宅增量需求中，自住需求已经不是最核心的力量，投资需求取而代之。住宅作为一种投资品，决定住宅投资需求的多项要素（财富总量、资产配置需求、各类资产相对回报率、无风险利率水平）的变动趋势都显示未来房价上升仍有潜力。我们判断未来2～3年：投资性需求将保持快速增长，多数省会及以上城市、发达地区中等城市的住宅价格仍将保持稳步攀升的格局。
穷人之困—住宅总量充足却买不起
最近七年（1998～2005），中国城市居民居住面积平均增长1.17平米/年/人，增长速度惊人。截至2005年末人均住房建筑面积已经超过26平方米（见图1）。
中国已经渡过住房稀缺的阶段，总量充足
联合国人居中心和世界银行在1993年的联合课题《住房指标计划》，全面研究了不同收入水平国家52个百万人口以上城市的住房情况，其中39个是首都。我们对比该研究结果（见表1），从居住面积这个指标看，如果按照官方汇率计算国民收入或者GDP，中国城市居民的住房消费已经达到中高收入国家的水平，显然已经脱离了经济发展水平，属于住房的超前消费；即使采用PPP汇率（购买力平价），也足以说明中国城市居民的住房条件与经济发展水平相协调。
中国省会以上城市的人均居住面积普遍在22～30平方米，与全国城市的平均水平非常接近。而省会以上城市各方面特点与《住房指标计划》所调查的城市类似，具备可比性。因此我们认为中国城市房屋数量充足，就整体而言，中国已经不缺房子了。
不仅如此，截至2005年末中国的住宅私有率已经接近80%（见表2）。尽管住房私有率不是收入水平的必然象征，但普遍来说住房私有率在达到中高收入水平之前会不断上升，之后可能会下降。尽管近15年世界各国房屋私有率普遍大幅度提升，但中国80%的住房私有率肯定已经位于世界最前列，说明中国大多数房屋所有权属于个人（住房私有率指私人所有的住宅建筑面积与实有住宅建筑面积的比例。目前美国的住房私有率为68%、英国为67%、德国为42%）。
房价已超出城市中多数人群的购买能力
国际上有越来越多的研究将房价收入比作为衡量房价负担的核心指标，目前被最广泛采用的是联合国和世界银行对房价收入比的定义（房价收入比=市场上销售的按套计算的全部房屋价格（包括新房和二手房）的中值与居民家庭收入的中值比率。对于无法取得中值数据的地区，推荐的替代方法是采用平均值。我们通过多渠道收集二手房和新房的交易数据，因此国际可比性较强）。
中国整体房价收入比经历了偏低—合理—偏高的变化（见表3）。
我们认为：由于中国人口密度大、城市化导致的集聚效应、预期收入增长较快等原因，中国的房价收入比应该高于类似国家的水平，但即使考虑到这些特殊国情，当前中国主要城市的房价相对于大多数人的购买力也已经偏高。
多数城市房价收入比已超出合理区间的上限，说明房价已高于城市中多数人群的购买能力。看好房价的结论已经无法得到自住需求的支持。
既然我们国家住宅总量充足、甚至已经“超前消费”，为什么房价会超出城市中多数人群的购买能力？
财富高增长与贫富差距是房价超出自住需求购买力的根本原因
货币财富增长迅猛，总量惊人。近七年中国居民名义人均可支配收入以年均10.6%左右的速度增长，名义GDP以年均12.6%的速度快速增长，城乡居民储蓄存款却以高达17.1%的速度增长（见图2）。截至2005年末全国城乡居民储蓄存款余额已经超过14万亿元，可见中国民间财富的增长速度惊人。
从大类资产的增长看，尽管房地产竣工价值的增长速度（近六年平均21%）超过居民储蓄存款增长速度（近七年平均17%），但是房屋竣工价值的高增长包含了住房制度改革这一重大非经常性影响。此外2005年末的储蓄存款余额几乎是2005年竣工价值总额的11倍，且货币财富增长速度也超过了金融资产的增长速度。由于储蓄存款是财富的货币形态，应该与实物形态的资产相对应，这可能暗示着远期的通货膨胀。
在资本管制的条件下，民间财富总量的增长往往会引发包括房地产在内的各类投资品价格的上涨，而货币财富增长速度持续超过实物类资产（房地产、股票）的增长速度，通常会导致货币向实物类资产转化。假设原材料、能源、土地等要素价格未来将持续上升（具体分析见下文），那么用货币购买实物资产来保值增值的潮流必然迅猛。
