战略投资者是具有机会主义倾向的，国企改制引进战略投资者是一把“双刃剑”。随着引进战略投资者规模的不断壮大，潜伏的风险就更大。
近年来，保险、银行、石油等垄断行业中的国有大企业改革进程明显加快，很多企业纷纷踏上股份制改造——引进战略投资者——发行上市的改革路径。引进战略投资者一时引得各类企业趋之若鹜，但其市场表现更多的，却是一种短期的投机行为。
三方博弈中产生机会主义
战略投资者冲着博利而来，说他们是机会主义者毫不夸张。国有企业引进战略投资者以后，其股权结构和治理结构的特点在于：监督边际收益最高的控股股东提供了过少的监督，边际收益较低的股东提供了过多的监督。
国有股东可能出于意识形态、国家经济安全等方面的考虑要长期持有，由于国有股仍然无法“人格化”，虽然积极监督，但有效监督不足；战略投资者有动力实施积极监督和参与管理，监督强度与持股比例、预期持股期限相关；管理者拥有信息优势，在制度激励、股东监督和掏空企业收益三者之间权衡。国有股东相对弱势的地位就成为战略投资者和管理者机会主义行为的温床。
在国有股东、战略投资者和管理者三方博弈中，国有股东最缺乏信息，更缺乏收集信息的动力，从而缺乏对自身利益的保护。机会主义行为最易发生于经济利益保护机制弱化的部位，行为的强度是与经济主体的利益敏感度密切相关的。
在引入战略投资者之前，企业高级管理者掌控整个企业，会不遗余力地采取各种手段侵蚀企业的利益。战略投资者进入后，面临两种选择：严格监督管理者，成本高，收益有不确定性；与管理者合谋，共同侵蚀国有股东利益，成本也不低，需要支付管理者共谋的协商成本和声誉损失，但是收益有保障。
战略投资者选择实施机会主义行为的经济理性就在于：机会主义净收益超过严格监督的净收益。满足这个条件，任何的战略投资者都会铤而走险。那么，管理者会不会与战略投资者结成联盟？委托代理理论告诉我们，不持有足够股权的单纯管理者的利益与股东利益是不完全匹配的。管理者总是希望能够弱化来自股东的监督以增大自己的权力。可以相信，管理者会毫不犹豫地接住战略投资者抛来的橄榄枝。
机会主义收益的三种实现方式
正常的增加股东价值的方式不外乎两种：存量上，改善管理；增量上，采用新技术、开拓新市场。在现有的市场环境和企业治理结构条件下，不论行业特征和企业特质，战略投资者机会主义共同的落脚点表现在以下三个方面：
信息租金：国有企业引进战略投资者的合同不可能将所有利益明确划分归属，由于不确定性等原因可能出现意想不到的利益盈余，战略投资者会利用信息优势将利益盈余据为己有。例如，战略投资者先于其他股东掌握了有关企业的真实信息，但是不如实告知，而是利用内幕交易等方法获利，这在国内目前的条件下完全可以办到，即使引进战略投资者的企业不在境外上市，只是在境内上市，国外战略投资者也可以通过QFII进行操作。
损长期、补短期：战略投资者尽管有三至五年的合约投资期限，但相比国有股东，投资期限更为灵活。当可以转移长期股东的收益增加短期收益时，战略投资者会产生短视的投机行为。类似于承包制下的承包人，战略投资者偏好短期项目投资或者进行盈余管理。一些国有企业上市后，短期内股价出现大幅上升，投资于这些企业的战略投资者选择出售持有的股份，从而获得巨大的收益。国内所熟知的新桥投资的一些运作方法就有这方面的嫌疑。
我国引进的战略投资者大多不具有控股地位，因为没有更多的利害关系要考虑，这些战略投资者短期利益冲动要远大于具有控股地位的投资者，比如新桥投资在韩国的做法，很难保证其行为不被战略投资者搬到国内来用。
