2002-08-20 00:00 来源：丁晓华
四、金融机构
发达国家的金融机构，包括银行和非银行金融机构。非银行的金机构包括保险公司、养老基金、投资银行等。在风险投资发展的历史上，金融机构曾是非常重要的风险资本来源。金融机构参与风险投资主要是通过风险投资基金或者由金融机构附属的风险投资公司进行。随着形势的发展，特别是养老基金等机构大举进入风险投资领域，银行式的金融机构在风险资本构成中的重要性有所降低，风险资本市场上的金融机构也发生了分化，商业银行逐渐退出风险投资市场，保险公司、投资银行等非银行机构的风险投资有所扩大。从目前情况看，提供风险资本的非银行金融机构主要是保险公司、投资银行（养老基金已在前面单独论述）。
商业银行逐渐退出及保险公司、投资银行等非金融机构进入风险投资市场的主要原因是：一方面，金融国际化、一体化的发展使各国政府与银行对国际金融市场的控制能力大为削弱。80年代发生了墨西哥金融危机、90年代发生了英国巴林银行倒闭和亚洲金融危机等，有关国际机构和商业银行都更加重视银行经营的稳健性，不会让资产暴露在高风险中。另一方面，风险投资的高回报毕竟是一种难以抗拒的诱惑，而且从根本上说，谨慎的风险投资对于金融机构优化资产结构，增强资产的获利能力是有利的，因此，非银行金融机构由于不受国际机构与各国政府对银行风险管理的越来越高要求的限制，像保险公司、投资银行等为了为其资金寻找投资出路，自然不会错过风险投资这样的机会。
在美国，投资银行大举进入风险投资领域大约在80年代初，摩根。斯坦利是开发高科技融资领域的先行者。1980年它将苹果电脑公司推上市，使它成为纳斯达克市场的上市公司。1983年总部位于纽约的摩根。斯坦利在靠近硅谷的旧金山市建立了永久性的分支机构。
进入90年代以来，开展风险投资融资业务的银行数量有了较大增长，而且形成了几个群体，一个群体是以摩根。斯坦利、高盛、美林、雷曼兄弟为代表的超大型投资银行（Bulge Bracket Firms），第二个群体是专门从事兼并收购或专门从事高科技融资业务的小型投资银行。他们向处于初创阶段的高科技公司提供详尽的研究和投资银行服务。罗伯逊。斯蒂芬证券公司，汉伯雷奇。葵斯特证券和蒙哥马利证券是其中的佼佼者；第三个群体是一些总部在欧洲的跨国投资银行。随着科技市场的跨国化、国际投资银行也进入美国想分一杯羹。这其中，德意志摩根建富发展最为迅速，它于1996年进军硅谷，从摩根。斯坦利的科技融资部门挖来业务骨干，几乎是在一夜之间成立了科技融资部。1995年在旧金山建立分支机构的瑞士联合银行也是一家颇为成功的国际投资银行。
对投资银行而言，投资风险投资基金还有其独特的意义。投资银行以风险投资基金的一般合伙人身份从事这项业务时，可以在基金收益时获得其收益的20%.而当被投资公司发展壮大后，作为投资者还可以获得如企业上市、兼并与收购等业务。表6为1980年～1998年金融机构在年风险投资总额中的百分比变化统计。从统计可以看出：80年代美国的金融机构占整个风险投资的百分比为11.8%，90年代基本维持不变，为12.1%，仅增加了0.3%.但若从绝对值统计， 金融机构资金在90年代比80年代增加了35.63亿美元，平均每年增加7.1亿美元。
表6 1980年～1998年美国金融机构资金在年风险投资总额中的百分比（单位：10亿美元）
1980 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1997 1998
总额 0.661 1.423 3.019 3.033 2.947 1.847 2.548 3.764 12.8 19.3
百分比 13% 14% 13% 10% 9% 9% 15% 9% 20.8% 6.6%
资料来源： 根据《风险投资-操作。机制与策略》与VCJ.March 1999 P45整理
在投资银行的介入下， 高科技公司在股票市场和并购市场上就活跃了许多，在这个过程中，投资银行和高科技公司皆大欢喜，前者获得了业务，后者获得了超速发展的机遇，满足了它们全球化趋势的需要。例如，1997年，摩根。斯坦利成功地把家庭网络公司等一批高科技公司首次公开上市，通过23次股票发行为这些高科技公司筹资49亿美元。同时，它还涉及19项高科技的并购交易，并购金额总计达到250亿美元，德意志摩根建富插足了1997年13项最大高科技购并案中的8起，包括攀登通讯公司以37亿美元收购瀑布公司、路森特以18亿美元收购奥科托尔公司、微软4.25亿美元收购网络电视公司等，其中6起的金额超过10亿美元，而该公司过去10年中超过10亿美元的购并交易也没有达到6起。雷曼兄弟公司主承销和副承销47起高科技融资，金额累积超过80亿美元，涉足并购30起，金额总计达240亿美元。
