编者按：
我国金融市场中，货币市场、股票市场、债券市场构成新金融的主流，进而成为公司新财技的动力源与催化剂。
融资方面，当公司有多种融资方式可供选择时，如面对贷款、票据贴现、企业债券、短期融资券与权益融资时，便存在一个取舍与配置的问题。而对这种决策过程中，资金成本成为最终确定融资方式的重要考量因素。
投资方面，资本市场的发展，不仅为投资于有价证券提供了良好的契机，而且也使得企业的并购方式多样化，支付对价的手段更加灵活。尽管受股票发行方式的限制，股票支付手段在企业购并交易中广泛盛行尚需时日，但一些企业早已成功试水。
分配方面，我国上市公司2005年以前的股利分配存在三方面问题，一是现金分红少，二是股利政策缺乏连续性，三是股利分配形式上盲目迎合市场需要，从众行为明显。不过，目前的情况似乎正在改善。阶段性统计显示，现金分红多，送、转比例高，将成为2006年上市公司利润分配预案的一大特点。
营运资本管理方面，金融市场的发展更多地影响着企业应收票据、应收账款以及资产抵押等方面，具体表现在由贴现、保理到抵押的发展。
公司理财指管理者为实现经营目标而进行的各种财务决策，包括投资决策、融资决策、股利分配决策、营运资本管理决策等。企业财务决策离不开内外部的各种环境，其中，外部环境包括经济环境、技术环境、政治与法律环境、社会文化环境等。
做为经济环境的重要组成部分，金融市场是与企业财务决策关系最为密切的。金融市场是金融资产买卖和交易的平台，是一国金融体系的重要组成部分。金融市场有多种分类，根据资金期限的长短分为货币市场与资本市场；根据投资者购买证券的方式分为一级市场和二级市场；根据证券买卖交割的时间，分为现货市场与期货市场；根据市场上买卖有价证券的类型，可分为货币市场、股票市场、债务市场、外汇市场，以及金融衍生品市场；等等。
由于我国的金融衍生品市场还不发达，外汇市场涉及的企业也比较少，故在金融市场中，货币市场、股票市场、债券市场的发展对上市公司理财行为的影响更大。所以，这三种市场构成了新金融的主流，进而成为公司新财技的动力源与催化剂。
融资：五种方式大比拼
纵观几十年历史，党的十一届三中全会以来，特别是1993年11月党的十四届三中全会提出建立社会主义市场经济体制的决定之后，我国的金融体制改革从扩大贷款范围入手，逐步深化到建立健全金融体系，发展多种金融机构，加强和改善金融宏观调控，开拓金融市场，发挥资金、利率、汇率、结算等金融杠杆作用，加强外汇、外债管理，恢复和发展国内保险业务，进入国际金融市场筹集资金等诸多方面。
在这种大背景下，企业的融资渠道大为拓宽，融资方式多种多样。除向银行贷款外，还可以通过商业信用、商业票据贴现或转让、发行短期融资券和企业债、通过信托公司发行信托计划、股票上市、增发股票、配股等多种方式筹集资金。
表1：国内金融市场融资情况表
| 项目 | 全年融资量（亿元人民币） | 比重（%） | ||||
| 2004 | 2003 | 2002 | 2004 | 2003 | 2002 | |
| 国内金融市场融资额 | 29797 | 37909 | 23976 | 100.00 | 100.00 | 100.00 |
| 贷款 | 22600 | 29936 | 19228 | 75.85 | 78.96 | 80.20 |
| 国债 | 5343 | 6280 | 3461 | 17.93 | 16.56 | 14.40 |
| 企业债 | 343 | 336 | 325 | 1.15 | 0.90 | 1.40 |
| 股票 | 1511 | 1357 | 962 | 5.07 | 3.58 | 4.00 |
