简介：原本每年年初票据融资多头主导的火热态势在2010年的一季度出现了超乎市场预期的逆转：一般性贷款需求旺盛，信贷规模屡屡受限，票据资产在转贴市场快出快进，“江湖救急”的心态溢于言表。从往年“抢票”的热闹到今年“抛之后快”的惨淡，票据转贴市场的急转直下凸显的是信贷趋紧的市场大环境下银行“病急乱投医”的尴尬与无奈……

　　2010年开年的这两个月，各商业银行的票据融资业务可谓经营惨淡。遥想一年前，还是铆足了劲儿来不及抢票的火热场景，到如今，放在手里的票据就是“烫手的山芋”——有多少出多少。用业内人士的话说，“不是银行不愿意，而是形势所逼”。

　　1月18日开始，票据转贴市场上出票声一片。转贴利率从2.3623%一路飙升至4.0385%，直逼6个月期商业银行贷款基准利率。一般性贷款需求旺盛，信贷规模屡屡受限，票据资产在转贴市场快出快进，一副江湖救急的态势。

　　如何能在最短的时间内满足监管要求还能保住收益？“自买自卖”行不通了，“双买断”被禁了，于是乎，市场中有了更多诸如“双信托”的技术创新。融资不是票据业务的原罪，但是票据资产有其区别于信贷资产特性。与其围追堵截，不如给市场更多开放的空间。

　　转贴空头二次进攻

　　2月初的苏浙鲁三省农信社，最忙的要数票据业务部门。“（票据转贴现）利率涨了，又涨了，都涨过4%了，现在就怕吃不下（票据）呀”，电话线那头，山东某农信社票据业务部的电话铃声此起彼伏，热火朝天的劲儿提前有了过年的气氛。

　　票据转贴在1月18日至今的一个多月内，经历了多番起伏。

　　2月4日，中国票据网披露当日转贴现买入加权平均利率比前一交易日跳高1622个基点，从3.3425%升至3.5047%，轻松跨过年内第一波出票潮起时1月25日3.4944%的高点。此后的2个交易日里，转贴现买入加权平均利率直线飚高，2月8日突破4%整数位，冲高至4.0385%。当日31笔转贴报价中，买入9笔，卖出为22笔。这已是转贴空头的第二次进攻。

　　从2008年、2009年连续两年的历史经验来看，年初总是票据融资多头主导。然而，今年1月中旬，商业银行非理性放贷的市场环境迫使监管部门拉响了要求均衡放贷的警报。从1月第三周开始，票据二级市场就快速“多转空”改由空头主导。1月15日－21日一周内转贴报价以卖出为主，涉及金额1129亿，占总报价的81%。

　　减持票据资产换取信贷空间，是2009年下半年信贷规模趋紧时期商业银行通用的做法。敏感神经在1月中一触即发，其实超出了市场的预计。

　　1月最后一周，前一周超卖导致多空对比趋于平衡，信贷规模压力有所缓解。1月22日－28日，转贴报价以买入为主，报价金额收窄至625.3亿元，占总报价的60%。当时即有商业银行票据业务专家提出，今年一季度票据市场行情于2009年不可同日而语，无论是票据贴现融资还是票据转贴，市场趋势瞬息万变。

　　资深票据专家分析认为，“从1月29日－2月4日一周，及2月8日－11日的转贴市场走向来看，信贷规模吃紧的大环境不仅没有改变，反而愈演愈烈。”这在2009年简直不可想象。

　　如果说票据贴现市场更多反映的是票据融资这种企业短期融资行为，那么票据转贴现毫无疑问的反映出银行类机构对持有票据的意愿强弱。一方面一般信贷市场供不应求，另一方面监管部门三令五申信贷均衡投放，两者矛盾摩擦日益白热化。

　　“最近一周转贴现利率飙高正反映了各商业银行（信贷）规模还很紧张，1月中旬就传说（全国商业银行）已经投放信贷1.6万亿，现在出来的数字只有1.39万亿，完全是监管要求强行压下来的。事实上有那么多需求在，这个月指标压下来了，只能是下个月（控制信贷增长）的压力更大”，2月11日，一股份制商业银行副行长如是说。

