一、从公司治理的角度分析股利税的合理设置

　　1.股利在公司治理中的作用。首先，派发股利可以有效地解决公司内部人的“自由现金流”的代理问题。当公司产生显著的自由现金流时，外部投资者与内部控制人在股利政策上的利益冲突会变得特别严重。对于内部控制人来说，保留自由现金流可以使他们获得“控制权私利”。比如，以自由现金流为他们支付高额的待遇、豪华的办公室；为增大自己的权力，扩大其控制的资产规模，不惜以自由现金流进行低效的项目投资和组织扩张等。持有丰富的自由现金流，还可以避免向外部融资的压力，以减少来自资本市场的监控。所以，内部控制人往往倾向于不分红或少分红，将自由现金流留在公司内使用。而对于外部投资者，其利益在于公司价值最大化和投资回报问题。规模大并不代表效益高，因此，对于“自由现金流”所引发的代理问题，就要设计相应的治理机制，让内部控制人交出这部分现金流回报外部投资者，而不是将其投资于收益低于资本成本的项目上。Jensen认为，以现金股利的形式把“自由现金流”返还给外部投资者，可以减少内部控制人手中控制的资源，同时迫使内部控制人接受资本市场的监督，以防其为了自身私利，利用现金进行过度投资。其次，根据信号理论，为了吸引投资者，向其传递好的公司经营状况，公司治理好的公司内部控制人往往会主动派发稳定的现金股利，以区别于有严重代理问题或者经营绩效差的公司。综合“代理理论”与“信号理论”，现金股利政策可以解决企业内部人的“自由现金代理”问题，是企业内部具有较完善的公司治理的标志。而现代财务领域的大量学者的实证研究结果也证实了股利政策这一机能。

　　2.从公司治理角度探讨个人股利税的合理设置。根据公司治理的观点，对于个人的股利所得应该降低税率，减少其权益投资的税收成本，这样既可以减少企业内部人不支付股利的借口，又可以增加外部投资者对内部人进行监督的回报，从而促使企业提高现金股利的支付率，在一定程度上减轻“自由现金流量”的代理问题。这一结论与传统的公共经济学观点相符。

　　但是从公司治理的角度分析，个人的股利所得又必须要征税，也就是说，对个人的股利所得要适用古典税制下的双重征税。这是因为，在监督企业内部控制人方面，“散户”型股东在进行集体行动时个人行动的成本往往高于其获得的收益，他们会有“搭便车”的倾向。而且个人股东往往缺乏企业管理的专业知识，难以克服相对于企业内部控制人的“信息不对称”问题。而机构投资者和债权人无论是在专业知识，还是在“集体行动”的成本收益方面，都比个人股东更具优势，他们可以更有效地监督以管理层或控股股东为代表的内部控制人。所以，适当地对个人所得的现金股利“双重”征税，会由于债务利息的节税效应，使企业的资本结构偏向于债务融资，从而保持了债权人治理机制。另一方面，大部分国家对诸如养老基金等机构投资者的股利所得免税，这也从税收成本上鼓励个人通过机构投资者进行投资，使得企业的股权结构中机构投资者多于散户股东，充分发挥了机构投资者对企业内部控制人的监督作用。可见，由于个人股东并不是企业内部人理想的监督者，有必要以税收成本来引导企业形成良好的股权结构和资本结构，而适当地对个人股利所得进行征税有助于实现这一目的。

　　3.对于公司间股利所得的征税问题，公司治理理论将给出比传统经济学更合理的建议。公司间股利所得往往存在于集团企业的母子公司或子公司之间，而“金字塔”形式的控股集团目前普遍存在于世界各国，集团公司的终极控股股东通过金字塔持股方式所拥有的对最底层公司的实际控制权远大于其剩余索取权。现代企业理论认为“剩余索取权与控制权的对应是企业效率最大化的必要条件”。各国公司治理的实践纷纷表明，控制权和剩余索取权过度偏离，使位于金字塔顶端的终极控股股东更偏好于“控制权私利”，这一股权结构是影响企业集团治理效率的重要因素。大量的实证研究也证明，企业的市场价值与控股股东的剩余索取权正相关，与控股股东的控制权与索取权的分离负相关。

