注会《财务成本管理》第二阶段：经典例题解析

　　内容提示：

　　例题1、例题2、例题3、例题4、例题5、例题6

　　例题1：某公司拟与外商合作生产国际著名品牌的服装，通过调查研究提出以下方案：

　　（1）设备投资：设备买价400万元，预计可使用10年，报废时无残值收入；按税法要求该类设备折旧年限为8年，使用直线法折旧，残值率为10％，计划在2004年5月1日购进并立即投入使用；

　　（2） 厂房装修：装修费用预计10万元，在2004年5月1日装修完工时支付，预计在5年后还要进行一次同样的装修。

　　（3）购买该品牌的商标使用权10年，一次性支付使用费100万元，按照直线法摊销。

　　（4）占用一套即将出售的旧厂房，税法账面价值为100万元，目前变现价值为20万元，按照税法规定，该厂房还可以使用5年，税法预计残值为5万元，按照直线法计提折旧，企业预计该厂房还可以使用10年，10年后的残值变现收入为1万元；

　　（5）收入和成本预计：预计每年收入300万元；每年付现成本为200万元。该项目的上马会导致该企业其他同类产品的收益减少10万元，如果该公司不投资该项目，外商会立即与其他企业合作；

　　（6）营运资金：投产时垫支50万元。

　　（7）所得税率为40％。

　　（8）预计新项目投资的资本结构为资产负债率40％，负债的资本成本为3.5％；

　　（9）公司过去没有投产过类似项目，但新项目与一家上市公司的经营项目类似，该上市公司的β权益为0.95，其资产负债率为60％。

　　（10）目前证券市场的无风险收益率为2.5％，证券市场的平均收益率为7.5％。

　　要求：

　　（1）计算项目各年度现金流量；

　　（2）计算新项目筹资的加权平均资本成本；

　　（3）用净现值法评价该企业应否投资此项目。

　　【答案】

　　（1）①项目第0年的现金流出量

　　＝设备买价＋支付的装修费＋购买商标使用权支出＋垫支的营运资金＋厂房变现价值＋厂房变现损失抵税

　　＝400＋10＋100＋50＋20＋（100-20）×40％＝612（万元）

　　项目第0年的现金净流量＝-612（万元）

　　【解析】因为如果企业出售该旧厂房将获得变现收入并且变现损失可以抵减所得税，所以，旧厂房的变现价值以及变现损失抵税是该项目的机会成本，应该计入项目的现金流量。

　　②第1～5年每年折旧额＝400×（1-10％）/8＋（100-5）/5＝64（万元）

　　第6～8年每年折旧额＝400×（1-10％）/8＝45（万元）

　　第1～10年每年的摊销额＝10/5＋100/10＝12（万元）

　　第1～4年每年的现金净流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋64×40％＋12×40％

　　＝90.4（万元）

　　第5年现金净流量＝90.4-10＝80.4（万元）

　　第6～8年每年的现金净流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋45×40％＋12×40％

　　＝82.8（万元）

　　第9年的现金净流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％

　　＝64.8（万元）

　　【解析】虽然该项目的上马会导致该企业其他同类产品的收益减少10万元，但是，如果该公司不投资该项目，外商会立即与其他企业合作，即也会导致该企业其他同类产品的收益减少10万元。所以，本题中不应该把“该项目的上马会导致该企业其他同类产品的收益减少10万元”计入现金流量。