　　春节后的前五个交易日，中国票据网公布的票据转贴加权平均利率始终保持在3.66%－3.92%高位运行。

　　票据融资净减1800亿

　　2月11日，人民银行公布2010年1月份货币信贷运行数据显示，当月全国商业银行人民币贷款增加1.39万亿，其中票据融资净减少1809亿元。根据此前公布数据，2009年1月份全国商业银行投放人民币贷款1.62万亿，其中票据融资增加6239亿元。即今年一月份票据融资同比锐减8000多亿，与2009年12月相比，环比多减693亿元，环比降幅为62%。

　　中信银行资深票据专家赵慈拉表示，“虽然1月份银行的出票意愿比较强，但是票据融资环比仍有这么多降幅，倒是在意料之外。说明一般性的信贷供给规模非常紧张，银行已经集中资源在满足一般性信贷需求。”

　　根据人民银行公布数据，当月非金融性公司及其他部门信贷增加9415亿元，其中短期贷款增加3328亿元，同比下降2.23%；中长期贷款增加7521亿元，同比增长43.66%。业内分析人士认为，一季度中长期贷款将保持较高占比和增长幅度，主要是因为2009年投放大量基础建设和大型项目后期贷款有一个延续性；虽然宏观经济已在底部企稳，但年前中小企业的确认订单量不会很大，开票量以及票据融资量增长缺乏内在动力。

　　此一时彼一时。2009年年初，票据融资曾以单月井喷6000亿的记录引起社会各界的广泛关注。人民银行、银监部门、商务部等纷纷组团赴主要商业银行调研，探讨2009年1月票据贴现放量背后票据虚增、部分存款保证金放大风险、全额保证金票据空转、贴现利率于短期贷款利率倒挂等等非常规因素及风险隐患。

　　当时的宏观经济背景，是中央为抵御国际金融危机对我国经济金融的负面影响，在2008年11月推出4万亿经济刺激计划。2009年年初，商业银行不断做大资产负债业务，而以全额存款保证金开具商业汇票到贴现的过程，对银行来说，正好是“两头大”且无风险的买卖。且当时的票据贴现利率与同期存款利率倒挂严重，更吸引了众多企业逐利。

　　对比去年和今年的情况，政策环境和市场环境都大不相同。去年下半年开始，监管部门就已经在提醒商业银行要均衡放贷，特别要注意去年年初天量放贷后的资产安全问题。今年年初，监管部门更是严格控制贷款增速，对商业银行的信贷数据每日监测。另外票据贴现利率与同期存款利率倒挂的因素也已经不存在，2009年年初票据融资放量井喷的现象不具备可复制性。

　　1月份全国商业银行新增人民币贷款1.39万亿，已经占到全年7.5万亿计划的18.53%。票据融资作为缓解信贷压力的应急良方不增反降。“以一般性贷款需求旺盛和信贷规模仍旧紧张的情况来看，票据融资在2、3月份还会持续负增长。”赵慈拉说。

　　“双买断”变身“双信托”？

　　从原因上来分析，票据融资余额的下降有两大出口。一是票据到期，一是直贴量的减少。以2009年下半年为例，商业银行在年初开出的大量票据在7－9月进入到期高峰期。2009年三季度，全国商业银行票据融资单月新增量持续为负，且以1982亿元、2764亿元、3516亿元的降幅加速减少。至10月后票据融资单月降幅收窄。

　　“2009年下半年，商业银行就阶段性的有意识压缩票据融资，一方面是给一般性贷款腾出空间，更重要的是满足监管控制信贷规模增长的要求，今年1月份的情况也是这样。”一国有银行票据业务中心负责人这样说。

　　2010年1月，票据到期量没有明显上升，但票据融资单月净减少仍高达1809亿元。以国有银行为首大量出票，票据资产在商业银行体系内快速流向中小机构。最近两个月，央行连续两次上调存款准备金率0.5个百分点，货币政策倾向加大对“三农”和县域经济的支持力度，农村信用社等小型金融机构两次都没有在上调之列。