从发展趋势来看，金融机构仍将是风险资本的重要来源。同时，出于安全性的考虑，金融机构的资本对处于成熟期的风险企业有更大的兴趣。
五、政府投资
中国科学技术部副部长邓楠在1999年9月18日的“中国投资基金高级论坛”上所做的主题演讲中谈到：“在世界各国的风险投资实践中，无须政府的扶持和支持，仅靠微观经济主体的努力就能将风险投资体系建设完善，且极有效率地运行的，还尚无先例。即便是发达国家，在培育和发展风险投资体系的实践中，也大都采取了不同程度的政策扶持措施。我国正由计划经济向市场经济转轨，政府在经济发展和改革中起着举足轻重的作用。我们确立了立足市场机制的方针，政府能否遵循市场经济规律积极发挥作用，事关风险投资体系建设的进程或成败。”事实上，无论在西方与东方，政府资金在风险投资中均起过一定的作用。
在美国：政府的投资体现在对技术开发的投资和力度、小企业投资公司的低息贷款、税收优惠政策三个方面。
1. 美国政府不断加大对技术开发的支持力度，例如，1993年制定的以信息产业为中心的"信息高速公路计划"，总投资高达4000亿美元。1999财年年度（1998年10月～1999年10月）继续将研究开发作为增加投入的5个重点领域之一，民用研究开发预算达378亿美元，创下了冷战结束后的最高投资水平；而且还拿出310亿美元设立"21世纪研究基金"，支持美国的基础科学研究。
2. 1958年，美国政府为推动风险投资的发展，颁布了小企业投资法，允许建立小企业投资公司。所谓小企业投资公司，是指由小企业管理局 （Small Business Administration，简称SBA）批准成立的专门向小企业投资的私人投资公司。为鼓励小企业投资公司的成立，小企业投资法规定，小企业投资公司的发起人每投入1美元便可以从政府得到4美元的低息贷款，以及可享受特定的税收优惠。相应地，小企业投资公司也受到了一定的投资约束，包括其所投资的企业规模和利益控制上的限制。尽管小企业投资公司受小企业管理局的控制，但投资决策仍由私人 资料来源：《创业资本运营》中信出版社 1999
做出。由于政府的积极促进，在小企业 图3 1969年～1982年美国风险投资规模图
投资法案实行后的头5年就建立了629家小企业投资公司。这些公司管理着4.64亿美元的私人资本。其中，47家公众持股的小企业投资公司从公开上市中筹资3.5亿美元。与此相比，美国研究与发展公司在小企业投资法颁布前的13年中仅筹资740万美元。政府资金的政策性补助为私人资本的进入起到了积极推动作用。
3. 在税收优惠政策方面美国政府有过2次反复，如图3所示。此外美国税收优惠政策还体现
在个人的税收政策方面。美国在1993年税制改革后，资本收益与普通收入 的税率差别相当大，最高收入类的边际税率为39%，而长期资本收益的税率为28%，1993年税改中的一条特别条款还进一步规定，持有5年或更长期某些小型企业股份的资本收益仅课税14%.其次，通过风险投资进行权益投资时，投资个人还可以享受到合理规避联邦遗产税的好处。美国法律还规定赠送这种礼物其价值应适当低估（经常低估30%）。
在英国：政府为鼓励创业投资，英国政府采取了如下一系列措施。直接或间接地向企业提供创业资本。
1. 如英国贸易工业部将政府支付款项中的33%作为发展高技术的专款，20%作为支持高技术产业的开发费用。
2. 政府直接参与创业资本投资。1973年成立国家风险投资机构"国家企业委员会"（NECE），主要进行地区工业投资，为小企业提供贷款和分析研究高新技术领域发展的投资问题。1981年，英国国家企业委员会与国家风险投资公司合并，成立了英国技术协会 （BTG），专门进行风险投资和有关协调工作，已先后投资430个企业，累计投资额高达2.26亿英镑。是英国风险投资业中异常活跃的因素。
3. 通过税收和贷款等支持创业投资公司。如1981年，英国政府制定了"贷款担保计划"，规定私人金融机构对高技术中小企业贷款，其金额的80%由政府担保；1983年又制定"企业扩大计划"，规定个人投资者可免税。