表1显示，尽管银行贷款仍然是我国各种所有制企业的主要资金来源，但股票融资、债券融资近年来取得了快速的发展。根据有关统计，自2006年资本市场恢复融资功能以来，2006年全年的预计筹资额超过2100亿，其中IPO融资约为1600亿，上市公司再融资约为500亿。
值得一提的是，2005年5月23日，中国人民银行发布《短期融资券管理办法》，允许合资格的企业发行短期融资券筹集经营所需要的资金。至2006年5月，仅一年的时间，共为157家企业发行短期融资券，总量达到2532亿元。
不同融资方式的期限、流动性与违约风险不同，并且投资者所要求的收益率也不相同，这些都注定了资本成本的不同。当公司有多种融资方式可供选择时，存在一个取舍与配置的问题，这种决策的过程之中，资本成本是最终确定融资方式的重要考量因素。
银行贷款利率
改革开放以来，银行根据宏观经济调控的需要，多次调整了存贷款利率；同时，根据国家产业政策和企业效益，对利率结构也进行了相应调整，对不同建设项目实行财政贴息、差别利率、优惠利率、浮动利率和罚息制度。
银行利率的变动通过对金融市场的作用，直接影响到企业的筹资成本。例如，我国人民币贷款的一年期利率在1995年达到12.06%，而目前一年期贷款的基准利率约为6.3%.银行通过对借款企业风险的判断，还可以采取利率上浮或下浮政策。
票据贴现利率
企业汇票分两种，一种是银行承兑汇票，一种是商业承兑汇票。当企业资金紧缺时，可以将手中的汇票向银行贴现取得资金。
票据贴现利率是在人民银行规定的再贴现利率的基础上按照不超过同期贷款利率（含浮动）加点执行的利率。目前票据市场基本的贴现率大概在3%-3.3%之间。商业银行可以根据票据金额的大小、到期期限的长短，以及企业的资信状况等与企业商定贴现率。但在实际操作中，由于各商业银行在票据市场中竞争比较激烈，不少银行抱着“宁失利率，不失市场”的态度，给予前去贴现的企业更大的利率下浮空间。前些年央行对东北地区银行票据贴现业务的大检查中发现，该地区的贴现利率曾经为1.8%-1.9%左右。
应付债券利率
近些年，我国企业债券的票面利率呈逐步下降趋势。以10年期品种为例，2005年初该品种仍延续上年的主流方案，采取有明显升息保护作用的保底浮动条款；到了4月份，随着市场对升息预期的淡化，保底浮动条款被纯固定条款所取代，10年期的固定利率一般在5.05％左右；而到了7月份，10年期企业债券的固定利率进一步降到了5％以下；8月18日发行05铁通债的票面利率为4.60％；2006的年年初重庆城市建设投资公司发行的10年期企业债，票据利率仅为4%.
短期融资券利率
短期融资券之所以受到企业的青睐，一是比发行企业债，甚至比向银行贷款更快捷，发行周期通常在一个月之内；二是短期融资券的利率较低，一年期短券的利率大约在3%-4%之间。
企业越大，发行短券的利率往往也越低。如中国电信200亿元一年期短券的利率仅为3.05%，比当时5.85%的商业银行贷款基准利率低2.8个百分点。
权益融资成本
权益融资（如IPO、增发、配股等）成本是一种机会成本，由于股票风险高于债券，所以权益资本的成本应该高于负债资本的成本。然而，由于曾经存在的股权分置等因素，我国上市公司以前不太重视股权成本。我们认为，不管是上市公司的控股股东，还是公司的管理层在后股权分置时代都必定会重视上市公司股权资本成本的估算。
投资：证券投资与并购新手段
企业的投资分对内投资与对外投资，对外投资包括企业的短期有价证券的投资，以及并购行为。
