中国股市从来没有这么热过，热得烫手，热得让人有点不知所措。
　　由于近期物价指数的不断攀高，银行利率提升的步伐比较缓慢，出于抵制通货膨胀，并让资产保值升值的需要，居民不断把银行储蓄转向可以保值升值的权益类金融投资工具，这是目前的一种趋势。在欧美发达国家，拥有股权资产的居民占据很大比例，特别是美国，80%以上的家庭都持有股权资产，而且在资产总额中占据很大比例。在中国的中产阶层正在形成的情况下，这个群体投资股权领域，分享中国经济增长的成果，是中产阶层成熟壮大的必由之路，如果股市可以让更多的人加入中产阶层的行列，这无疑是一件大好事，但是，中国股市的先天性缺陷，似乎注定它难以承担这一使命。
　　中国股市的先天缺陷是它非常容易被人操控。首先，中国股市的上市公司资产结构畸形，在全部1400多家上市公司中，17家大公司占据了30%的比例。虽然股权分置已经被认为是比较圆满的结束，实现了“全流通”，但从保持控股权的需要出发，许多国企的股份事实上不可能进入流通领域。如果要影响大盘股的价格，并不需要太多的资金，甚至可以用操控几只大盘金融股的方式影响整个大盘的走势。其次，由于法制的不健全和市场监管的严重滞后，使得投机操纵的风险远小于收益。于是上市公司、投资机构乃至私人投资者间的利益关系层出不穷，信贷资金违规入市，上市公司信息披露不实，上市公司高管炒股、基金经理为关系网铺设“老鼠仓”等违规现象络绎不绝。这种种现象，都说明这个股市还不是一个成熟的股市，它的增长基础并不坚实，好比在沙滩上作画，只要海水一冲，就会烟消云散。
　　管理的不规范、人为因素的增多必然加剧市场风险，即使非常具有投资价值的市场，也会因为“人为因素”而失去其价值。由于散户与机构，一般投资者与内幕知悉者力量对比的高度不对称，前者沦为后者的“提款机”。每一轮股市的牛熊更替就是一个财富的再分配过程，它使亿万“散户”辛苦积累的财富一次性流入少数“庄家”和利益相关方手中。从今年3月以后，以个人投资者即散户为主力的场外资金积极入市，股市资金的比重主要向个人投资者倾斜，目前“散户”的资金已经占整个股市资金的近70%，他们成为股市不断走高的主要推动力量，即使央行组合拳也无法阻挡这股力量，这是一个危险的信号。
　　在这里，争论投资者尤其是投资机构是理性还是非理性，是投资还是投机，已经没有意义。众所周知，投机的短期收益远大于投资，只要没有相当的风险，大多数投资者就会变成投机者。易于操纵、管理不善的中国股市就是一个容易让投资者变成投机者的典型环境。

支撑中国股市疯长的因素是虚幻的
　　一位资深证券投资者研究人士说，他现在几乎已经完全放弃了按照正统市场以市盈率、行业状况、发展潜力、盈利能力等基本指标研究中国股票的方法。他现在分析股票的主要方法就是分析“K线图”，根据自己多年在股票市场的嗅觉，通过“K线图”分析庄家的动向，只要有主力资金深度介入的，迟早会拉升，就是好股票。庄家资金的动向已经成为左右投资者投资的主要因素，这不能不说，这个股市正沦落为一个完全炒作的市场，在玩一个有盈必有亏的游戏。
　　为大家进行股市热辩的，往往是那些对股市过热的利益相关者。他们总爱强调股市上涨的种种原因，如股权分置改革的成功、流动性过剩、人民币币值低估、十七大、奥运会，以及中国经济的持续增长。但他们似乎忘记了一点，自1990年以来，哪一轮股市兴衰背后没有众多的“因素”支持，但那些丝毫没有改变股市中一家欢笑百家愁的宿命。那些对股市过热的利益相关者会用各种理由把股市炒起来，当涨到一个让他们满意的高度，就会让一场惨痛的暴跌使投资者失去大部分的财富。“庄家”由于操纵着股市的动向，他们肯定会先于散户金蝉脱壳，而散户并不知道何时才能“见顶”，因此他们永远都是被动的，因为他们是信息的不对称接受方。
　　只要脱离了基本面的虚长就是泡沫的表现，可大家都知道股市有泡沫，但股市的泡沫仍在不断膨胀，这是因为真正有能力挤泡沫的人已经进入利益相关方中。虽然泡沫日浓，但他们会用题材炒作迎合散户追涨杀跌的投机心理。
　　通过监管高层的最近表态来看，监管层似乎并不想打压目前的牛市。事实上，国家目前日趋加剧的调控，核查违规行为并不是让股市下跌，而是担心股市上涨的速度太快对经济造成损害。在这种情况下，管理层显然难以采用行政手段加以干涉，对股市庞大资金的疏导也成为摆在面前的课题。坊间风传监管层正在运作H股的红筹类公司回归A股，以吸收部分剩余资金，用市场手段解决流动性泛滥和投机气氛过浓的问题。在5月19日加息等三措施的效果不明显后，监管层可以利用的牌越来越少。一旦股市继续疯长超出监管层容忍的限度，从宏观大局考虑，不排除下重手调控的可能，那时又可能带来一段沉寂的熊市时期，也会给新近入市的狂热投资者上一场中国特色的投资课。