4. 1998年，英国又新设1.5亿英镑的“企业基金”，帮助企业家发展高附加值企业。
在新加坡：风险投资业以政府主导为主，政府为支持本国高科技企业的发展，直接出资建立风险投资公司或风险投资基金，为风险投资提供资本来源。
1. 1985年，新加坡政府成立了经济发展局EDB主管风险投资基金，直接投资于国内初期的创新公司以及国内外的风险投资基金，培养新加坡的创业家精神和创业文化，并发起成立新加坡创业投资协会（SVCA），SVCA组建了一个投资天使中心（Business Angel Center）来为个体创业投资家和创业家牵线搭桥。
2. 1995年，政府科技局设立5亿新元的风险投资基金，1997年政府再拨款10亿新元作为风险投资基金资本金。政府的风险投资基金和风险投资公司不仅提供了风险企业发展所需的资金，而且对启动社会的风险投资起到了示范作用。1999年，新加坡经济发展局推出的第三期种子期风险投资基金共5000万新元，其中3000万新元由私人风险投资公司华登国际出资，并由华登国际来管理所有资金，以充分利用私人风险投资公司的专业经验和国际商业网络。经济发展局的前二个种子期创业基金分别在1990年和1994年成立，资金额分别为700万新元和2100万新元，共投资56个项目。经济发展局还曾推出一个专门投资亚细亚国家的区域创业投资基金1200万新元，来配合和推动私人创业投资基金如SEAVI的区域投资。新加坡的创业投资从1983年第一家创业投资公司成立时的4.8亿新元发展到今天的100亿新元左右。新加坡政府规定，风险投资在最初的5～10年完全免税，1984年又宣布，凡是向得到政府批准的新技术工业项目投资的本国公司，如果投资项目赔本，可以从公司收入中免交相当于投资额50%的所得税，1986年，政府又进一步规定：风险投资公司从所得税中扣除从被批准的风险企业购买股票而造成的任何损失。
3. 新加坡政府还拨出1000万新元设立“协创基金”，鼓励更多个体投资者即投资天使协助科技创业家。“协创基金”规定，投资天使将获得政府一对一的投资，最高25万新元，即投资天使投资风险企业1新元，政府也投1新元，鼓励专业投资人士投资种子期或启动阶段的科技公司。“协创基金”的投资者必须是经验丰富的商人和专业人士，具有能够使科技公司增值的相关经验，申请“协创基金”的条件包括： 风险企业是新成立的科技公司，营业额不超过100万新元，公司的产品有增长潜力。国家科技局代表政府与创业投资公司及投资天使进行联合投资，如果所投资的风险企业获得成功，“协创基金”本身应有部分的赢利拨给个体投资者，以资奖励，科技企业家则可以借助投资天使的商业网络和管理经验，提高新公司的成功机会。
4. 新加坡电讯公司最近也提出了5000万新元的种子期创业基金，主要投资与电讯业务有关的新企业和创新科技项目，以确保新加坡电讯能够在日新月异的行业竞争中保持领先地位。
5. 新加坡科技局推出"科技公司培育计划"，目标是让那些拥有丰富投资经验和管理经验的培育管理公司充当科技企业家的导师，为新的科技公司提供管理资源及资金。申请培训计划的科技公司必须有30%的公司股份由新加坡人持有，公司必须从事新产品和服务的研究开发工作，公司的研究开发成本至少占总经营成本的一半。国家科技局将资助85%的营运开支，每年最多30万新元，为期2年，国家科技局将获得新公司至少30%的股份，其中一部分股份为培育管理公司所有，培育管理公司将提供管理指导，帮助新的科技公司成长，包括协助公司做市场调查、商业策划，寻找更多的投资。
6. 1999年新加坡政府进一步提出要发展科技企业，培养科技创业家，推动创业投资。由副总理陈庆炎博士领导的21世纪科技企业家委员会最近推出了一系列措施，如成立10亿美元的科技企业家投资基金来鼓励新加坡的科技专业人才把科研成果商品化，建立科技企业，成为科技企业家。陈庆炎博士和21世纪科技企业家委员会的成员还特地去美国奥斯丁市和硅谷考察，探讨符合新加坡国情的创业投资发展模式，吸引美国的创业基金和创业资本家。
在台湾：风险投资活动从1983年开始引起重视，在风险投资发展初期，台湾当局提供了主要的风险资本，据台湾创业投资公会秘书长苏拾忠披露共达到24亿美元。包括组建风险投资公司和风险投资基金。台湾当局在风险资金投资方面的作用体现在：
1. 1985年和1989年，台湾"行政院"分别拨款8亿和16亿新台币建立 "种子基金，参与风险投资活动。并动员远东纺织、统一、联华这些大企业分摊出资。