在我国的资本市场成立之前，国内企业需要现金时，主要向银行贷款；现金有剩余时，也主要存在银行。我国金融市场，特别是资本市场的发展，为企业投资于有价证券提供了良好的契机。当企业现金超过日常经营需要时，大多数公司会选择投资于短期的有价证券，原因有三，一是在持有期间可以获得利息或红利收入；二是如果选择的好，还可以赚取买卖差价获取资本利得；三是投资于短期有价证券，流动性较好，当企业经营需要现金时，可以随时出售有价证券。
同时，金融市场特别是资本市场的发展，也为企业的并购提供了坚实的基础。
自1993年我国发生首个以控制权转移为目的上市公司并购案例以来，到2005年累计有约有1049家上市公司披露过并购事件。金融市场的发展，不仅使企业的并购方式多样化，也使收购公司支付对价的手段更加灵活。
收购公司支付对价的手段主要有现金支付、股票支付、资产支付、承债式支付，以及这几种支付的组合。其中，无论国内还是国外，通过股权支付实行收购的方式都颇受欢迎。由于国内受股票发行方式的限制，股票支付手段在企业购并交易中广泛盛行尚需时日。不过，敏锐的企业早已抓住了一些难得的机遇，如较早前的清华同方（600100）与近期的宝钢集团。
分配：股利政策新动向
无论是从股利政策所传播的信息内容，还是外部融资费用高于内部留存收益的角度来看，股利政策都是非常重要的。公司在制定股利政策时，不仅受到法律与合同约定的限制，还需要考虑股东偏好、税收，特别是投资机会和未来收益的增长等多种因素。如何综合权衡这些因素的影响，根据企业的实际情况制定当恰当的股利政策，以促进企业价值的最大化，是每个企业管理者必须进行的重大财务决策之一。
出于均衡股利水平和维持公司良好形象的考虑，国外上市公司一般都倾向于保持连续、稳定的股利政策。美国的实证研究也表明，投资者偏好公司采取稳定的、可预期的股利政策。
而就我国上市公司股利分配情况而言，2005年以前存在三方面问题。
首先，是现金分红少。
2000年以前，我国上市公司一般以送股为主要的股利分配方式，派发现金红利的很少。1996-2000年间，派现比例较大的上市公司占上市公司总数的比例分别为9.78%、7.08%、9.33%、11.85%与10%.并且，绝大多数上市公司的现金分红都是象征性的，如同蜻蜓点水，少得可怜。有些企业派现主要是为了保住其配股资格，以便达到圈钱目的。2000年上市公司平均含税现金回报率仅为1.462%，低于当时一年期的银行存款利率。2000年以后，派发现金红利的上市公司逐渐增多，但股票股利仍在股利分配中占重要地位。
为了增强投资者的信心，促进中国资本市场的发展，中国证监会对上市公司的股利发放做出了相关规定，鼓励上市公司向投资者分派现金股利。2000年底，证监会要求现金分红是上市公司再融资的必要条件，2001年许多公司逐渐改变了一毛不拔的惯例，现金分红的上市公司逐渐增加。2004年，中国证监会明确将再融资资格与现金分红直接挂钩，在12月7日发布并实施的《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》中指出，上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。
其次，是股利政策缺乏连续性，没有长远的打算，股东很难从现行的股利政策预知未来股利如何变化。例如，1996年上市的公司中，上市后连续6年分配的公司比例仅为4.7%.第三，是股利分配形式上盲目迎合市场需要，从众行为明显。市场喜好送股则送股，市场喜好公积金转增则转增。
随着中国资本市场的深入改革，以及股权分置改革的基本完成，企业控股股东与其他股东的目标趋向协调，加上2006年上市公司的业绩改善，目前不少上市公司在已公布的年报中都提出令人欣喜的股利分配方案。
