BOT是英文Build-Operate-Transfer（建设一经营一转让）的缩写，它是政府吸引非官方资本加入基础设施建设的一种投融资方式，其运行特征是：政府通过签订项目特许权经营协议授予非官方资本组建的投资机构（一般是项目公司）一定期限的特许经营权，将基础设施项日的建设和投产后一定时间内的经营权转让给该投资机构，由其自行筹集资金进行项目建设和经营，在特许经营期内非官方投资机构收回项目建设成本和取得合理利润，经营期满后将该基础设施移交给政府。理论和实践均已证明，该方式是政府解决基础设施建设投资资金缺口和提高项目运作效率的有效途径。
一般情况下，BOT项目投资的管理主体是项目公司。项目公司是一个确定的经济法律实体，由项目发起人组建，用来组织、协调BOT项目融资、设计、建设、运营和管理的经济实体，财务管理是其管理工作中的主要内容。由于BOT项目投资运作模式的特殊性，与—般传统企业或项目公司相比，BOT投资项目的财务管理独具特色。深刻认识这些特性，对于做好BOT投资项目的财务管理、提高投资效率有着十分重要的意义。
一、BOT项目必须保持相当的投资规模
目前，BOT项目在我国主要适用于投资规模大、还贷能力强、投资收益稳定、符合国家产业政策的部分基础设施和基础产业项目。一般来说，外商投资项目总规模不低于3000万美元，利用内资的项目总规模不少于1亿元人民币。一方面，基础设施的投资动辄过亿，投资规模本身很大。另一方面，被选作BOT的项目，必须保持足够大的投资规模，否则，项目在财务可行性上将出现困难。这是因为BOT项目结构复杂，涉及当事人众多，各方之间合同关系多样，为了协调各方的利益和风险，往往需经过长时间的谈判和做大量的工作，决定了BOT项目较高的前期费用。另外，项目无论大小，前期工作量差别并不大，如果项目较小，前期费用占投资的比例将很大，这样的项目在财务上是不可行的。
然而，值得注意的是，项目财务可行性在BOT项目投资可行性分析中并非主要判断标准，BOT项目更重视政府的保证。通常，在审查一般投资项目时，重点放在财务分析和物质保证方面，投资收益或净现值是项目取舍的关键因素。而BOT项目投资在选择项目时，财务分析屈居次要地位，因为BOT项目产生的经济利益面对的市场是将来的、未知的，经济分析的基础———预测数据的准确性难以得到市场的保证，而政府的信用程度、支持程度，尤其是特许经营协议的内容，对项目将来稳定的营利能力有一定保证。政府的特许权至关重要，它直接影响着项目的成败，因此，政府的支持力度就成为项目选择的首要条件。这也是BOT项目可行性分析财务管理的一个特色。
二、BOT项目对投融资环境要求较高
财务管理是在特定的经济、金融、税收、法律等环境下进行的，由于BOT项目投资规模大、周期长、风险高等特点，所以对投融资环境条件要求较高，这些条件严格规范和影响着项目的财务管理。
（1）发达的经济金融环境。BOT项目投资规模大，需要筹集的资金相应就多。—个BOT项目的主要工作是筹集资金，筹集到足额的项目建设资金，寻找合适的贷款人和股本投资者是BOT项目成功的关键。在一个具有发达银行系统和有组织的金融市场的国家里，寻找这种贷款人和投资者比较容易。相反，在一个通货膨胀过度或利率、汇率变动过快的经济环境下，即使政府再加保护，开发BOT项目也非常困难。规范发达的经济金融环境下，BOT项目财务筹资渠道才能畅通，筹资的方式才能多样，资金才能足额到位。
（2）成熟的法律环境。典型的BOT项目的法律结构是复杂的，法律制度相当成熟的国家最适合运用BOT投资方式。因为BOT项目的参与方众多，相互关系复杂多样，他们之间靠一个个合同契约连结起来，其各自利益需要法律法规的规范和保护。当参与各方利益有一定保障时，他们才能合作良好，BOT项目筹资、投资各环节才能顺畅。一旦在筹资、投资过程中出现问题，利益各方会寻求法律的保护，使投资者和放贷者有了安全保障，保证了BOT项目财务管理各环节得以顺畅运行。
（3）稳定的政治环境。当境外发起人决定是否出资或贷款者决定是否为一个项目放款时，他首先考虑的是该国政治稳定程度和政府的总体信用。如果政治不稳，实施BOT项目所需的广泛的政府支持就可能是一句空话。即使政府作出再强的许诺，这种许诺也不一定可信，希腊机场BOT项目的失败就是源于政府的更迭。境内投资者或贷款人同样非常重视本国的政治环境，巨额资金和漫长的投资周期使其对政府的依赖度大增，迫切需要一个稳定的政治环境。可见，政治稳定对BOT项目资金能否及时足额筹集到位影响很大。
三、BOT项目借贷融资成本较高