2. 台湾当局规定只有投资于创业投资公司，法人和个人才可享受20%的税收优惠。同时，当局又规定，创业投资公司只可以投资于台湾当局规定的科技产业。
3. 1993年以后，台湾的风险投资推动风险企业快速成长，民间投资意愿增强，政府资金逐渐淡出风险资本市场，将风险投资公司的股份转让给民间企业和个人。在以后的发展中，政府将主要承担宏观管理之责。
在日本：80年代后半期，因经济发展日趋成熟；不动产价格大幅上扬；创业需要庞大的资金、高深的知识与技术；加上人才资源不足，企业的创立日趋困难，致使企业的关门比率凌驾于开业比率 （新设企业家数与企业总家数之比），据日本国民金融公库综合研究所发表的"1995年新开业白皮书"统计，1992年至1994年，新企业开业比率为4.6%，关门比率为4.7%.日本政府因此积极规划及采取支援创业投资的措施，期望能培育21世纪的新兴产业。在投资资金方面有：
资料来源：日本经济新闻，1995年5月31日图4 日本风险投资企业培育制度结构
1. 由国家出资400～500亿日圆成立中小企业事业团，对都，道，府，县政府提供十年期无息融资，支援设立风险投资财团，由此财团对风险投资提供低息融资（年利率1.5%），供风险投资认购风险投资企业的股份或对风险投资企业发行债券时提供保证 （参考图4）
资料来源：日本经济新闻，1995年10月13日图5 知识产权担保融资结构
2. 建立了“小企业金融公库”、“国民金融公库”、“工商会金融公库”等金融机构，为一般中小企业提供优惠贷款。1975年，日本通产省设立了"风险投资公司"，为风险企业贷款提供80%担保。
3. 鼓励银行提供以知识产权为
担保的融资，将知识产权视同土地、有价证券作为担保品（如图5）。及创立风险投资专用的债务保证制度（100亿日圆），以利创业投资企业资金调度。
4. 政府制定的“技术开发补助金”规定，对中小企业的技术开发给予50%的资助，资助下限为500万日元，上限为2000万日元。政府还通过促进中小企业技术改造政策，向中小企业提供技术改造补助金，80年代以来补助已达到10.7亿日元。
5. 日本劳动省对风险投资企业雇用的专业人才薪资的1/3实行为期一年的补助，建立风险投资人才成长基金。
6. 日本科技厅通过下设的新技术开发事业团对开发风险较大的新技术企业提供5年无息贷款，成功者归还，失败者可不偿还。
通过上述措施，到1995年3月，日本的风险投资对1万多家企业进行了投资，投资规模超过8500亿日元。
下面以美国为例，将上面分析中各投资主体在风险投资中的作用归纳在表7中。
表7 1980～1998年国外风险投资融资主体特征归纳表
融资主体 投资比例 投资原因 投资方式 特点
养老基金 29%～60% 出于基金本身的财务考虑 投资于风险投资基金，委托风险资本家进行具体的投资和管理，通过利润分成的形式实现投资收益。 ²； 市场准入问题²； “谨慎的人”判定问题²； 公司养老基金不得投资于与公司业务相关的领域²； 投资比例只占其全部资金的很小份额 （5%以下）
公司资金 3%～18% 留住下一个“英特尔”，保持公司的核心竞争力 ²； 利用公司的风险资本直接投资于与公司业务有关的项目²； 投资风险投资基金²； 组建产业战略基金，对某一重要的战略领域进行投资 ²； 投资的领域与公司的技术领域比较接近²； 更愿意投入早期的风险企业²； 收购没有通过IPO方式退出的风险投资企业²； 较多地采用控股方式²； 通常用股票而不是现金收购
家族/私人投资 11%～21% ²； 个人税收优惠²； 规避联邦遗产税 ²； 直接投资风险投资基金²； 通过“基金中的基金”间接投资²； 购买公开上市的风险投资基金²； 银行信托部门提供的风险投资 ²； "技术精英"代表的中产阶级是风险资本市场新的和潜在的投资者²； 受"99规则"干扰及投资分散化要求，家族/私人投资比例逐年减少
金融机构 6.6%～20% 优化资产结构，为资金寻找投资出路，增强资产的获利能力 ²； 风险投资基金²； 金融机构附属的风险投资公司 ²； 商业银行逐渐退出风险投资市场²； 投资银行大举进入风险投资领域²； 对成熟期风险企业有更大兴趣
政府投资 推动风险投资的发展 ²； 技术开发资金²； 低息贷款²； 税收优惠政策 ²； 美欧政府投资为辅，民间投资为主²； 新加坡，台湾地区政府投资影响较大²； 税收的杠杆影响很大