在民间财富持续高增长、近七年住房供应年均增长25%、人均居住面积已达26平方米的今天，许多人却陷入买不起房的困惑，原因并不在房地产行业本身，开发商黑心、房地产市场不规范、房屋炒作都不过是表面现象，根本症结无疑是巨大的贫富差距。
中国社科院研究收入分配的专家顾严指出，近几年中国基尼系数还在不断上升，顾严认为目前城乡整体的基尼系数持续上升，2005年将迅速逼近0.47.联合国开发计划署（UNDP）委托中国发展研究基金会组织撰写的《中国人类发展报告2005》显示：中国经济增长奇迹中的受益者与落后者之间的鸿沟正逐渐拉大，这种不公平尤其在地区之间、城乡之间、性别之间及不同人群之间表现得极为突出。UNDP驻华代表Khalid Malik指出：“目前中国的基尼系数已超过0.4，甚至可以达到0.45.”报告引用的2002年中国家庭调查数据显示，尽管被列为绝对贫困的人口数量已显著降低，但中国10%的最富有人口占有41%的财富。
富人之惑—不买房子，可以买什么呢？
我们相信投资性需求正逐步取代自住需求成为推动房地产购买最核心的力量。
投资需求成为中国住宅价格走向的关键因素
2004年11到12月，北京市统计局联合市建委在北京市2004年6月底以前竣工且销售率较高的小区中随机抽取了15个作为样本，随机抽取100幢居民住宅楼、对530户购房者进行了问卷调查。调查发现，目前北京的商品住宅投资性购房比例为17%.在全部投资性购房中近三成短期转手，逾两成投入租赁市场，近五成空置等待升值。在本次调查涉及的1215套投资性商品住宅中，已出租286套，已转售346套，空置583套。
2005年初，某全国性大型房地产开发商对其开发的武汉某大型郊区楼盘住户进行详细的访谈式调查，结果显示该楼盘中83%的房屋用于自住用途，17%用于包括出租在内的投资用途（其中8%属于只追求买卖价差的投资）。我们估计武汉市实际的投资性购房比例远在17%以上，理由是：1、郊区房屋的投资性购房比例通常低于市区房屋；2、83%的自住用途购房者中，如果拥有该小区以外的其他房屋，基本属于投资性质。
2006年初，深圳某政府官员表示，深圳市房地产管理部门对深圳2005年新房购房者的全样本分析显示：同一购买者购两套及以上房子的总套数为15904套，占新房销售总套数的16.07%.我们认为实际的投资性购房比例远在16%以上，理由是：1、许多投资性购房者在买第二套以后的住房时，倾向于使用不同家庭成员的名字。2、2005年只购买一套房屋的人，可能在此之前已经购买并持有其他房屋。
我们估计北京、武汉的投资性购房比例在20%以上，深圳可能达到25%.而这三个城市却是被多数人认为投资性购房较低、房地产比较健康的城市，其他主要城市的投资性购房比例之高可见一斑。结合我们收集到的其他数据或资料，我们推测：中国省会级城市和发达地区中等以上城市的新房销售中投资性购房的比例在20%以上。
我们认为：中国住房自住需求由于受到人口结构变化、经济快速发展等长期因素的影响，呈现长期的上升趋势（1998～2010）。中短期推动因素包括住房制度改革（1998～2004）、经济景气周期（2002～2006），这些中短期推动因素的影响正逐渐淡化或步入尾声，导致住房需求中短期的波动趋于缓和。从长达七年多的房屋消费的高增长看（销售面积年均增长25%），自住需求也很难继续高涨。结合前文的分析，我们判断：投资性需求正取代自住需求成为住宅的增量需求核心力量，未来2～3年投资需求的消长成为中国住宅消费和价格走向的关键因素。
中国几乎所有的资产价格都在上升，回报率在下降
随着房价的上涨，房租的上涨明显滞后，造成租金回报率不断下降。在上海投资一套100万元房产的租金回报率甚至可能只有2%～3%，考虑到房产很高的交易成本和低流动性，这样的回报率明显偏低。其实，买房投资的回报率并不诱人。但是，中国有富余资金的人们（富人）也很无奈—不买房子，可以买什么呢？
投资低回报不仅体现在楼市，也体现在债券市场（见图6）和股票市场（见图7）。