　　传统理论认为应多鼓励公司间的投资，从而对公司间的股利所得免征企业所得税。这一观点是片面的，因为并非所有的投资都是有效的。根据公司治理理论，当公司有自由现金流时，公司的再投资往往是内部控制人扩大其控制的资产规模，构建“公司帝国”的手段。而当控制人的现金权与控制权严重分离时，集团企业中控股股东的再投资往往是其获取控制权私利的手段。尤其值得注意的是，集团公司内成员企业众多，所在行业、区域适用的税收待遇不同，跨国公司、集团公司往往会在内部构造错综复杂的关联交易以进行避税，使国家的税收收入流失。所以对公司的投资行为不能简单地给予支持，体现在股利税方面，应分别根据公司所持股份进行设置。只有当持股比例达到一定数额，控股股东的现金权与控制权比较统一时，才对公司间股利所得给予免税或扣除的待遇。而对于持股比例较少，存在严重的现金权与控制权分离，则必须要对公司间股利所得进行征税，以在税收上增加控股股东获取“控制权私利”的成本，抑制“金字塔集团”这一组织形式。下面的例子说明了公司间股利所得税对金字塔集团中控股股东的惩罚作用。

　　表1显示了美国和加拿大两国关于股利收入的个人所得税与联邦公司所得税的最高税率。其中，加拿大对股利所得的个人所得税税率为31.34％，远高于美国目前的15％；而公司间股利所得税，加拿大对于持股比例为10％以上的公司免征。假如在两国同时存在一个集团公司，处于集团顶层的控股人控制了子公司a的51％股份，而子公司a又控制了子公司b的51％的股份，以此类推，直至子公司e控制了子公司f的51％的股份。子公司f派发股利时，这一股利在f已缴纳了35％的公司所得税，当股利沿着控股链条向上派发时，每一环节都要再适用7％①的公司间股利税，最终，处于集团顶层的控股人还要以15％的税率缴纳个人所得税，综合起来，他从子公司f收到的股利的实际税率为1－（1－0.35）×（1－0.07）5×（1－0.15）=61.6％。可见，控股链条越长，最终的实际税率越高。如果子公司f的股利直接支付给个人投资者，那么其最终的税率不过是1－（1－0.35）×（1－0.15）=44.74％。本质上，对公司间股利所得的双重征税随着控股链条的增加，成为多重征税，当股利从子公司f派发给最终控制人时，这一税收规定对 集团的最终控制人多施加了16.8％的税收成本。

　　比较而言，在加拿大，同样的“金字塔”集团的最终控制人在收到来自子公司f的股利时，只需在子公司f适用38.62％的税率缴纳公司所得税和其个人适用31.34％税率缴纳个人所得税，其综合税率并不会随着控股链条增加，为1－（1－0.3862）×（1－0.3134）=57.86％。可见，尽管加拿大对股利所得的个人所得税税率远高于美国，但是由于两国对公司间股利所得的税收待遇的不同，使得“金字塔”集团的最终控制人在两国的税负存在明显的差别。