　　然而，内部转移并不能压缩总量，业内人士普遍对1月份票据融资负增长颇感意外。“尤其2009年四季度很多商业银行以‘双买断’形式隐藏了部分票据资产，理应在2010年初表现在资产负债表中。况且监管部门已经叫停违规信贷转让和‘双买断’形式，也不存在拆东墙补西墙的情况。”山东一农信社资深票据专家称。

　　中国银监会于2009年12月14日和12月23日分别下发银监111号文《进一步规范银信合作有关事项的通知》和113号文《关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知》。111号文规定，银信合作理财产品不得投资于理财产品发行银行自身的信贷资产或票据资产。113号文规定，商业银行在进行信贷资产转让时，转出方自身不得安排任何显性或隐性的回购条件；禁止资产转让双方采取签订回购协议、即期买断加远期回购协议等方式规避监管。

　　上有政策总是下有对策。业内人士透露，“‘双买断’行不通可以‘双信托’，只要找到合适的对家”。所谓“双信托”即事件中出现两家银行，由一家银行发售银信合作理财产品，用于购买对方银行的信贷资产或票据资产。“如果两家银行都有减持信贷资产的需求，以发售理财产品的方式互相购买等量资产的话，其效果与111号文中禁止项的效果是一样的，只不过这样的形势加大了各自风险控制和交易的成本。”

　　上述人士表示，理论上来说“双信托”既规开了政策限制，又达到了腾挪信贷空间的目的，“但是一旦购买资产的一方疏忽资产审查而该项打包资产又存在隐性风险的话，将比‘自买自卖’的方式更危险”。

　　堵不如疏

　　票据贴现作为中小企业获取短期流动资金的有效融资工具，被纳入信贷规模统计口径，本身并没有不妥之处。但票据在被转贴的过程中拥有了更多资金业务的特性，使得票据资产的属性同于期限在一年之内的各类债券或融资券等短期投资类资产，与贷款资产存在本质的区别。有专家建议，因将票据资产归入“有价证券及投资”而非“各项贷款”的统计科目，更能体现金融统计的流动性和相关性原则。

　　票据资产的大起大落，以及非贸易背景的融资性票据的存在，不一定会给商业银行带来额外的风险，但是会影响对货币政策执行效果的判断。对此，赵慈拉认为除了要对票据资产的统计归属做出修改之外，还应进行票据利率体系改革。

　　近两年来，人民银行上海总部牵头推动票据市场建设，电子商业汇票系统（ECDS）已于2009年10月28日正式投入运行。票据贴现利率改革自2007年开始推进，其市场化定价也在逐步推进之中。央行上海总部副主任凌涛在2月初的上海市国际金融中心建设工作推进小组会议上也表示，今年上海市和“一行三会”将共同推动信贷转让市场建设，加快票据市场发展。

　　“监管的变化总是能促成更多的创新，对非风险项的监管很多时候是‘堵不如疏’”，一股份制商业银行投行部负责人认为，信贷转让市场的职能除了让信贷转让的需求能在公开透明的情况下进行，还要让更多的机构能够进场投资，避免让商业银行承担过多的隐性职能。

　　票据调查

　　小贴士：

　　双买断：交易双方同时签署两项独立的买断式合同，一项为即期合约，转出方将信贷资产或票据售与转入方，另一项为远期合约，转入方在约定时日将原信贷资产或票据按约定价格返售予转出方。在双买断信贷资产或票据转让交易中，转出方依照2001年会计准则中的买断式交易处理，将信贷资产移出资产负债表外；而转入方则依照2006年会计准则中的买断式回购交易处理，对转入日后返售的资产同样不计入表内信贷资产，双方都另以资金交易体现在表内，由此信贷资产在转让中“消失”。

　　银监发[2009]111号文《进一步规范银信合作有关事项的通知》主要规定：银信合作理财产品不得投资于理财产品发行银行自身的信贷资产或票据资产。

　　银监发[2009]113号文《关于规范信贷资产转让及信贷资产类理财业务有关事项的通知》主要规定：商业银行在进行信贷资产转让时，转出方自身不得安排任何显性或隐性的回购条件；禁止资产转让双方采取签订回购协议（即回购式转让）、即期买断加远期回购协议（即双买断式转让）等方式规避监管。