大类资产中，近几年不论是股票、债券的风险调整后回报率水平都不能令人满意，各类收藏品：字画、邮票、古董、黄金价格均鸡犬升天，关键的原因是大量的货币财富无处可去。
作为重要资产类别，房地产吸引力不俗
1、房地产持有者可以享受城市基建的免费午餐。
按“纳瑟姆”曲线的规律，我们预计中国城市化加速增长期将持续到2018年。高速城市化意味着巨大的基建投入，在经历了1999年低潮后，我国城市建设从2001年开始重新提速（见图8）。城市基础设施投资的年增速在2005年达到27%.众所周知，高速公路每公里造价2000～5000万元、地铁每公里动辄上亿元，其他基础设施配套也都价值不菲，这些基建一旦兴建，将会带动周边房地产快速升值。但是基建投入作为公共投资最终是由地方纳税人负担的，其他国家地方基建所需的资金大部分来源于物业税的收入，在我国物业税缺位的情况下，意味着房地产持有人可以享受城市建设带来的增值而不支付任何费用。而北京、上海的城市建设更是集聚了整个国家的公共资源（比如北京的奥运会、上海的世博会），北京、上海的房地产拥有者能够享受到更多的“免费午餐。”
2、交易成本的下降和流动性的提高提升了房地产作为资产的价值。
近几年各主要城市不断减免房地产交易的各项税费、简化环节，提高效率，这成为二手房交易比例快速上升的重要原因。交易成本的降低和流动性的提高都增加了房地产作为投资品的吸引力。
人民币升值利好房地产——央行被迫压低基础利率
谈及1985年日元升值以后带来的房地产泡沫，许多人抨击日本央行的持续低利率政策是愚蠢的选择，这些抨击也许太低估了当时决策者的智商。日本央行可能出于两个方面的考虑：1、由于本币升值会打击出口这个最重要的经济驱动力（见图10），日本央行可能希望低利率刺激包括房地产在内的各种国内需求。2、为阻击境外资金的货币投机，日本央行通过压低利率保持境内外的利差（见图11）。
经济政策往往有利有弊，如果历史重演，日本央行选择放弃低利率的政策，也许能够避免房地产泡沫，但也说不定会导致长期经济萧条的提前到来。
我们认为海外投机资金进入中国购买房地产只是房价上升的次要原因，本币升值期间央行被迫将利率压制在低水平才是核心原因，这会导致所有资产价格的上升。
如今，中国央行也面临当年日本央行曾经的两难困境，如果人民币升值不可避免，如何决策依然是非常艰难的，我们想不出中国央行有什么两全之策，也许最终的资产泡沫无法规避。
通过上文对财富总量及资产、资产配置需求、各类资产相对回报率、无风险回报率、人民币升值等影响投资需求的多项要素的分析，我们相信，房地产投资需求在未来还将保持不断增长。
供应将持续收紧－房地产供应各环节均受严重冲击
房地产供应链的主线是土地供应和资金，其中土地是最核心因素，而资金则是贯穿整个房地产供应的血液。通过对各部分环节的详细分析，我们发现房地产供应的各个环节均遭受严重冲击，而且各环节所需的资金供应也严重不足。图12反映出房地产供应链所遇到的各种障碍。
宏观调控减少了建设用地向可售房屋的转化
首先由于宏观调控，对投资规模的限制和银行信贷的收缩制约了短期房屋供应（3～10个月）。
“房地产在建项目”是向“可售房屋”转化最快的环节，所需时间为3～6个月。由于压缩固定资产投资规模，许多项目在各个报批环节被拖延或暂停，建设速度有所放慢（见图13）。
“建设用地”向“房地产在建项目”转化所需的时间约为3～4个月左右。对大多数开发商而言，由于宏观调控的“行政指导”，增加新开工项目变得非常困难（见图14）。
另一方面，各级土地储备机构也不得不放缓土地整理的速度，毛地向熟地转化的速度变慢了（见图15）。
几年以前，央行和银监会就开始认为我国房地产泡沫巨大。从2003年中央银行的“121文件”到2004年9月的《房地产贷款风险管理指引》，不难看出金融监管机构对“房地产泡沫”一直忧心忡忡，担心产生大量银行坏账，这种监管压力传递到各商业银行后，造成整个银行系统对房地产开发贷款的大力度紧缩（见图16），许多开发商虽然在项目的程序上没有障碍，由于资金面的巨大压力，也不得不减少同时施工的面积、暂停尚未开工的楼盘。不仅如此，即使是各地土地储备中心的土地储备开发贷款也受到很大影响。