　　　二、各国股利税改革的最新发展

　　1.个人股利所得税。美国实行典型的古典税制，个人收到公司派发的股利时要缴纳个人所得税。但是股利的个人所得税税率一直呈下调趋势。2003年初，小布什政府在《2003年就业与增长税收减负调节法案》中大幅削减股利所得税，将个人股利所得的最高边际税率降低为15％。而向来以“合并制”为特征的许多欧洲国家却向古典税制回归。2002年，德国以“半额抵扣法”取代了“全部抵扣法”，即股利在公司阶段所缴纳的企业所得税只有一半可以抵扣股东所缴纳的个人所得税。芬兰近期也决定从2005年起以“部分抵扣法”取代“全额抵扣法”；在新的“部分抵扣法”下，允许来自上市公司的30％的股利抵扣已纳的公司所得税，而70％的股利仍要适用28％的税率缴纳个人所得税。此外，对于非上市公司，只要股东所获股利不超过公司净值的9％，其收到的股利在股东阶段可以全额抵扣；超过公司净值的9％的股利就要缴税。葡萄牙在2002年以“半额抵扣法”取代“全额抵扣法”。法国从2005年1月起以“半额抵扣法”取代“全额抵扣法”。土耳其已经决定以部分抵扣法取代“全额抵扣法”。在意大利，从2004年起废除了“全额抵扣法”，取而代之的是经过修正的古典税制，具体规定是对于包括拥有上市公司至少15％股份的股东，所获股利的40％可以抵扣其已纳公司所得税额，而非上市公司则要求持有股份超过25％才可获得相应的部分抵扣待遇；低于以上两个持股比例的，都要依法纳税。值得注意的是，英国也减少了合并的程度，对来自国内公司的股利只可以抵扣1／9的已纳税额。

　　2.公司间股利所得税。美国于1935年罗斯福新政时期引入公司间股利所得税。2003年的税法改革保留了这一具有美国特色的做法，其具体规定是：当一公司持有另一公司的股份在20％以下时，收到来自投资公司的股利所得抵扣70％后，再适用公司所得税的法定税率，即实际适用（1－70％）×35％=10.5％的税率缴纳联邦税；当其持有另一公司的股份在20％－80％之间，则收到来自投资公司的股利所得直接抵扣80％后，再适用公司所得税的法定税率，即实际适用（1－80％）×35％=7％的联邦税率纳税；当其持有另一公司的股份达到80％以上，则来自投资公司的股利所得完全免税。20世纪80年代初，比利时、法国、希腊和葡萄牙也都征收公司间股利所得税，但是随着这些国家废除了该项税，其他发达国家目前基本上对公司问股利所得免税。

　　在韩国，公司间股利所得要适用较高的法定税率。根据《反垄断及公平贸易法案》，符合一定标准的控股公司在持有子公司50％及以上股份（或持有两地上市子公司30％股份）时，可以对收到的股利的60％－100％免税。而普通的公司满足一定的条件，就可以对收到的股利的30％－50％免征所得税。为了避免控股公司或普通公司通过负债来扩大其控制的公司的范围，当其负债越多、利息成本越高时，税法对其股利所得可抵扣的就越少。

　　三、从公司治理角度看我国对股利所得征税的改革

　　1.我国股利税收政策的现状。根据《中华人民共和国个人所得税法》规定，个人因持有中国的债券、股票、股权而从中国境内公司、企业或其他经济组织取得的利息、股息、红利所得，需按20％的比例缴纳个人所得税。而依据会计核算原则，企业法人短期投资股票的红利所得直接冲减投资成本（短期投资），无须缴交纳红利所得税，因此，公司短期股票投资的红利所得是免税的。但如果企业买股票后作为长期投资的，则红利所得作为企业的投资收益，在上缴企业所得税时，进行纳税调整。如果本公司所得税率高于被投资上市公司税率，则对分红按照差额补交所得税；相反，如果税率相等或本公司税率较低，则对于分红不再交税。此外，对于社保机构之类的投资者免征红利所得税。

　　而对于证券投资基金，有这样一条规定：对基金取得的股票的股息、红利收入，债券的利息收入、储蓄存款利息收入，由上市公司、发行债券的企业和银行在向基金支付上述收入时代扣代缴20％的个人所得税；对投资者（包括个人和机构投资者）从基金分配中取得的收入，暂不征收个人所得税和企业所得税。由此不难看出，作为机构投资者的基金，实际上在取得上市公司分红时，也要被扣除20％的所得税。此外，B股和H股的持有人可享受免缴红利所得税优惠。