　　③项目结束时的回收额＝50＋1＝51（万元）

　　项目结束时固定资产报废损失＝（400×10％-0）＋（5-1）＝44（万元）

　　项目结束时固定资产报废损失抵税＝44×40％＝17.6（万元）

　　第10年的现金净流量

　　＝300×（1-40％）-200×（1-40％）＋12×40％＋51＋17.6

　　＝133.4（万元）

　　（2）根据资产负债率＝60％可知：负债/权益＝60％/（1-60％）＝1.5

　　可比上市公司的β资产＝β权益/［1＋（1-所得税率）×负债/权益］＝0.95/1.9＝0.5

　　根据资产负债率＝40％可知：负债/权益＝40％/（1-40％）＝2/3

　　甲公司新项目的β权益＝β资产×［1＋（1-所得税率）×负债/权益］＝0.5×1.4＝0.7

　　权益资本成本＝2.5％＋0.7×（7.5％-2.5％）＝6％

　　加权平均资本成本＝3.5％×40％＋6％×60％＝5％

　　（3）净现值

　　＝90.4×（P/A，5％，4）＋80.4×（P/S，5％，5）＋82.8×（P/A，5％，3）×（P/S，5％，5）＋64.8×（P/S，5％，9）＋133.4×（P/S，5％，10）-612

　　＝90.4×3.5460＋80.4×0.7835＋82.8×2.7232×0.7835＋64.8×0.6446＋133.4×0.6139-612

　　＝71.88（万元）

　　因为净现值大于0，所以该项目可行。

　　【点评】本题的综合性较强，主要围绕“估计现金流量应该注意的问题”编写的，做题时要灵活理解教材中的内容。

　　例题2：某上市公司本年度的净收益为20000万元，每股支付股利2元。预计该公司未来三年进入成长期，净收益第1年增长14％，第2年增长14％，第3年增长8％，第4年及以后将保持其净收益水平。

　　该公司一直采用固定股利支付率政策，并打算今后继续实行该政策。该公司没有增发普通股和发行优先股的计划。

　　要求：假设投资的必要报酬率为10％，计算股票的价值（精确到0.01元）。

　　【解答】

　　股票价值＝未来股利的现值之和，本题中第1年的每股股利＝2×（1＋14％）＝2.28（元），第2年的每股股利＝2.28×（1＋14％）＝2.60（元），第1年的每股股利＝2.60×（1＋8％）＝2.81（元）。根据题中条件“采用固定股利支付率政策”可知，本题中净收益增长率＝每股股利增长率，由于第4年及以后将保持其净收益水平，即净收益不变，所以，第4年及以后各年的每股股利不变，均等于第3年的每股股利2.81元，即从第3年开始，各年的每股股利均为2.81元。由于期数无穷大，因此，可以套用零增长股票价值的公式计算第3年及以后各年股利现值之和＝2.81/10％，但是注意直接套用公式得出来的是第3年年初（第2年年末）的现值，因此需要再乘以（P/S，10％，2）折现到第一年初。然后再加上第1年、第2年股利的现值得出来的就是股票价值。即：

　　股票价值＝2.28×（P/S，10％，1）＋2.60×（P/S，10％，2）＋2.81/10％×（P/S，10％，2）

　　＝27.44（元）

　　【点评】本题容易出错的地方有两处：

　　（1）容易把“保持其净收益水平”理解为保持净收益增长率不变，结果把“2.81/10％”写成“2.81/（10％－8％）；

　　（2）对于“2.81/10％×（P/S，10％，2）”中的“（P/S，10％，2）”不理解，直接原因是对于“2.81/10％”的含义不理解，误认为“2.81/10％×（P/S，10％，2）”是计算第3年股利现值。

　　例题3：E公司的2001年度财务报表主要数据如下（单位：万元）：

　　收入  1000

　　税后利润  100

　　股利  40

　　留存收益  60

　　负债  1000

　　股东权益（200万股，每股面值1元）  1000

　　负债及所有者权益总计  2000

　　要求：请分别回答下列互不相关的问题：

　　（1）计算该公司的可持续增长率。

　　（2）假设该公司2002年度计划销售增长率是10％。公司拟通过提高销售净利率或提高资产负债率来解决资金不足问题。请分别计算销售净利率、资产负债率达到多少时可以满足销售增长所需资金。计算分析时假设除正在考察的财务比率之外其他财务比率不变，销售不受市场限制，销售净利率涵盖了负债的利息，并且公司不打算发行新的股份。

　　（3）如果公司计划2002年销售增长率为15％，它应当筹集多少股权资本？计算时假设不变的销售净利率可以涵盖负债的利息，销售不受市场限制，并且不打算改变当前的资本结构、收益留存率和经营效率。

　　（4）假设公司为了扩大业务，需要增加资金200万元。这些资金有两种筹集方式：全部通过增加借款取得，或者全部通过增发股份取得。如果通过借款补充资金，由于资产负债率提高，新增借款的利息率为6.5％，而2001年负债的平均利息率是5％；如果通过增发股份补充资金，预计发行价格为10元/股。假设公司的所得税率为20％，固定的成本和费用（包括管理费用和营业费用）可以维持在2001年125万元/年的水平，变动成本率也可以维持2001年的水平，请计算两种筹资方式的每股收益无差别点（销售额）。