在“建设用地”和“在建项目”向“可售房屋”转化的环节上，信贷紧缩成为行政紧缩之外的另一巨大障碍，而银行信贷的限制可能会独立于行政调控的变化。因为央行负有监管和稳定整个金融体系的重大责任，在其决策过程中的独立性大大高于其他部委，既然央行对房地产存在泡沫的看法已经根深蒂固，坚持审慎的信贷政策也无可厚非，因此我们认为即使宏观调控有所放松，金融监管依然可能维持对房地产开发贷款的紧缩态度。
耕地保护从根本上减少了建设用地的供给
房地产建设用地主要有两个来源：农业用地和城市存量用地。而城市存量用地主要来自包括开发区在内的独立工矿用地，这占了存量土地供应的大部分；其他的城市存量用地来自旧区改造和城内工业的外迁。我们认为农业土地（许多是耕地）是房地产建设用地最根本的来源。
1、耕地实际是建设用地的重要来源。
《2003年度全国土地利用变更调查》显示，2003年新增建设用地达641.7万亩，比前五年年均高出120万亩。全年建设占用耕地343.7万亩，比上年增加49万亩，增长17%.单纯从耕地减少构成情况看，建设用地占用造成耕地减少了8%，并不是主要原因，似乎耕地保护与建设用地的供应关系不大（见图17）。
通过与农业专家的沟通我们发现，建设用地对耕地的占用更多是通过其他性质农地的转化实现的，也就是耕地先转变为其他性质的农林用地再转化为建设用地。虽然无法估计出建设用地对耕地间接占用的比例，耕地至少是建设用地的主要来源。
2、保护耕地是未来1～2年土地管理政策的重中之重。
不论在理论界还是在决策层，关于保护耕地和经济发展孰轻孰重的争论从来就没有停止过，所以我国的土地政策事实上也是摇摆不定的。造成的结果是：2001年以前，我国耕地每年减少但减少量基本在1000万亩以下。
2002年我国耕地一下子减少了2500万亩（见图18），2003年减少量更达到惊人的3800万亩。使我国可耕种耕地面积由1997年的19.51亿亩下降至18.51亿亩，人均耕地由1.54亩降至1.43亩。
国土资源部的研究表明，在考虑农业科技不断进步、可能达到的复种指数等前提下，按我国粮食自给率为90%计算（也就是说我们把国际市场供应量的1／3左右，每年1200亿斤～1400亿斤都买回来），那么，我国耕地保有量到2010年必须达到17.28亿亩。如果按照《中国的粮食问题》白皮书提出的目标；实现粮食95%的自给，则耕地保有量2010年应达到18.24亿亩。
这意味着现有耕地数量已经接近极限水平，几乎没有进一步减少的空间了。争论的天平完全倒向了“保护耕地”这一方，以至于2004年4月国务院作出了全国暂停审批农用地转非农建设用地的决定。虽然这是在宏观调控期间作出的决定，但真实原因是决策层无法承受粮食安全、农民生存、粮食涨价引发通货膨胀这几大因素的沉重压力，因此以保护耕地为核心的土地收紧是比宏观调控更重要的战略决策，该政策的变化将独立于宏观调控。
开发区治理削减了潜在房地产建设用地的供应
开发区土地可以理解为城市存量建设用地的一部分，全国开发区总规划占地面积为3.86万平方公里，比全国660多城市和建制镇全部建成区总和3.15万平方公里还多7100平方公里。
保守假设开发区的规划住宅面积占总规划面积的10%、假设城市建成区中住宅面积占30%；这意味着开发区可提供相当于现有住宅用地面积40%的潜在土地供应。由于开发区管理混乱，其规划面积、比例可以随着地方政府的圈地行为而任意调整，我们认为开发区是中期（12～24个月）住宅用地最重要的来源。
2003年初开始的全国范围的开发区清理整顿在2004年进一步强化，截至2004年7月，全国共清理出各类开发区6866个，规划用地面积3.86万平方公里。据不完全统计，全国已撤销各类开发区4813个，占开发区总数的70.1%；核减开发区规划用地面积2.49万平方公里，占原有规划面积的64.5%.如果这些开发区确实被撤销，开发区所能提供的潜在土地供应将由现有住宅用地面积40%大幅下降至14%.