BOT项目融资是由项目公司具体负责，融资方式有汇集自有资金、银行贷款、出口信贷、银团联合贷款以及与有经济实力的外国公司合作承包等多种形式，基本上是股东出资和债务融资两种类型。多数情况下，股本投入的比例一般在10%～30%的范围内浮动，剩余部分将以无追索权或有限追索权方式进行债务筹措。10%的最低股本比例在有的发达国家（如英国、法国）是不被强调的，可以很低，甚至能够为零。因此，BOT项目资本结构中负债比率非常高。一般来讲，债务资金成本比股本资金成本低，负债比率越高意味着项目显性总资金成本越低，这对项目公司来讲是有利的。这也正是BOT项目财务管理总的融资成本降低的原因所在，那么是否债务比例越大越好呢？当然不是。我们应该注意到随着债务比例的扩大，由借贷形成的隐性或显性融资成本也在不断提高。
债务比例过高，意味着银行等债权人承担的风险越大，银行可以直接提高贷款利率以增大显性的融资成本，也可以利用其他手段分散风险增大项目公司的隐性融资成本。比如要求项目公司必须给予一定形式的担保，像要求公司股本所有人保证将其全部股票作为贷款的担保，一旦项目面临“危机”，贷款人就成为项目公司的所有人，股本的资金成本远远大于债务的资金成本。再者，由于债权人面临的风险很大，BOT投融资方式筹集贷款比筹集股本更为困难。主要原因是：一是需要筹集的资本数额大，BOT贷款大多需要以银团贷款方式才能解决，这种方式的风险评估比一般的时间长、条件更为苛刻，使得财务费用增加；二是银行对贷款额度和还款期限，以及对不同地区的资金提供规模、对承担高风险的回报要求等具体方面的规定，导致了借贷融资的高成本和长周期；二是除商业风险外，利率风险、汇率风险、政治风险可能产生，并会反映在借贷融资成本中。因此BOT的借贷融资成本相对于一般项目借贷融资成本要高。
四、BOT投资项目财务风险巨大
由于BOT项目一般都涉及到巨额资金的投入，并且项目建设的周期较长，所涉及的当事人之间的关系错综复杂，经济生活的不确定性使得项目在建设、运营中潜伏着极大的风险。前文已经提到，BOT项目资本结构中高负债比率本身就蕴涵着很大的风险；另一方面，由于每个BOT项目的具体实施条件各不相同，常常是无先例可循，使得各种不稳定的因素大大增加。项目风险中，既有与客观宏观环境有关超出项目自身可控制范围的风险，如政治风险、信用风险、获准风险、经济风险、不可抗力风险等，又有可以由项目控制和管理的风险，比如完工风险、生产营运风险、成本超支风险、环境保护风险等。项目风险复杂多样，给BOT项目财务管理带来巨大困难。项目公司为了减少或避免风险，获得较高的收益，客观上要求在项目建设前进行科学的论证、合理的设计，在项目建设、运营过程中加强管理、科学组织。受利益驱动而参与BOT项目的投资者，为了确保其收益，要求管理者将风险降到最低程度。因此，BOT投资项目财务风险的防范和规避构成了BOT投资项目财务管理的主要内容。
五、BOT项目资金投入凸显了财务管理资金预算工作的重要性
BOT项目投资金额巨大，一般都在亿元人民币以上。另外，BOT项目的巨额资金不是一次性投入，而是随着工程项目的建造而逐步投入的。首先，项目工程开工建设前各阶段的前期费用的投入，如项目的可行性研究、工程初步设计、投标费用、召集各方艰苦的谈判签约等费用的支付，这部分资金数额很大；其次，随着项目工程的开工，当工程分包给建筑承包商时，项目公司需要分期拨付预付备料款和预付工程款，工程进行中间计价结算时需要支付工程款，有的还需要大量设备投资资金的注入，该部分资金是总投入资金的主体；最后，项目完工后进入运营期还可能需要流动资本的投入。资金的逐期投入决定了筹集资金的时间约束，否则资金链条断裂容易导致项目工程的搁浅或工期的延误。由于经营期是固定的，所以必将造成项目公司的重大损失，因此事前做好财务管理资金预算工作非常重要，以保证资金的连续和有效供应、投放。
六、BOT项目公司的财产权与生命周期具有特殊性
与一般的公司或企业相比，作为独立法人的BOT项目公司对其项目财产拥有所有权，但始终又是一种不完全的财产所有权。项目公司设立之初，其尚未形成的财产已经抵押给贷款银行，项目建成后，在整个还贷期间，项目财产始终处于抵押权的限制下，且在回报期内，随着回报额增加和经营期的减少，未来所有者即政府的实际所有权逐步扩大，直至移交其所有权给政府。上述特点使得项目公司在经营期内对项目财产不能行使出售、转让、再抵押等资产处置权，但仍负有维护管理的义务。由于名义上拥有项目资产所有权，作为固定资产的项目财产必须计提折旧，将其价值逐步摊销到项目公司的运营各期。
另外，一般公司或企业进行独立的经济会计核算时，都有一个具体的假设前提———持续经营，但是BOT项目公司却是有明确的寿命期限的，特许经营权协议上有具体规定，即项目公司的经营不是持续的，所以相应的财务管理活动应该以此为基础。例如，作为固定资产的项目财产，虽然期满后的项目财产仍有很长的使用年限，但计提折旧的期限应与特许经营期相一致，这一点与其他项目投资形成的资产的财务摊销是截然不同的。
作者单位：中国农业大学经济管理学院（责任编辑：禾 言）