　　【答案】

　　（1）可持续增长率＝0.6×10％×2×0.5/（1－0.6×10％×2×0.5）＝0.06/0.94＝6.38％或者：

　　可持续增长率＝权益净利率×收益留存率/（1-权益净利率×收益留存率）＝（100/1000）×（60/100）/[1-（100/1000）×（60/100）]＝0.1×0.6/（1-0.1×0.6）＝6.38％

　　（2）

　　①提高销售净利率：

　　需要总资产＝销售收入/资产周转率＝1100/0.5＝2200（万元）

　　需要权益资金＝总资产/权益乘数＝2200/2＝1100（万元）

　　需要留存收益＝期末权益-期初权益＝1100-1000＝100（万元）

　　需要净利润＝留存收益/留存率＝100/0.6＝166.67（万元）

　　销售净利率＝净利/销售额＝166.67/1100＝15.15％

　　②提高资产负债率：

　　净利润＝销售额×销售净利率＝1100×10％＝110（万元）

　　收益留存＝净利润×留存率＝110×0.6＝66（万元）

　　所有者权益＝1000＋66＝1066（万元）

　　总资产需要＝2000×（1＋10％）＝2200（万元）

　　负债＝总资产-所有者权益＝2200-1066＝1134（万元）

　　资产负债率＝负债/总资产＝1134/2200＝51.55％

　　（3）销售增加15％，保持目前经营效率和财务政策，需要筹集股权资本：

　　需要增加的资金数额＝销售增加÷资产周转率＝1000×15％÷0.5＝300（万元）

　　需要权益资金＝资金需要/权益乘数＝300/2＝150（万元）

　　留存收益提供权益资金＝净利润×留存率＝1150×10％×0.6＝69（万元）

　　外部筹集权益资金＝150-69＝81（万元）

　　（4）每股盈余无差别点

　　当前的税前利润＝净利润/（1-所得税率）＝100/（1-20％）＝125（万元）

　　当前利息＝负债×利率＝1000×5％＝50（万元）

　　息税前利润＝税前利润＋利息＝125＋50＝175（万元）

　　固定成本＝125（万元）

　　变动成本率＝（销售额-固定的成本和费用-息税前利润）/销售额

　　＝（1000-125-175）/1000＝70％

　　需要增加的资金数额＝200（万元）

　　增发股份＝需要增加资金/股价＝200/10＝20（万股）

　　设每股盈余无差别点为S：根据计算公式可以得出S＝1060（万元）

　　【点评】本题第（2）问中，计算销售净利率时，可以直接代入可持续增长率公式推算，结果是一样的。

　　即根据计算公式解得：销售净利率＝15.15％。但是，计算资产负债率时，不能直接代入这个公式计算。对于这个问题解释说明如下：

　　如果同时满足可持续增长假设条件中的第1、3、5条，即“资本结构不变、不发售新股、资产周转率不变”，则就可以按照可持续增长模型计算，原因是：

　　（1）根据“资本结构不变”可知计划年度的“资产负债率”不变，

　　即计划年度的“总资产增长率＝股东权益增长率”；

　　（2）根据“资产周转率不变”可知计划年度的“销售增长率＝总资产增长率”

　　同时具备上述两个条件时，计划年度的“销售增长率＝股东权益增长率”；

　　又因为，计划年度的“可持续增长率”＝计划年度的“股东权益增长率”

　　所以，计划年度的“可持续增长率”＝计划年度的“销售增长率”。

　　在该题中，提高资产负债率时，显然不符合第1条假设，所以，不能按照可持续增长模型计算。

　　例题4：上海东方公司是一家亚洲地区的玻璃套装门分销商，套装门在香港生产然后运至上海。管理当局预计年度需求量为10000套。套装门的购进单价为395元（包括运费，单位是人民币，下同）。与定购和储存这些套装门相关资料如下：