截止2007年2月15日，沪深两市已有145家上市公司披露年报，加权平均每股收益为0.35元，合计净利润为152.29亿元，主营业务收入2163.07亿元；其中，净利润与主营业务收入同比分别增长103.81%与27.84%.在上述已披露年报的上市公司中，提出利润分配预案的约为85家。其中，单纯派现的公司有64家，如盐湖钾肥每10股派现8.5元，暂列第一位；单纯送转股的公司有4家，如华天酒店每10股转增10股；既有送、转股方案，又有现金分红的公司有17家，如金发科技每10股送2股转8股派3元。
可见，现金分红多，送、转比例高，将成为2006年上市公司利润分配预案的一大特点。
运营：从贴现、保理到抵押
营运资本，亦称“净营运资本”，指一个企业的流动资产减去流动负债后的差额。营运资本管理的好坏对企业的生存与发展至关重要。比如说，由于缺乏营运资本而使得生产规模不能及时扩张，企业就会丧失销售收入与利润增长的时机；由于现金短缺而不能清偿到期债务，则企业的信用等级将会降低，增加未来融资的难度及融资成本；或者会被迫低价出售存货和固定资产，甚至破产清算。另一方面，如果营运资本过剩，则必定影响资产的周转速度和运行效率。
企业营运资本的管理主要指现金、应收款项和存货的管理。在营运资本的管理中，财务人员需要评估各种替代方案的获利水平，如何进行短期融资，如何管理现金和其他流动资产；至于流动资产的实物管理，如生产产品所需的原材料的订购、产品的运输、在产品的内部转移等等，则需要财务人员与工程技术人员、采购人员、销售人员，以及其他人员一同进行设计和安排。
在营运资本管理中，金融市场的发展更多地影响着企业应收票据、应收账款以及资产抵押等方面。
票据贴现
票据贴现指商业票据的持有人在需要资金时，将其所持有的未到期的商业票据转让给银行，银行扣除贴息后将余款支付给持票人的票据行为。截止目前，我国企业向银行办理贴现业务的票据主要是银行承兑汇票。随着金融市场的发展和银行对风险管理的加强，不少商业银行也开始办理一些信誉较好的大型企业的商业承兑汇票的贴现。1994-2004年，我国年度票据签发量由640亿元增加到3.4万亿元，年均增幅约50%；金融机构年度票据累计贴现额由470亿元增加到4.5万亿元，年均增幅约70%.2004年全国票据贴现余额为1.02万亿元，占短期贷款余额的12%，签发和贴现商业票据已成为企业非常重要的融资渠道。
应收账款保理
应收账款保理指企业将赊销形成的未到期的应收账款在满足一定条件的情况下，转让给商业银行，以获得商业银行流动资金支持，加快资金周转。保理可以分为有追索权（非买断型）保理和无追索权（买断型）保理，折扣保理和到期保理，等等。有追索权保理是指销售合同并不真正转让给银行，银行只是拿到该合同的部分收款权，一旦采购商最终没有履行合同的付款义务，银行有权向销售商要求付款。无追索权保理是指银行将销售合同完全买断，并承担全部的收款风险。
应收账款的保理是在西方国家普遍应用的一种金融衍生业务。最近两三年，国内商业银行开始办理保理业务，虽然目前规模不大，但未来必定呈快速增长趋势对企业来说，应收款的保理有三方面益处。
首先，是低成本融资，加快资金周转。一般来说，保理业务的成本要明显低于短期银行贷款的利息成本，银行只收取相应的手续费用。而且如果企业使用得当，可以循环使用银行对企业的保理业务授信额度，从而最大程度地发挥保理业务的融资功能。尤其是对于那些客户实力较强，有良好信誉，而收款期限较长的企业作用尤为明显。
其次，加强销售能力。由于销售商有进行保理业务的能力，会对采购商的付款期限作出较大让步，从而大大增加了销售合同成功签订的可能性，拓宽了企业的销售渠道。
第三，改善财务报表。在无追索权的买断式保理方式下，企业可以在短期内大大降低应收账款的余额水平，加快应收账款的周转速度，改善财务报表的资产管理比率指标。
