交通运输行业虽然不具备内生性的业绩高速增长机会，但是却存在外延型的资产大幅扩张机会，整体上市已成为我国上市公司整合的主流模式。本文从介绍企业集团整体上市现状入手，分别探讨了交通企业集团整体上市的动因、条件及模式，对交通运输行业的资产重组具有一定的借鉴意义。
一、引言
由于历史原因，目前交通运输行业上市公司所有拥有的资产大部分在集团的资产中占有较小的比重，而且主要为非核心资产和盈利能力相对偏弱的资产。比如说上港集箱股份有限公司（以下简称上港集箱），其主要业务是集装箱装卸，而上港集团的业务范围包括集装箱装卸、散杂货装卸、港口物流、港口服务等多个领域，相比上港集箱有更完善的产业链。原来上港集箱由于受到吞吐能力限制，业务量增速已经落后于整个上海港平均水平，上港集团通过吸收合并上港集箱整体上市后不但打开了上港集箱业务发展瓶颈，同时也避免了同业竞争，并使上港集箱现有股东能分享到整个上海港发展的成果。
从成熟市场的经验来看，交通运输行业并购一直方兴未艾，全球交通运输行业寡头垄断的格局已经形成，并有进一步强化的趋势。在此背景之下，我国交通运输行业也早已经开始了通过资本运作实现集团公司整体上市之举。
以上港集团吸收合并上港集箱注入母公司核心资产为标志，整体上市已成作为交通运输行业整合的主流模式，本文探讨交通企业集团整体上市的动因、条件及模式，对交通运输行业的资产重组具有一定的借鉴意义。
二、交通企业集团整体上市的动因
1.对抗收购兼并保留控制权
部分交通运输行业上市公司在原本持股比例较低的情况下进行了股权分置改革对价，在此基础上其持股比例进一步降低，为了保留控制权，部分大股东持股比例低的上市公司的股东拥有向相关公司注入优质资产的动力。
2.整合资源
通过整体上市，注入优质资产，上市公司可以进行更大幅度的整合资源。上市公司通过对主营业务的横向扩张或产业链的纵向扩张，扩大上市公司经营规模，降低整体的运营成本，使上市公司的产业链更加完整和全面，既有利于上市公司提高盈利能力，又有利于上市公司提高抗风险能力。
3.回避同业竞争发挥协同效应
全流通后二级市场对上市公司治理水平的要求越来越高，为了回避关联交易、解决同业竞争问题，并考虑企业协同效应的充分发挥，相关上市公司的股东拥有较强的明晰企业组织结构、整合企业资源的动力，相应的将相关经营性资产统一归于上市平台进行运作成为了可能。
整体上市可以使上市公司规模更加强大，产业链更加完整，避免同业竞争和大量的关联交易，有利于提高上市公司质量。一般而言，上市公司与集团公司的业务在某种程度上存在同质性或处于同一产业链的上下游关系，上市公司的业务往往只是集团公司众多同质资产中的一块，或者是其同一产业链中的一环，这样容易形成同业竞争或产生大量的关联交易。实现整体上市后，集团公司与上市公司通过资源整合，使上市公司的业务更加明晰、集中，产业链更加全面、完整。因此，实现整体上市，既可以避免集团公司与上市公司之间的同业竞争，又可以大幅减少上市公司与大股东之间的关联交易。另外，整体上市可以减少挪用上市公司资金，调控上市公司利润等不法行为，为上市公司规范经营营造有利的经营环境。
4.关注企业形象和市值
部分上市公司尤其是国有企业的大股东非常富裕，并没有从上市公司获得超额利益的动机。关注更多的是政府和企业的形象，相应的大股东会将相关公司做成窗口企业或者形象工程，在此情况下，上市公司的长期平稳发展能够保证。
由于全流通后，市值反映的就是真实财富，追求利润最大化的民营企业和国有企业都拥有通过二级市场将流动性差的优质资产反映为流动性强的股票资产的愿望。因此股东对市值的关注、对二级市场流通平台的关注将超越以往，在此刺激下，大股东有动力通过资产注入提升存量资产的价值并实现培育完成资产的变现。
5.减少管理机构和层次，提高管理效率和便于监管。
实现整体上市后，可以减少管理机构和层次。例如，TCL在整体上市以前，从集团公司股东到集团公司，再到上市公司有三级管理机构和管理层次。整体上市后，管理机构和管理层次可以缩减为集团公司股东和集团上市公司两级。这样，上市公司的经营效率和经营质量可以得到较大幅度的提高。与此同时，由于上市公司管理机构和管理层次的减少，经营环境更加简洁明晰，便于管理层加强对上市公司的监管。
三、交通企业集团整体上市的条件
1.法律条件
集团公司要整体上市，集团首先要具备上市的资格，或其现有的上市公司要具有再融资的资格。因此，整体上市首先要符合《公司法》《证券法》和国家有关法律法规关于再融资的相关规定。
2.大股东的自身条件
集团公司实力强大，拥有优质资产，实施整体上市能使上市公司实力壮大，规模增强，能使上市公司的股权价值得到提高。
因为上市公司的优质资产注入往往和大股东的具体情况相互关联，所以大股东的实力、背景和资本运作的能力是决定大股东是否愿意和有能力向上市公司注入优质资产的一个关键性因素。大股东实力和背景决定了大股东手中所拥有的优质资产，具备的优质资产越多，则向上市公司注入优质资产的可能性就越大；大股东在资本市场的活跃程度越高，其通过资本市场将优质资产证券化的可能性就越高，则注入优质资产的可能性也就越大。
3. 持续注入资产的可行性
股改完成以后，大股东利益和上市公司利益趋于一致化，大股东具备了向上市公司不断注入资产，从而完成资产证券化的可能性。