　　（1）去年的订单共22份，总处理成本13400元，其中固定成本10760元，预计未来成本性态不变。

　　（2）虽然对于香港源产地商品进入大陆已经免除关税，但是对于每一张订单都要经双方海关的检查，其费用为280元。

　　（3）套装门从生产商运抵上海后，接受部门要进行检查。为此雇佣一名检验人员，每月支付工资3000元，每个订单的抽检工作需要8小时，发生的变动费用每小时2.5元。

　　（4）公司租借仓库来存储套装门，估计成本为每年2500元，另外加上每套门4元。

　　（5）在储存过程中会出现破损，估计破损成本平均每套门28.5元。

　　（6）占用资金利息等其他储存成本每套门20元。

　　（7）从发出订单到货物运到上海需要6个工作日。

　　（8）为防止供货中断，东方公司设置了100套的保险储备。

　　（9）东方公司每年经营50周，每周营业6天。

　　要求：

　　（1）计算经济批量模型公式中“订货成本”；

　　（2）计算经济批量模型公式中“储存成本”；

　　（3）计算经济订货批量；

　　（4）计算每年与批量相关的存货总成本；

　　（5）计算再订货点；

　　（6）计算每年与储备存货相关的总成本。

　　【答案】

　　（1）订货成本＝（13400－10760）/22＋280＋8×2.5＝420（元）

　　（2）储存成本＝4＋28.5＋20＝52.50（元）

　　（3）经济订货批量Q＝（2×10000×420/52.50）1/2＝400（套）

　　（4）每年相关总成本TC（Q）＝ ＝21000（元）

　　（5）再订货点R＝L×D＋B＝6×10000/（50×6）＋100＝300（套）

　　（6）考虑保险储存的相关总成本

　　＝395×10000＋（420×10000/400＋10760＋3000×12）＋（52.50×400/2＋52.50×100＋2500）＝4025510（元）

　　或＝395×10000＋21000＋10760＋3000×12＋52.50×100＋2500＝4025510（元）

　　【解析】对于“经济批量模型公式中的订货成本和储存成本”要结合公式理解，根据公式可知，指的是每次订货成本（K）和单位变动储存成本（Kc），做题时要仔细审题。

　　另外“与储备存货相关的总成本”包括取得成本、储存成本和缺货成本，具体地说，包括：购置成本、固定订货成本、变动订货成本、固定储存成本、变动储存成本和缺货成本（本题为零）。另外，由于保险储备也有储存成本，所以，计算时不能遗漏。

　　例题5：ABC公司正在考虑改变它的资本结构，有关资料如下：

　　（1）公司目前债务的账面价值1000万元，利息率为5％，债务的市场价值与账面价值相同；普通股4000万股，每股价格1元，所有者权益账面金额4000万元（与市价相同）；每年的息税前利润为500万元。该公司的所得税率为15％。