土地制度变化使建设用地供应由“完全弹性”转向“垄断刚性”
2002年以前，我国国有土地掌握在各类企业、军队、各级政府机关手中，他们都可以向房地产商出让土地；同时从省、市、区甚至到乡镇等各级政府都可以低成本取得土地（如低价强制拆迁和征用农地），这意味着我们过去的土地供应基本上是完全弹性的。2002年7月国土资源部11号令《招标拍卖挂牌出让国有土地使用权规定》的出台，标志着我国土地供应制度发生了根本性变化，土地由多渠道供应向政府垄断供应转变（执行权主要集中到地级市政府）。
过去土地制度的受益者是开发商、购房民众、土地出让方（国企管理者、政府官员）；过去土地制度的受损者是中央和各级地方政府。新土地出让制度的推行实际是利益的重新分配，我们判断土地公开出让已经成为政府（包括中央和地方）最重要的开源手段，政府不仅拥有很强的驱动力，也拥有势不可当的推行能力。
现在以公开方式出让的土地占全部土地出让的比例由不足10%提高至2004年上半年的29%.我们认为政府完全垄断了土地供应以后（2004年8月31日是最后期限），很难向市场提供足够多的以公开方式出让的土地。
供应链各环节所遭受的综合冲击将造成供应不足
为了测算潜在供应（包括现有土地及在建面积存量）相对于销售量的比例，我们在表6中显示了我们的推算过程及结果。
上述推算的结果就是2004年、2005年末这两个时点上的剩余项目总储备，分别除以2005年、2006年的销售面积后得到2.35年和2.07年。
我们对这一结果的解释是：从总量上看，当前的土地储备相对于未来销售需求偏紧。但是名义总量的平衡并不能掩盖现实市场的紧缺。基于下列理由，如果未来销售总量不下降的话，我们认为2006年末土地储备紧缺的问题会越发严重：
1、土地供应很可能负增长。如果严格执行现有政策，土地将被垄断到各级政府手中，土地出让的“行政时滞”将会被大大延长，即使不考虑价格上升带来的土地需求减少，从2004年中到2006年的土地购置也很可能出现很大的负增长，而不是我们假设的同比零增长。
2、远期储备的存在导致可建设量低于总存量土地。不论是在“开发商现有土地储备”还是在“在建面积”中，总会有相当土地并不适合中短期开发（2～3年内）；而对于适合中短期开发的土地来说，其拥有者也未必有能力同时开发。
3、重复计算。由于不同部门数据在口径方面的差异，我们猜测“开发商现有土地储备”和“在建面积”之间重复计算的数量可能不小。
4、区域差异导致发达地区的土地稀缺更加严重。经济发达区域的房地产需求往往更旺盛，但囤积土地的相对难度更大、成本更高。所占比例很可能低于全国平均。
来自数据推导的结论同样也得到了房地产业实践者们的佐证，我们的调查显示业内专家100%认为土地供应收缩势不可当，至少在未来1～2年的时间内很难看到放松的迹象，其中更有超过半数的交流者认为我国将会成为土地供应高度管制的国家，土地供应只会越收越紧，所以在长期（10年内）就更不可能有松动的迹象。
我们对未来房地产供应的看法是：过去出让的土地数量庞大，土地供应混乱造成房地产供应非常具有弹性，房产价格得以较低的价格出售，但我国的建设用地供应政策正由“完全弹性”转向“垄断”，目前处于过程之中，还远未达到垄断这个极端。上文的政策分析和我们的业界调查都显示这个过程不会轻易终止，至少在未来1～2年土地供应将会继续收紧，供应将会持续降低。房地产供应链各个环节都遭受了严重冲击，房地产供应的紧缺将成为未来房地产价格上升的重要因素。
结论