由于目前金融机构提供的保理业务主要针对资产状况较好、经营活动正常的企业，一些上市公司或优秀的大型民营企业无疑将成为保理业务的重要对象。据了解，国内已有不少上市公司通过这种方式进行应收款的管理。清华紫光（）曾向中国光大银行北京海淀支行申请了人民币1亿元的国内保理业务额度。青岛海尔（）也与招商银行（）签订了国内应收款保理业务协议。
资产抵押贷款
目前不少上公司的抵押贷款，主要是以房屋建筑物作为抵押。在第十届全国人民代表大会第五次会议于2007年3月16日通过的《中华人民共和国物权法》第二百二十三条规定，债务人或第三人有权处分的仓单、提单、应收账款等可以出质。随着中国金融市场的发展，以及《物权法》的实施，企业的应收账款、存货作为抵押物向银行进行贷款的业务将会得到迅速的发展。
股权分置改革完成后，中国上市公司理财目标将由控股股东利益最大化转变为全体股东财富最大化，其理财行为也将逐渐走向理性
（配文）控股股东利益VS全体股东财富
随着我国金融市场的发展，特别是股权分置改革的完成，中国上市公司理财目标将发生根本性的改变，即由控股股东利益最大化转变为全体股东财富最大化。
控股股东利益最大化的四种表现
股权分置改革前，大部分A股上市公司的理财目标并不是企业价值最大化，而是控股股东利益最大化，具体表现为以下四方面。
首先，由于股份不能上市流通，控股股东在上市公司权益最直接体现就是上市公司净资产的增加。于是，上市公司比较热衷于增发、配股等“圈钱”活动，以最快的速度增加公司的净资产。
其次，国家股股东的目标与流通股股的目标在很多情况下是不一致的。国有控股股东的目标是多元化的，不仅关注上市公司的盈利，还关注就业、社会稳定等。在治理结构不完善的情况下，控股股东为实现其他目标往往会侵害小股东的权利，比如挪用资金、违规担保、通过关联交易转移利润等。
第三，不少民营控股股东不是努力提高上市公司经营业绩和核心竞争能力，而是千方百计先上市“圈钱”，然后再将上市公司当作“提款机”，不择手段地掏空上市公司。
最后，由于上市公司受控股股东的控制，其财务决策（如公司的融资政策、股利政策等）也基本上由控股股东决定。财务决策的依据也不是上市公司价值的最大化，而是控股股东的利益最大化。
走向理性的五种依据
随着我国金融市场的发展，特别是股权分置改革的完成，中国上市公司理财目标将发生根本性的改变，即将由控股股东利益最大化转变为全体股东财富最大化。股东财富最大化的具体体现是企业价值最大化，当资本市场有效时，企业价值最大化就会进一步表现为股票价格最大化。
于是，上市公司的理财行为将逐渐走向理性。主要依据有五方面。
首先，股权分置改革有利于规范控股股东的行为，促进上市公司理财目标的转变在股份分置改革前，由于控股股东的股份不能上市流通，股价与其利益关联度不高。控股股东在上市公司取得的正常的投资回报只有红利，不能在股票的升值中获得资本利得。在这种情况下，控股股东就没有太多的积极性关注企业的长期发展，而是热衷于通过上市公司的增发、配股等方式取得投资者的资金，然后挪作他用；或者要求上市公司为母公司或关联方违规担保等等。
股权分置改革后，控股股东所持有的股份也可以流通交易，如果上市公司经营业绩好，控股股东持有的上市公司股票价格将大幅提升。当控股股东需要资金时，它可以将持有的上市公司的股份向银行或其他金融中介抵押融资，这在一定程度上可以减弱控股股东挪用上市公司资金或强迫上市公司为其关联公司提供担保的动机。