　　（2）公司将保持现有的资产规模和资产息税前利润率，每年将全部税后净利分派给股东，因此预计未来增长率为零。

　　（3）为了提高企业价值，该公司拟改变资本结构，举借新的债务，替换旧的债务并回购部分普通股。可供选择的资本结构调整方案有两个：

　　①举借新债务的总额为2000万元，预计利息率为6％；

　　②举借新债务的总额为3000万元，预计利息率7％。

　　（4）假设当前资本市场上无风险利率为4％，市场风险溢价为5％。

　　要求：

　　（1）计算该公司目前的权益成本和β系数（计算结果均保留小数点后4位）。

　　（2）计算该公司无负债的β系数和无负债的权益成本（提示：根据账面价值的权重调整β系数，下同）。

　　（3）计算两种资本结构调整方案的权益β系数、权益成本和实体价值（实体价值计算结果保留整数，以万元为单位）。

　　（4）判断企业应否调整资本结构并说明依据，如果需要调整应选择哪一个方案？

　　【答案】

　　（1）该公司目前的权益资本成本和β系数：

　　由于净利润全部发放股利，所以：现金股利＝净利润＝（500－1000×5％）×（1－15％）＝382.5（万元）

　　每股股利＝382.5/4000＝0.0956（元/股）

　　由于股利增长率为0，所以，权益资本成本＝D/PO×100％＝（382.5/4000）/1×100％＝9.5625％

　　又有：9.5625％＝4％＋β权益×5％

　　则β权益＝1.1125

　　（2）无负债的β系数和无负债的权益成本

　　无负债的β系数β资产＝β权益÷[（1＋产权比率×（1－所得税率）]＝1.1125÷[1＋1/4×（1－15％）]＝1.1125÷1.2125＝0.92

　　无负债的权益成本＝4％＋5％×0.92＝8.60％

　　（3）两种资本结构调整方案的权益β系数、权益成本和实体价值：

　　①举借新债务2000万元，使得资本结构变为：债务2000万元，利息率为6％；权益资本3000万元。

　　β权益＝β资产×[（1＋负债/权益×（1－所得税率）]＝0.92×[1＋2/3×（1－15％）]＝1.44

　　权益资本成本＝4％＋5％×1.44＝11.20％

　　股权价值＝D/RS＝（500－2000×6％）×（1－15％）/11.20％＝323/11.20％＝2884（万元）

　　债务价值＝2000万元

　　公司实体价值＝2884＋2000＝4884（万元）

　　②举借新债务3000万元，使得资本结构变为：债务3000万元，利息率为7％；权益资本2000万元。

　　β权益＝β资产×[（1＋负债/权益×（1－所得税率）]＝0.92×[1＋3/2×（1－15％）]＝2.09

　　权益资本成本＝4％＋5％×2.09＝14.45％

　　股权价值＝D/RS＝（500－3000×7％）×（1－15％）/14.45％＝246.5/14.45％＝1706（万元）

　　债务价值＝3000万元

　　公司实体价值＝1706＋3000＝4706（万元）

　　（4）目前的股权价值为4000万元，债务价值为1000万元，即公司实体价值＝5000万元，而改变资本结构后公司实体价值均降低了，所以公司不应调整资本结构。

　　例题6：A公司是一个规模较大的国外上市公司，目前处于稳定增长状态。2006年每股净利润为10元，每股资本支出为60元，每股折旧费为52元，每股经营营运资本比上年增加额为2元，负债率为40％。根据全球经济预测，长期增长率为5％。预计该公司的长期增长率与宏观经济相同，资本结构保持不变，净利润、资本支出、折旧费和经营营运资本增加的销售百分比保持不变，普通股股数不变。据估计，该企业的股权资本成本为10％。

　　要求：

　　（1）计算该企业2006年每股本期净投资、每股股权本期净投资、每股股权现金流量和每股股权价值；

　　（2）如果每股股权现金流量估计增长率为6％，假设每股股权价值不变，其他条件也不变，计算2006年每股股权现金流量、每股股权本期净投资和每股本期净投资。（计算结果保留两位小数）

　　【答案】

　　（1）①2006年每股本期净投资

　　＝2006年每股经营营运资本增加＋2006年每股资本支出－2006年每股折旧与摊销

　　＝2＋60－52＝10（元/股）

　　②根据“目前处于稳定增长状态”可知，2006年资本结构没有发生变化

　　所以，2006年股权本期净投资＝2006年本期净投资×（1－负债率）

　　＝10×（1－40％）＝6（元/股）

　　③2006年每股股权现金流量＝2006年每股净利润-2006年每股股权本期净投资＝10-6＝4（元/股）

　　④根据预计资本支出、折旧费和经营营运资本增加的销售百分比保持不变，以及“本期净投资＝经营营运资本增加＋资本支出－折旧与摊销”可知：预计本期净投资增长率＝预计销售增长率

　　由于负债率不变，所以，预计股权本期净投资增长率＝预计本期净投资增长率＝预计销售增长率

　　根据“预计净利润的销售百分比保持不变”可知：预计净利润增长率＝预计销售增长率

　　根据“股权现金流量＝净利润－股权本期净投资”可知：预计股权现金流量增长率＝预计净利润增长率－预计股权本期净投资增长率＝预计销售增长率

　　因为普通股股数不变，所以，预计每股股权现金流量增长率＝预计股权现金流量增长率＝预计销售增长率

　　由于预计该公司的长期增长率与宏观经济相同，而根据全球经济预测，长期增长率为5％（即宏观经济增长率为5％），所以，该公司预计销售增长率＝5％

　　因此，预计每股股权现金流量增长率＝5％

　　每股股权价值＝4×（1＋5％）/（10％-5％）＝84（元/股）

　　（2）根据，每股股权现金流量×（1＋6％）/（10％-6％）＝84

　　可知，每股股权现金流量＝3.17（元/股）

　　因此，每股股权本期净投资＝每股净利润－每股股权现金流量＝10-3.17＝6.83（元/股）

　　每股本期净投资＝6.83/（1－40％）＝11.38（元/股）