　　1993年7月21号中国国家税务总局颁布了《国家税务总局关于外商投资企业、外国企业和外籍个人取得股票（股权）转让收益和股息所得税收问题的通知》，即国税发[1993]45号。对持有B股和海外股的外国企业和外籍个人，从发行该B股或海外股的中国境内企业所取得的股息（红利）所得暂免征收企业所得税和个人所得税。

　　国税发[1997]198号《国家税务总局关于股份制企业转增股本和派发红股免征个人所得税的通知》规定：股份制企业用资本公积金转增资本不属于股息、红利性质的分配，对个人取得的转增股本数额，不作为个人所得，不征收个人所得税；股份制企业用盈余公积金派发红股属于股息、红利性质的分配，对个人取得的红股数额，应作为个人所得征税。

　　2005年6月13日，中国财政部和国家税务总局于财税[2005]102号对个人投资者从上市公司取得的股息红利所得，暂减按50％计入个人应纳税所得额，依照现行税法规定计征个人所得税，这一规定同样适用于证券投资基金。

　　2.评价及改革建议。当前“股权分置”改革的大背景，使得中国资本市场面临新的历史发展时期。以往的非流通股股东通过派发现金股利转移资产的行为或者为占据“自由现金流”而不派发股利的行为在全流通时代会受到资本市场投资者“以脚投票”的相应惩罚，股利将更多地具有西方财务理论中的治理机制、信号传递机制。从我国目前的股利个人所得税适用的规定来看，我国政府已经开始采用税收手段来调节上市公司的股利政策，通过下调股利所得的个人所得税税率，推进我国上市公司以现金股利回报投资者，减少内部人对“自由现金流”的控制。同时，这也有助于培养我国个人股东的投资观念的转变，从以往的“倒买倒卖”的投机炒股行为转向关注上市公司的长期经营状况。但是，我国目前不宜采用公司所得税与个人所得税的完全合并的方案。从现实执行的的角度来看，“两税合并”具有管理复杂的缺点，而我国目前在个人所得税的征管工作方面还需要很大的提高，在个人所得税环节上不具备推行两税合并的可行性；再者，我国个人所得税实行的是分税制，而推行“两税合并”的前提应是个人所得税采用综合制。最为重要的，从公司治理的角度来看，宜推行对个人股利所得征收较低税率的个人所得税。一方面股利所得税税率设置较低，可以促进上市公司派发股利，避免企业内部滋生“自由现金流”的代理问题；另一方面，对股利的个人所得适当“双重征税”，可在税收上鼓励中国的债权人治理机制和机构投资者发挥治理作用。财税[2005]102号文件是政府对处于低迷时期的证券市场的激励措施，又恰好符合改善公司治理的需求。笔者建议，应以法律的形式将其固定下来，即对个人的股利所得适用10％的法定税率。

　　目前，中国的资本市场还处于发展阶段，对于投资者的法律保护还不是很完善。为了妥善解决我国控股股东对中小股东的代理问题，可借鉴美国的做法，在税法上对“金字塔”集团中控股股东分离现金权与控制权的行为进行严厉的惩罚，以缩小其可获取的“控制权私利”。当前我国对公司间股利所得的企业所得税相关规定主要是出于避免“双重征税”及保证政府的财政收入的考虑。笔者建议，应使其成为一项有力的调节公司治理的政策。具体的做法是，对于公司属于短期投资的股票的红利所得，由于不形成对被投资公司的实际控制，仍旧适用股利所得直接冲减投资成本、不征收所得税的处理方式。而对于公司法人因长期股票投资而来自另一公司的股利所得，是否征税及适用税率要依据其持股比例来确定。当公司持有另一公司股份不满20％的，股利所得应完全计人公司应税所得；持股比例在20％－80％的，可以对股利所得直接抵扣50％后，再计人公司的应税所得；而对于持股比例在80％以上的，则股利所得完全免税。