其次，控股股东控制权的稀释有利于完善上市公司治理结构和公司理财目标的转变在股权分置改革前，上市公司的股本构成为非流通股约占65%；流通股约占35%；上市公司的非流通股为国家股与法人股，其中国家股约80%.如前所述，国家股股东的目标与流通股股的目标在很多情况下是不一致的。由于控股股东“一股独大”，控股股东控制着上市公司的经营与财务决策，因此，上市公司扭曲的理财目标才能够实现。
在股权分置改革中，对价的支付方式有送股、缩股、转增、权证等，但主要是“送股”。估计股改企业的平均对价约为控股股东每10股送3股，按此测算，控股股东的持股比例会大大降低，其控制权将受到稀释，这非常有利公司治理结构的改善，而公司治理结构的改进，无疑有利于上市公司理财目标的转变。
第三，机构投资者的发展壮大，以及价值投资理念的逐渐形成，为企业理财目标的转变创造了条件。
我国以前的机构投资者数量较小、规模较小，其投资理念也不是以“价值投资”为主。机构投资者、中小股东与控股股东相比势单力薄。在这种情况下，上市公司扭曲的理财目标才能够实现，因为外部的约束力不强。
近几年来，证券投资基金、企业年金、社会保障基金、保险基金，QFII等各类机构投资者得到了长足的发展。2006年股指的成倍增长更是促进了基金规模的空前扩张。截止2006年年末，开放式基金的数量已达到200多只，总规模约为7000亿份，另外，保险资金、企业年金、QFII、社会保障基金也在不断地加大入市规模。机构投资者不断发展壮大，已成为影响市场的主导力量。
可以预见的是，当机构投资者成为上市公司的大股东或较大股东时，必定会积极参与公司经营，如派出独立董事等，对公司治理结构的改善和经营与财务方面的重大决策产生影响。相对于中小股民，机构投资者更加倡导理性投资，注重投资收益的长期性和稳定性，这将有利于上市公司理财目标的转变，第四，全流通后企业间并购活动的增加将促使企业管理层转变理财理念，确立正确的理财目标。
在股权分置改革前，上市公司的股价被人为地分割为流通股和非流通股，在可流通股份所占比例较低的情况下，通过场内交易（二级市场购买股票）的方式对公司进行收购不仅成本高，而且基本不可能实现。因此，上市公司感受不到合并与敌意收购的威胁。
股票全流通后，将非常有利于资本市场中并购活动的开展。如果上市公司的管理当局不能勤勉尽职，公司资源不能发挥出应有的效率与效果，公司的股票价格就会下跌。上市公司就可能被其他企业合并或敌意收购，而公司一旦被敌意收购，购买方首先就会撤换管理层。在并购威胁下，公司管理层一般都会按照企业价值最大化这一目标勤勉尽职，致力于提高公司运营的效率与效果。
最后，金融管理制度的不断完善，资本市场监管力度的加强有利于企业理财目标的转变。
金融管理制度包括交易制度与会计制度。近些年，中国证券监管部门为了规范控股股东的行为，改善上市公司的治理结构，提高上市公司的管理水平，颁布了一系列的制度和规则，并采取了相应的监管措施。比如说，证监会2002年颁布了《上市公司治理准则》，该准则对控股股东的行为规范，董事会、监事会的职能发挥，信息披露应遵循的原则等方面都作出了明确的规定；这些年来证监会也一直修正、完善信息披露规则，比如严格对外担保（和委托理财方面的信息披露等；2006年6月和9月，上海证券交易所和深圳证券交易所分别发布了《上市公司内部控制指引》，对企业如何建立健全内部控制体系，提高企业控制风险管理的能力提供了指导性的意见。全国各地的证监局也加强了对上市公司的监管力度，近些年来不少大案、要案的查处便是例证。
2006年2月15日，财政部发布新会计准则体系，要求上市公司自2007年1月1日起执行。新会计准则体系的颁布实施，有利于规范企业的会计确认、计量和报告行为，提高会计信息质量，有利于资本市场上投资者“价值投资”理念的进一步加强，这也会对上市公司理财目标的转变会起到积极的促进作用。