中国连续七年房地产建设的高增长已经建造了足够多的房子，但由于贫富差距的扩大和国民财富的高增长，在城市中多数人群已经买不起房的房价水平，富裕的人群通过购房投资而不断推高房价。穷人的困苦在于买不起；富人的疑惑在于回报率太低而且没有更好的选择，投资租金回报率不断下降的房地产，不过是“两害相权取其轻”的无奈之举。
我们认为：住宅的投资需求已经取代自住需求成为当前中国房价走向的关键因素。在人民币升值的大背景下，央行会被迫将利率压制在低水平，推动资产价格的上升。而土地公开出让和土地保护这些根本性制度变化正造成建设用地供应由“完全弹性”向“零弹性”，制度变迁、宏观调控与信贷控制等因素的共同作用使未来1～2年内房地产供应的持续紧缺，成为房地产价格上升的推动要素。
从国民财富的总量、增长速度、大类资产的配置选择看，我们认为未来两年，住宅投资性需求仍将保持快速增长，珠江三角洲主要城市、北京、天津、武汉、长沙、成都、南昌等城市的住宅价格将稳步攀升，部分省会城市房价保持平稳。上海、杭州、南京的房价将持续下跌至2006年末～2007年初，之后取决于政府政策的动向。
（数据来源：国土资源部、国家建设部、各市房地产管理部门、交易中心、中原地产、CEIC、CREI网、世界银行、申万研究所）
附录：中国房地产统计数据误读导致的结论偏差
许多经济学家或宏观分析员，特别是外资宏观分析人士，在对中国房地产的分析和解读时，由于未能准确理解中国统计数据的真实含义，往往会得出过于悲观或乐观的结论。
施工面积
对施工面积的错误理解会推导出令人震惊的错误结论。许多人认为施工面积就是在建面积。事实上在中国施工面积的准确提法是“累计施工面积”，其中还包括本期已经竣工的面积。这意味着在每年末的“施工面积”由于包含了该年度的竣工面积导致明显高估。
比如2004年末的全国商品房住宅累计施工面积为10.8亿平米，以此测算的话，当前施工面积是2004年销售面积的3.2倍；但如果按扣除竣工面积后（误差为图20的第二条双箭头红线）测算，施工面积是年销售面积的2.17倍；但如果以2005年1月的调整后施工面积进行测算（误差为图20的第一条双箭头红线），施工面积是年销售面积的1.4倍，我们认为这是一个正常的比例。
曾有学者将历年累计施工面积之和－历年销售面积之和＝当前在建面积，得出在建面积可供未来10年销售的惊人结论，主要偏差就来自对施工面积的误解。
销售面积、竣工面积与销售价格
统计部门在计算销售面积的时候以竣工并已正式交付为条件，而近几年房地产持续兴旺导致绝大多数房屋在正式确认销售9～12个月以前其实已经完成预售。这会引起许多过分乐观或悲观的误解。
比如2005年全国商品住宅销售面积首次超过竣工面积（见图21），许多海外投资者由此认为中国住宅销售出现首次供不应求而非常乐观，其实这只是反映一年以前的销售情况，而且由于部分竣工面积属于公建配套或不可销售（我们估计非销售面积占竣工面积10%），整体的供不应求几年前就出现了。
由于销售面积只有等到竣工才能确认，意味着销售面积的增长受到竣工周期的巨大影响。比如在图22中2003年1～11月份销售下滑只不过是竣工项目的数量同比下降引起，而年末销售面积的高增长也不过是集中竣工罢了。
由于销售的确认方法导致投资者看到的销售均价反映的是9～12个月以前价格，在当前房价上升的环境下，会导致低估了真实房价而过度乐观。
对数据的错误理解、各种口径误差或错配还有很多，本文就不一一赘述了。需要指出的是，中国统计系统非常复杂而且沟通渠道有限，我们的研究也碰到许多至今无法解释的地方，我们认为研究人员对中国统计数据的误读完全应该得到理解。
