概述

　　成立于1906年的CPC公司业务主要分为两大部分：玉米湿磨、淀粉、油料、糖料等产品；包装食品。公司主要依赖国际市场。多年来，投资分析家们一直抱怨公司两部分业务的经营业绩不均衡，对公司把获利能力强的食品业务所产生的现金投资于获利能力差的农产品业务的做法持怀疑态度。1986年6月，投资分析家们认为，CPC需要重组，重组将给CPC和股东带来巨大利益。10月份，积极介入公司治理的Ronald O.Perelman收购了CPC股票。

　　Perelman的收购举动，促使CPC管理层作出了积极的反应。接下来的几个月里，CPC开始按照投资分析家的希望进行重组。在1987年4月CPC总裁Eiszner说，其它公司敌意收购CPC的举动并没有改变CPC原来的重组计划，只不过是实现步伐加快了。

　　多样化经营年代CPC公司1906年成立时，主要从事玉米湿磨制品——玉米淀粉、糖浆和油料生产。产品在美国生产，在美国和欧洲大量销售。公司早期发展缓慢而且不确定。二十世纪早期的反托拉斯行动限制了公司在美国的发展，促使公司在海外开展多种业务。但公司业绩并未见任何起色。1956年上任的总裁William T.Brady加快了公司的改革。为使产品多样化，提高公司赢利能力，1958年，Brady收购了德国一家汤料生产企业的控股权，同年又兼并了美国一家包装食品公司，开始走上了重视发展消费食品之路，到70年代，消费食品在CPC利润结构中已超过了玉米湿磨制品。

　　1968年，财务主管出身的Howard Harder担任总裁。Howard Harder注重股票市场评价准则和指标，上任后宣布的第一个目标就是使CPC每股收益增长率“至少不低于竞争对手”。为摆脱成熟产品所带来的盈利下降问题，Harder制定了不相关多元化发展计划，进入医药、化学制剂、喷雾包装器材、餐饮旅馆业以及人力资源培训等领域。这和当时的潮流一致。为体现公司多样化、全球性战略，公司名字也改为CPC国际。

　　Harder1972年退休时，公司业绩只是中等水平。尽管销售额因多元化从10亿美元增长到15亿美元，公司海外市场大为扩张，55%的销售收入来自美国以外，但税后利润基本上原地踏步。多样化经营实质上并没给公司获利能力带来多大的影响。

　　两项主业并重年代1972年，同样是财务出身的James W.Mckee继任CPC总裁。在Mckee时代，公司倡导这样一句格言：把你做得最好的事做得更好。1974年，Mckee认为过去15年中CPC缺乏增长后劲的一个重要因素是主营业务——玉米湿磨业没有保持盈利。如果加强玉米湿磨业，该业务将成为公司利润的最大来源。

　　Mckee任CPC总裁前，管理层对在玉米湿磨业的投资是否明智争论了多年，公司关注销售额增长和每股收益，多元化经营是这场争论最明显的结果。Mckee非常关注权益资本收益率，担任总裁后的第一步就是清理前任Harder的多样化业务。他认为，从加强核心业务的角度来看，这些业务效益低下，分散了公司的注意力和资源。Mckee停产、卖掉和被分离出去的业务包括医药化学制剂、种子、蛋糕糖霜、餐馆等。

　　在玉米湿磨领域，Mckee最重要的决定是处理公司在北美的工厂，这些工厂设备在CPC面临来自主要竞争对手越来越大的压力时就逐渐过时了，而且是资本密集型、高产量和低收益的业务，受供求周期以及因竞争带来生产能力过度扩张的制约。这种结果反应在表1的数据中。下表还比较了CPC消费食品业务和玉米精炼业务从1977－1988年的资产收益率。期间，玉米湿磨业务的市场份额不断的减少，资产收益率一直比较低，1985年降到了最低点2.8%，CPC对竞争压力的反应是把大笔资金投在玉米湿磨业务设备更新上，此举进一步降低了资产收益率。1977-1982年，CPC在北美玉米湿磨业务上的新设备和扩大能力投资超过十亿美元。

　　1984年，当Mckee把总裁职位交给James Eiszner时，又公布了一项“增长投资”新计划，决定增加15亿美元投资，仍主要在玉米湿磨业务设备和能力上。但这项决议是经过内部激烈争论才得以通过的。因为有些人认为这项计划将把公司资源从高盈利业务投向低盈利业务。1979-1980年，食品业务产生的经营现金流是其投入资本的4倍，而玉米湿磨业务这一比率仅为1：1.退休时，Mckee因EPS持续增长了44个季度而感到骄傲。从销售及收益数额的绝对增长来看，这是一个了不起的成就。但收益的质量（每元投资的收益）怎样呢？表2列示了其结果。从1977-1982年，销售收益率和权益资本收益率持续的增长。1980年后者达到了顶峰，为18.8%.当Mckee从总裁上退下来时，他的计划的弱点开始显露出来。其中有两个主要原因：一是前面已经提到过的，玉米湿磨业务导致公司收益率不断降低。1977－1982年，玉米湿磨业务的资产收益率在1977年消费食品业的1/2和1982年的1/3之间变动。这种不良趋势被消费食品业务的优良业绩所掩盖。