在大股东手中具备优质资产的情况下，一旦上市公司被确定为大股东在二级市场上的资本运作平台和窗口，则大股东有很大概率持续的将相关资产注入到上市公司中。而这类上市公司也往往在这个过程中实现超速增长，二级市场股价也必将长期走高。
4. 注入资产占上市公司总资产的比例
交通企业整体上市新增优质资产的注入往往能够极大改变上市公司的基本面，使上市公司的发展取得跳跃性进步。而注入新增资产占上市公司总资产的比重，直接决定了上市公司基本面的改变程度。
所以，我们必须要关注大股东注入资产的规模和上市公司本身的规模相比是否足够大，能够对上市公司的整体资产质量和经营状况产生根本性的影响。
5.注入资产的质量，盈利能力和想象力。
整体上市强调注入的是优质资产而非劣质资产，因为并非所有的注资行为都能够彻底的改变上市公司基本面，甚至有的大股东可能通过注入劣质资产的行为来偷梁换柱，直接进行利益转移。
四、交通企业集团整体上市的模式
从国内资本市场上的整体上市案例来看，整体上市的模式主要有四类。
1.“集团公司吸收合并”模式
集团公司完成股份制改造后，先安排整个集团公司IPO（Initial Public Offering，初始公开发行股票），然后再吸收合并上市子公司或者其他公司（收购或换取其全部股权）。就操作而言，可以分为“改制”和IPO连同“吸收合并” 两步来实施（即实现改制后在上市方案中一并完成“首发”连同“吸收合并”）。原上市子公司在集团整体上市的同时即可注销下市。
代表案例：上港集团模式。上港集团首先完成“改制”，然后在A股市场IPO连同换股以“吸收合并”上市公司上港集箱，同时上港集箱注销下市，最终实现集团整体上市。
该模式主要适用于实力强大的企业集团整体上市，便于集团实施统一管理，理顺集团产业链关系。
2.“集团公司完成改制后直接IPO”模式
对于主业明确又集中的集团公司来说，可以先对少量非经营性资产和不良资产进行适当处理，并进行投资主体多元化的股份制改造，然后就直接IPO.
代表案例：中国交通建设模式。中国交通建设是由中国交通建设集团有限公司（以下简称中交集团）独家发起设立的交通基础建设企业。中交集团将其基础设施建设、基础设施设计、疏浚、港口机械制造四大主营业务整体注入股份公司。中国交通建设上市后，中交集团只作为中交股份的控股股东，对中交股份行使国有股权管理职能，集团公司不再设置业务职能部门，不再从事经营业务。
中国交通建设2006年12月15日在香港联合交易所挂牌上市，成为我国第一家境外整体上市的特大型基建企业。公司是全球领先的交通基建企业、中国最大最著名的港口建设和设计公司、中国最大及全球第三大疏浚公司、全球最大最著名的集装箱起重机械制造商。2003～2005年期间，公司主营业务收入年复合增长率达31.1%，净利润年复合增长率高达124.6%.
该模式较适用于处于快速发展时期的集团公司，既能满足集团公司在快速发展阶段对资金的需要，又能使集团公司资源得到整合，进一步促进资源使用效率提高。
3.“上市子公司增发收购”模式
所谓“增发收购”模式，即集团所属上市公司向大股东定向增发或向公众股东增发股份融资，收购大股东资产以实现整体上市。
代表案例：交运股份模式。上海交运股份有限公司向母公司上海交运集团定向发行新股及以资产置换的方式向上汽股份购买200亿资产，从而实现上汽股份优质资产整体上市。公司计划非公开发行不超过1.9亿股，发行价格不低于董事会决议公告日前20个交易日股票均价。交运集团将认购不低于发行股份的90%，募资用于收购上海交运国际物流公司100%股权，上海市汽车修理公司100%股权和上海浦江游览公司50%股权。发行完成后，2006年净资产增至19.3亿元左右。
该模式较适用于发展前景明朗、资产质量总体较好的集团公司，可以在对少量非经营性资产和不良资产进行适当处置的基础上，实现集团公司整体上市。该模式的优点主要有三点：一是明确核心业务，提升竞争能力；二是解决与大股东的同业竞争，完善治理结构；三是增加公司收入，提升业绩水平。
4.“集团公司借壳”模式
对于主业资产和辅业资产都非常庞大的集团公司来说，可以通过安排上市子公司反向收购母公司的全部主业资产来实现集团主业的整体上市（一般需要安排上市公司资产收购），而辅业资产则保留在上市公司之外。
代表案例：长航凤凰模式。公司原第一大股东中国石化以每股2.79元的高价将所持21142万股转给长航集团，长航集团以占总股本40.72%的股权成为了公司的第一大股东。长航集团随后注入集团公司赢利能力最强的核心资产——干散货运输业务的整体资产，包括各类货轮、拖轮、驳船等营运船舶1224艘，载重吨184万吨，加上拟租赁上游的船舶资产，投入运营的总船只超过1500艘，载重能力超过230万吨，居国内内河航运企业之首。重组后公司将成为中国内河及江海联运最大的散货运输企业，成为国内同类企业中唯一能够实现远洋、沿海、长江、运河全程物流服务的水运企业。
长航凤凰方案借壳上市具有集合创新的特点。既获得上市资格，也通过资产收购实现了其大股东集团主业的整体上市。此外，由于不涉及IPO，这种模式的实施成本相对较低。
五、结论
交通运输行业虽然不具备内生性的业绩高速增长机会，但是却存在外延型的资产大幅扩张机会，整体上市已成作为交通运输行业整合的主流模式。交通企业集团在满足整体上市的条件下，选择合适的模式，能够实现交通运输行业的跨跃式发展。