分享控制权收益：拥有控制权的一方可能通过对股东或者债权人利益剥夺形成控制权收益，主要的手段有转移价格利益的合同、贷款担保和公司收益机会的占用，以及其他歧视性财务交易。控制权收益不必掌握在控股股东手中，国有企业中的管理者以股东的名义实际上享有控制权收益，国有企业中大量的漏出行为目标就是控制权收益。如果战略投资者和管理者结盟，管理者输送一定比例控制权收益给战略投资者也是不难理解的。
防止机会主义侵害需有配套措施
国有企业引进战略投资者不是为了引狼入室，防止战略投资者的机会主义侵害是引进战略投资者应有的配套措施。
很多研究者提出设立国家金股，保证在国有股东放弃控制权后政府能够对企业实施有效的控制。这个想法值得深入讨论，尤其是它的实现条件和时机的掌握。
在坚持国有股东控制不变的前提下，我们可以考虑进一步的股权多元化，以实现股东间进一步均衡。上市是一个办法，上市后会有大的机构投资者进入，也可以以协议方式引进民营资本持股。
激励管理者是另一个思路。套用一句话，激励有可能不成功，但不激励肯定会失败。有效激励管理者，可以激发管理者的潜能，消除管理者机会主义倾向，更重要的一个方面是打破战略投资者和管理者之间联盟的可能性。管理者机会主义行为基本上不可观察到，管理者进行机会主义行为的动机只能通过提高激励程度来消除。在激励程度较低的情况下，机会主义行为是难以避免的。
强化激励还有一个重要作用是推动经理人市场的建设。许多人强调建立经理人市场，这个想法没有错误，但是没有有效激励机制的经理人市场是无法形成的。强激励既是一种动力机制，也是一种筛选机制，保证将最合适的管理者推向前台。
东欧、拉美等国家的经验尤其是银行业的成功经验已经证实，引进国外战略投资者能够起到帮助企业摆脱困境、实现市场化转轨的作用。但是，引进战略投资者也是一把“双刃剑”，我们应该采取相应措施防止战略投资者的机会主义行为造成的巨大利益损失。如果没有充分认识这一点，随着引进战略投资者规模的不断壮大，潜伏的风险就更大。
案例：新桥投资的短期投机行为
作为一家基金公司，新桥投资在东南亚金融危机时收购了韩国第一银行。当时韩国第一银行财务状况非常糟糕，新桥投资不但没有先行大幅注资改善该行经营情况与治理结构，反而要求第一银行强行购买韩国朝兴银行，从而实现在韩国金融市场上的扩张。
有评论认为，新桥的商业策略就是将到手的银行切成小块出售赚取短期利润。对于新桥投资而言，收购更多的当地银行，占据更多的市场份额，方便进行资产和业务的分割整合，然后以高价出售。很明显，新桥投资不会考虑所投资银行的长期策略和利益，他们更重视短期收益最大化。
设置金股需要通盘考虑
金股往往设置于关系国家经济安全的行业和企业中。金股持有者只拥有对重大事件的事后否决权，不过问企业的日常经营。因此，需要企业的治理结构达到一定完善程度，才能保证企业的正常经营不出现大的纰漏。何时设置金股也是一个问题。可以想见，国有企业控制权结构的优化也是一个渐进的过程，国有资本逐步由绝对控股到相对控股再到参股，在哪个阶段设置金股，设置什么样的金股，仍然需要通盘考虑。总体上，金股不是短期内能够出台的措施。
中石化、中石油遭遇战略投机
几年前，当国有垄断企业中石化、中石油在香港发行H股上市，英国石油公司（BP）和英荷壳牌（Shel1）公司作为战略投资者持有这两家公司大量股票。当他们的持股冻结期期满时，股价已经成倍上扬，他们迅速变现部分股权，拿走了几十亿港元的真金白银。
这两家战略投资者的出售套现行为尽管没有违反当初的持股协议，却反映出一个很重要的问题：战略投资者不是长期投资者。在短期巨大利益诱惑下，不能期待他们向被投资企业输入更多的长期性价值因素，例如管理模式、技术和企业文化，以改善企业的经营和治理。在利益的驱动下，战略投资者们必然会采取套现了结的机会主义行为。