　　1983年，因为连续三年所有收益率都大幅度下降，这种掩盖便消失了。这一点从表2就可以看出来。经营总收入，包括来自消费食品部分的，维持一段时间后就开始逐渐下降，这主要是由于国外经济衰退和货币疲软引起的。在这种形势下，公司承认了“投资增长”计划中玉米湿磨设备投资所带来的负作用。由于用新的全自动机器替换旧设备，其帐面残值在1983年进行大量冲销。结果是公司的EPS从1982年4.80美元降到1983年的2.81美元和1985年的2.92美元。玉米湿磨业的资本收益率于1985年降到了最底点2.8%.由于过时的机器设备折旧额低，导致玉米湿磨业务前些年的收益被高估了。

　　公司业绩的突然下降，引起投资分析家们的关注和要求重组的呼吁。靠“把你做的最好的做得更好”这一格言来给股东实现一个“合理”的收益目标，无疑引发了一个问题：它做得最好的是足够好了吗？代表股东的分析家们重重地说了一声“不”。

　　对敌意收购作出反应Ronald O.Perelman用行动对分析家们的呼吁作出了回答。从1986年10月14日开始，Perelman投资公司开始收购CPC股票。

　　面对Perelman的袭击，总裁Eiszner策划了一个全面重组计划。11月4日，公司宣布它已请Salomon Brothers为CPC价值提供独立的证据并就重组战略提供意见。这项活动是在Perelman涉入之前就开始了。公司当天的第一个反应是宣布回购20%普通股的计划，进一步刺激了股价上涨并使收购变得更为昂贵。两天以后，CPC宣布它从Salomon Brothers手中购买了400万股票，其中的370万属于Perelman投资集团。回购马上降低了公司被收购的可能，并使CPC股价当天下降了近9%.这一举动消除了眼前被控制的威胁。除此以外，变化的步代加快了。11月20日，CPC宣布出售困难重重的欧洲玉米湿磨业务。这是股票市场企盼已久的行动，它的直接原因是要偿还因回购普通股而欠下的债务。到1986年底，CPC股份减少了1460万股，1987年底又减少了280万股。在1986－1987年的重组期间，债务从8亿美元急剧上升到17亿美元，使债务与资本之比从30%上升到65%.债务压力使得这个传统上财务保守的公司处于十分紧张的状态，加重了立即出售大量资产的压力。

　　1987年3月，CPC公司宣布了两项出售交易：将日本业务和亚洲其他业务50%的股份卖给日本Ajinomoto公司，价格为3.4亿美元，以6亿美元与意大利Ferruzzi集团公司达成出售欧洲玉米湿磨业务的交易。Ferruzzi公司将因此成为欧洲最大的淀粉制造厂。人们对CPC欧洲业务的出售并不奇怪，但日本和亚洲业务的出售引起了很大的震动，因为这些业务是CPC公司最成功和获利能力最强的业务之一。

　　CPC整个重组计划中还包括收购。1986年9月CPC收购了Arnold食品公司，大大增强了CPC面包制品业务。

　　总之，重组的关键在于：

　　1.通过增加现金红利和股票回购向股东分派现金，以大大降低可自由支配资金，从而降低净资产收益率的分母。

　　2.由于高负债水平而实施新的现金管理原则。因为在清偿之前，高负债对公司的流动性构成威胁。

　　3.重视投资收益率。明确决定把品牌食品的生产当作未来增长和获利的主要手段。食品业务公司收入随之上升为整个公司收入的80%，净资产收益率因此立即得以提高。标志着CPC将转入“收益型”公司。

　　重组结果CPC公司的重组十二个月内就有了十分明显的效果。1987年净收益率上涨了62%，达到三亿五千四百八十万美元，包括一亿二千六百万的特别收入。EPS为4.34美元，比1986年高89%.除去特别收入外，EPS上涨了22%，即从1986年的2.30美元上涨到1987年的2.80美元。经营收入上涨了54%，为六亿六千六百四十万美元，除掉特别收入后，经营收入比1986年上涨了13.5%.持续经营部分——从1987年和1986年的业绩中除掉1987年被卖掉的那部分的销售收入和收益后——经营收入增长了33%，销售额增长了19%.至1989年底为止，投资收益率有了相当可观的增长。1988年和1989年的销售回报率上升很快。值得注意的是，尽管债务乘数从1987年股票回购时的顶峰急剧下降，但1987年后权益资本收益率还继续上升。资本支出已从1985年的顶峰下降了50%，而广告费上涨了78%，这是公司从资本密集型企业向市场密集型企业转变的标志。

　　1990年8月，在企业转变成功的顶峰时期，Eiszner辞去了总裁职务。