从日本和台湾的经历反思中国股市
　　目前中国的情况，与70、80年代的日本和80、90年代的台湾十分相似。泡沫恶性膨胀就像气球一样，吹大了终会破灭，只是时间的早晚而已。
　　70年代的日本，不仅经济高速增长，民众股市投资意识觉醒，每天开户数爆增，大量资金涌向股市，使日本成为当时全球最贵的股票市场，市盈率高达100倍。以日经225指数为例，从1971年的2713点冲到1989年的38915点，增长14.3倍。同时，日元在美元的压力下，加上国际资本对日本股市的大举进攻，使美元的水平从1971年315日元兑1美元大幅升值，到1989年的143日元兑1美元的水平，升值2.2倍。若以美国投资人投资日本的回报率（股市＋汇市）而计，更高达31.5倍。
　　然而，日本的股市教训也正是在这个时候开始的。自1989年以来，日本的股市就一路下跌，日经225指数从1989年的38915跌到2002年的8579点，缩水78%。虽然近年有所回升，到2006年达到17225点，但也仅相当于1989年最高值的44%。
　　台湾股市从启动到泡沫顶点经历了5年时间，1985年7月开始台湾股市进入了一个大多头时代，到达顶点之前经历了两次暴涨暴跌。第一波从600多点启动到1987年10月到达4600多点，很快股市里出现黑色星期五，股市到达第一个高峰后，第二天开始转向暴跌，接连狂跌了近3个月，指数下跌了50%，到2300多点.之后行情迅速恢复，到1988年9月26日到达第二个高点8870点，看10000～12000的人比比皆是，但是好景不长，9月29日台湾股时又开始第二次爆跌，一直跌到12月21日，指数跌掉了37%，这次由于入市资金相当庞大，因而损失惨重，社会震动比上一次大得多，后来又宣起一波行情，在泡沫顶点(12000多点)股市整体市盈率超过60 倍。90年2月开始转入大熊，仅半年时间就跌了8000多点，结果呈现全民套牢，行情最低跌到2000多点，仅是高点的零头，现在仍然没有恢复。
　　台湾股市那轮行情也是开始于台币升值和长期的低利率。在台湾股市80年代的爆涨爆跌中，绝大部分股票为散户持有，全民炒股，开户总数占台湾总人口的１/４，他们购买股票跟我们一样是进行短线投机，博取差价，使得股价过高，成交量变化很大。但与股票的资产相比，赢利脱节的高股价只是暂时现象，爬得越高跌得越重，这是自然法则。
如果经济规律具有普遍性的话，日本和台湾的教训就是前车之鉴，中国的股市泡沫破灭是迟早的问题，不管牛市将持续多久，破灭都是必然的结果，股市也必将会回归理性。

                                             　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　 作者单位：首都经济发展研究所

链接：中国股市发展经历过的五个阶段
　　第一阶段：1981年至1986年是股市的萌芽时期。第一支名义上的股票是1981年四川蜀都大厦在公司职员内部发行的股票。虽称股票，但有固定利息的分红并且允许赎回，因此更像是一种债券。第一支严格意义上的股票诞生在上海，飞乐音响的股票第一次公开发行，并被邓小平作为礼物在1986年赠送给NYSE的执行总裁范尔霖。
　　第二阶段：1986年至1990年是股市的创立阶段。1986年9月前后，工行上海分行开始公开交易上海的“老八股”。1990年初上交所与深交所相继成立，股票集中交易市场正式宣布成立，中国股市也因此第一次具备了资源配置的功能。
　　第三阶段：1990年到1997年为股市的试点阶段。在邓小平南巡之前，股市能否长期存在仍然受到所有制问题的制约，姓资还是姓社，成为影响股市存活最重要的话题。邓小平在南巡讲话中指出，“股市要试点，试点不成就关，或者留尾巴的关，或者不留尾巴的关”，一句话保护了股市，而中国股市也于1996年5月迎来了第一次大牛市。
　　第四阶段：1997年到2001是股市的实用阶段。十五大第一次从宪法的层次上承认“股份制是公有制的一个特殊形式”，至此，股市的地位正式确立。1999年股市第二次高潮开始，这个增长一直持续到2001年。太过火暴的股市已经严重脱离了基本面的支持，市盈率居高不下，大量违规行为也不断被暴露出来，银广夏、蓝田等事件的发生是当时混乱股市的一个缩影。同时股市的作用被定义为“国企脱困”的一个途径，大量国企进入股市寻找资金，质量参差不齐。
　　第五阶段：2001年到2005年是股市的转轨时期。新一届的证监会开始着手完善监管体制。然而在股权问题没有彻底解决的前提下，国家既是裁判员又是运动员，改革并没有收到预期的结果。这一时期股票价值被严格低估，价格甚至一度低于面值，股市不仅没有资源优化配置一说，连最基本的筹资功能也无法实现。
　　第六阶段：2005年至今是股市的超常规发展时期。随着股市改革的深入，特别是股市全流通改革取得成功后，为中国股市发展注入了一剂强心剂，股指也从谷底的800多点一直疯涨到4000点以上，而且目前上扬的趋势明显。A股总市值突破17亿元，首次超过了银行储蓄。